Ensimmäiset indeksiä seuraavat rahastot perustettiin 70-luvulla ja ETF:t 90-luvun puolivälissä ajatuksena, että suurimmalla osalla ihmisistä ei ole kykyä osakepoimintaan, jolloin he voisivat kollektiivisesti saada markkinatuoton maksamatta suuria palkkioita sijoitusammattilaisille. Kehitys aktiivisista rahastoista passiivisiin rahastoihin on tietysti kurjaa investointipankkiiritoiminalle, koska pelkästä takamuksen raapimisesta ei makseta 2-3% asiakkaan varoista. Tutkimustulokset aktiivisten rahastojen huonommasta menestyksestä indeksiä seuraaviin rahastoihin verrattuna eivät varsinaisesti miellytä Wall Streetillä. ETF:ä saa nykyisin kaikkiin tarpeisiin, on osakkeita, lainoja, sonneja, karhuja, raaka-aineita, kultaa, homeisia seiniä, you name it, eikä sijoittajan tarvitse tutustua nopeata kulurakennevilkaisua lukuunottamatta mihin vaivalla ansaitsemansa rahansa laittaa. Kaikki tämä kehitys on tietysti hyväksi, mutta jokainen sijoitustietolainen tajuaa, että kaikkien rahat eivät voi olla indeksoitu, markkinoiden tarvitsee tuottaa informaatiota arvopapereiden tuotosta, luottokelpoisuudesta jne.
Kulujen minimoinnin lisäksi fiksut sijoittajat indeksoivat rahojaan, etteivät he altistuisi psykologisille virheille, joiden listaaminen on loputon suo. Vanhimmat ja seuratuimmat indeksit (SP500 ja Dow Jones Indsutrial?) muodostetaan komiteoiden avulla, jotka päättävät kriteerit, joilla indeksi muodostetaan. SP500-indeksiin yrityksiä valitaan mm. seuraavilla kriteereillä: markkina-arvo, likviditeetti, julkinen float, "kotimaisuus", sektori, taloudellinen näkymä, listautumispörssi. Pidempään ikään ehtineet sijoittajat kertovat, että DJIA ja SP500 -komitetat ovat onnistuneet historiassa lisäämään uusia sektoreita indeksiinsä useasti ATH-hinnoissa, mikä tietysti kuvastaa komiteoiden kykyä osakepoimintaan. Olen positiivisesti yllättynyt, että globaali rahastonikkaritalo MSCI päätti 10. kesäkuuta kuluvaa vuotta, että se ei liitä (vielä) Kiinan A-osakkeita kehittyvien maiden ETF:ään (MSCI emerging markets index). Monet institutionaaliset sijoittajat Euroopassa olisivat tietysti halunneet tuhota asiakkaiden heille uskomiaan rahoja, koska Kiinan A-osakkeita ei niin vain kuka tahansa pääse hankkimaan.
Monet indeksit (eivät tietyisti kaikk) rakennetaan markkina-arvopainotteisesti. Aliarvostetut yritykset saavat pienemmän painotuksen kuin niiden "kuuluisi" saada ja yliarvostetut yritykset saavat liian suuren painotuksen. Pystyisin löytämään Russell2000-indeksistä useita zombeja (liuskeöljytuottajaportaalta yllätys), jotka pysyvät hengissä, koska rahastot eivät ole kiinnostuneita selvittämään yritysten menneisyyttä, nykyisyyttä ja tulevaisuutta. Indeksin ulkopuolella on useita hyviä yrityksiä, joilla on liian alhainen arvostustaso indeksissä oleville verrokkeihinsa verrattuna. Siirtämällä rahaa näistä yrityksistä indekseihin tuemme kannattavalla liiketoiminnalla tuhoon tuomittuja yrityksiä. Rahoitusmarkkinoiden ulkopuolella kutsumme vastaavaa toimintaa sosialismiksi, rahoitusmarkkinoilla tutumpi on sana indeksointi.
Tästä indeksoinnista paras näkemäni esimerkki alla:
Ulkopuolinen tilintarkastaja ilmoittaa toukokuussa 2014, että Portugalin suurimmista pankeista Banco Espirito Santo on "vakavassa taloudellisessa tilanteessa [...] epäsäännönmukaisuuksia kirjanpidossa". Moody's asettaa yhtiön suurennuslasin alle mahdoliselle luottoluokituksen laskemiselle.
Kesäkuun 30. päivä toimitusjohtaja ilmoittaa erostaan.
Heinäkuun 7. tytäryhtiö ilmoittaa, että ei ole saanut emoyhtiöltään maksua lyhytaikaisesta lainastaan (http://bloom.bg/1Mk2bbo)
Elokuun 3. BES:n tragedia saa lopun.
Heinäkuun ensimmäisellä viikolla olisi päässyt 80% tuottoon kuukaudessa tajuttuaan, että tässä on jotain mätää. Ei olisi -91 arvannut, että sosialisteilla tulisi joku päivä olemaan niin paljon pääomaa, että he pääsisivät sabotoimaan länsimaisten arvopaperimarkkinoiden tehokkuutta. Indeksoijien vaikutuksesta kaikenlaiset arvopaperit ovat väärinhinnoiteltuja, joiden spottaamiseen valistuneen sijoittajan tärkeimmät työkalut ovat avoin mieli ja riittävät taidot.
Mahtava kirjoitus, joka herätti maallikossa paljon pohdittavaa.
Oletaan kaksi rinnakkaisuniversumia. Universumissa A on passiivisia rahastoja ja universumissa B ei. Miten se raha, joka A:ssa on kiinni passiivisissa rahastoissa, käyttäytyy B:ssä eri tavalla. Onko enemmän volatiliteettia? Mitä oikein tapahtuu? En tiedä.
Kirjoituksestasi saa sen kuvan, että kenties B:ssä raha olisi fiksumpaa ja zombiet kuolisivat nopeammin? Onko passiivinen rahasto "yhtä älykäs" kuin aktiivinen markkina, mutta viiveellä? Onko tämä viive juuri sitä kapitalistista sosialismia?
Sen verran päissäni järkeilin, että koska passiivinen rahasto vain peesaa aktiivisten markkinoiden liikkeitä, seuraisi enemmän volatiliteettia, mitä enemmän rahaa olisi kiinni passiivisella puolella. Kun osakkeen X kurssi keulii, passiivisen rahaston täytyy korjata painoa ja ostaa lisää. Tästä syntyy "keinotekoista" kysyntää ja osake X nousee entisestään. Sama tietysti toiseen suuntaan kun osake laskee. Lisää swingiä siis. En tiedä onko päätelmä kohdallaan, mutta jotain tukea löysin.
Ihan hyviä pointteja, joista olen osin samaa mieltä. Ainakin USA:n markkinoilla passiivisten sijoitusmuotojen suosion kasvun on väitetty kasvattaneet suurien ja kasvupainotteisten yhtiöiden arvostustasoja, jotka ovat yliedustettuina suurimmissa indekseissä. Samoin indeksien "reunoille" on tullut selkeitä arbitraasimahdollisuuksia, eli treidaajat ovat voineet kupata indeksissijoittajia käymällä sopivasti kauppaa indeksistä tippumassa olevilla tai sinne nousevilla osakkeilla.
Sen sijaan Portugalin BES hässäkän ja indeksissijoittamisen välillä en oikein näy suoria yhtäläisyysmerkkejä. Juttuhan oli selvä kupru, jossa markkinavalvojia ja sijoittajia kusetettiin peittelemällä yritysryppään todellinen rahoitusasema monimutkaisilla veivauksilla. Hintakäppyröistä voi päätellä, että ennen huijauksen paljastumista aktiivisillakaan sijoittajilla ei ollut pienintäkään käryä siitä, mikä yrityksen todellinen tilanne on. Markkinoita voi toki syyttää tehottomiksi ja käppyröistä osoittelemalla havaita selvän väärinhinnoittelutilanteen, mutta mielestäni passiivinen varainhoito ei ole kummankaan ongelman perimmäinen syy. Markkinoiden aktiivinenkaan osa ei vain aina ja kaikissa hetkissä ole kovin fiksu tai lähellekään oikeassa.
Toki karkeitakin hinnoitteluvirheitä tapahtuu pelkkien aktiivisten sijoittajienkin kesken. Toisaalta en ole ikinä nähnyt käppyrää osakepuolelta, jossa markkinoiden reaktio kusetusepäilystä olisi näin mitätön ja niitä olen nähnyt ihan riittävästi yhdelle mielenterveydelle. Wall Street Journal uutisoi toukokuun 21.: http://www.zerohedge.com/news/2014-05-21/portugals-largest-bank-serious…
En millään tohdi uskoa, että lainanhaltijat olivat tietoisia pankin ongelmista, vaikka WSJ:n uutisen ajankohta käppyrässä näkyy. Oli sitten aktiivisia tai passiivisia sijoittajia, niin omistusten seuraamisesta/ymmärtämisestä tuskin on mitään haittaa. BES:n lainanhaltijoiden oletan kuitenkin olevan luku- ja laskutaitoisia verrattuna esimerkiksi kiinalaisten viime vuonna >40 miljoonaan perustettuun arvo-osuustiliin, jotka treidaavat Kiinan A-osakkeita sijoitusluotoilla.
Olen elänyt uskossa, että valtioiden ja pankkien lainat ovat aika kilpailullisia, mutta mikäli on ihan normaalia, että erityisessä tilintarkastuksessa lapioidaan kakkaa TJ:n uikkareista ja tähän markkinareaktio on 10-20bps niin call me wall street!
Mahtava kirjoitus, joka herätti maallikossa paljon pohdittavaa.
Kirjoituksestasi saa sen kuvan...
Sen verran päissäni järkeilin...
Kiitti, elän toivossa, että olen aikaisemminkin saanut haastettua jostain asiasta sijoitustietolaisen aiemmat näkemykset. Kirjoituksesta saa em. kuvan, koska halusin siitä saavan, olisin voinut yhtä hyvin kirjoittaa kolikon toisesta puolesta: sijoittajilla, jotka eivät usko omaavansa kykyä markkinoita parempaan analyysiin tai parempaan informaatioon tai molempiin, on tosiasiallinen ja helppo tapa hajauttaa pienelläkin summalla SP500 yrityksiin. Tällöin aktiivisiksi sijoittajiksi jäisi ainoastaan osaavia sijoittajia, jotka määräisivät aiempaa paremmin arvopapereiden oikeat arvot. Tämä johtaisi tehokkaampaan resurssien käyttämiseen ja siten zombeja voitaisiin haudata ilman, että kaikkien tarvitsee kärsiä.
Totuus kuitenkin on, että oon asiaa pohtinut enkä vieläkään tiedä totuutta. Sen takia en suoraan sanonut, että indeksointi loisi epätehokkuutta lisää, vaan epätehokkuus voi ilmentyä uusilla tavoilla. Khufu mainitsi erilaiset arbitraasimahdollisuudet indeksien reuna-alueilla ja tiedän sijoittajia, jotka spekuloivat Russell2000 "shufflauksen" aikaan (Russell2000 päivitetään vuosittain kesäkuun viimeinen perjantai muistaakseni järjestämällä Yhdysvaltain 4000 suurinta yritystä toukokuun viimeisen kaupankäyntipäivän mukaan ja arvonnalla tästä joukosta muodostetaan uusi indeksi, ja pienimmät yritykset saavat boostia 5-10% seuraavana maanantaina, jos tulevat valituksi/poistetuksi). Sijoittaminen ja elämä ylipäänsä on (imo) mielenkiintoisempaa epävarmuudessa kuin ehdottomissa totuuksissa. En keksi montaakaan asiaa, joista kannattaisi olla täysin varma. Matemaatikko/fyysikko/filosofi Blaise Pascal (1623-1662) on kiittäminen odotusarvokäsitteestä ja häntä lainatakseni "It is not certain that everything is uncertain."
Palstalla joku kysyi aikaisemmin tarvitseeko sijoittamisessa maksaa "oppirahoja" samalla tavalla kuin korttipeleissä kuulemma tarvitsee. Hävitty raha saattaa olla paras opettaja, mutta sijoittaja, joka on asennoitunut oppimaan niistä, omistaa edellytykset valitsemaan itse osakkeensa. Todella menestyksellisten ihmisten elämänkerrat näyttävät usein lähdöstä maaliin astelulta punaisella matolla, mutta onko se sitä. Alla pätkä kirjasta Getting There - A Book of Mentors
Mä tiiän tykkääväni ite tosi paljon jäätelöstä ja mansikoista, mut, kun mä meen kalaan, niin mä käytän kastematoja. Mitä sä käytät?
Kirjassa yleinen teoria työllisyydestä, korosta ja rahasta Keynes kirjoitti "Keynesiläisestä kauneuskilpailusta" fiktiivisessä sanomalehdessä, jossa tarkoituksena on arvata kauniiden naisten kuvista 5 eniten lukijoiden ääntä saavaa naista. Ensimmäisen tason ajattelija veikkaa viittä naista, joita hän itse pitää kauneimpina. Hieno periaate, mutta huono taktiikka, jos haluaa voittaa (menisitkö itse kalaan mansikka syöttinä?). Toisen tason ajattelija arvioi lehden lukijoiden mediaania mielipidettä kauneimmista viidestä naisesta. Kolmannen tason ajattelija miettii mediaanivastaajan arviota mediaanivastaajan arviosta viidestä kauneimmasta naisesta. Jne. https://en.wikipedia.org/wiki/Keynesian_beauty_contest
Hän arveli saman pätevän osakemarkkinoihin, eikä hän mielestäni täysin väärässäkään ole. Kenellekkään osakemarkkinat eivät maksa siitä, että hän tietää öljyn, kullan tai nokian hinnan 12. huhtikuuta 2033, vaan hän saa tuottonsa pääomalleen, kun muut sijoittajat kollektiivisesti kertovat hänen olleen oikeassa. Mitä Banco Espirito Santosin tai Enronin rivityöntekijä olisi saanut shorttaamalla osakkeita/lainoja, vaikka olisi hyvin tiennyt yhtiön olevan suuri kusetus? Osakkeen kohdalla useamman margin callin ja lopulta jäänyt tappiolle/omille/voitolle riippuen paljonko oikeassa oleminen hänelle tuli maksamaan.
Vedonlyönnissä ja korttipeleissä tarvitsee olla oikeassa ainoastaan faktoista; kuinka todennäköisesti tapahtuma tapahtuu / miten vastustaja pelaa korttinsa kussakin tilanteessa. Otanta ja keskiarvoon palautuminen hoitavat lopun. Sijoittaminen ei toimi niin. Apinalauma "palautuu keskiarvon", kun se lopettaa uskomasta johonkin - vain aloittaakseen uskomaan johonkin toiseen asiaan. Kuten asuntojen hinnat eivät voi koskaan laskea, internet muuttaa kaiken, ulkomaisen rahan lainaaminen lyhyenä ja sen lainaus eteenpäin omassa rahassa pitkänä on erinomainen idea, roskalainaluokan bondit eivät voi defaultata useammin kuin ovat pienessä datassa vuosikymmen takaperin tehneet, kasvuosakkeesta voi maksaa kuinka paljon tahansa suhteessa viimeiseen tulokseen, koska talous kasvaa ikuisesti.
Sama kuvio toistuu niin mikro- kuin makrotasollakin. Jos sijoittajat väärinhinnoittelevat arvopaperin pitkän aikavälin potentiaalia, niin selvitä mikä sen korjaa, ja milloin se voisi tapahtua. Väärässä oleminen oikeata syystä voi oikeasti olla parempi kuin oikeassa oleminen väärästä syystä. Ihmiselämäkin saattaa olla liian lyhyt jälkimmäiseen.
Toinen timanttinen lainaus Keynesiltä: "If farming were to be organised like the stock market, a farmer would sell his farm in the morning when it was raining, only to buy it back in the afternoon when the sun came out."
Pääomamarkkinoita syytetään usein lyhytnäköisiksi, eikä syyttä, koska se on sitä. Yhdysvalloissa suurten yritysten 52week high/low hintojen erotus on 50-70% 52week keskihinnasta, enkä ole vieläkään keksinyt ainuttakaan pörssiyritystä, jonka nettonykyarvo vaihtelisi niin paljon. Hieman akateemisemmin samaa asiaa on pohtinut Robert Shiller http://bit.ly/1SRtoRH toteutuneen korkotason mukaan. Eikä pelkästään se, että nettonykarvon laskeminen oikein olisi riittävän hankalaa itsessään, mutta markkinoilta löytyy paljon syvätaskuja, jotka eivät ole kiinnostuneet aarteen etsimisestä. Menneestä datasta ennustajia riittää ja passiivinen varainhoito tyytyy muiden työhön näin esimerkiksi.
Arvaatko montako kertaa olen kvartaalin konferenssipuhelusta lukenut/kuullut kysymyksen "miten näette liiketoiminnan kehittyvän keskipitkällä aikavälillä?" tarkoittaen seuraavaa 3-4 kvartaalia ja toimarin vastanneen jotakuinkin "seuraavan 5-10 vuoden aikana odotamme markkinoiden kehittyvän silleen ja tälleen"? Aivan liian monta kertaa voidakseni laskea.
Olen toistaiseksi taistellut vastaan seuraavan kvartaalin tilinpäätöslukujen ennustamista ja pyrkinyt selvittämään totuuden pitkästä aikavälistä. Toisaalta olisi itsensä kusettamista väittää, etteikö odotusarvon maksimoimiseksi kannattaisi alentua samaan lyhyen tähtäimen paskan tonkimiseen kuin kanssasijoittajat tekevät. Don't hate the game, hate players, vai miten se meni?
Onpas sitä vettä virrannut koskessa viimeisestä viestistä. Lyhyesti sanottuna kesällä on tapahtunut kaikkea jännää kuten osakeyhtiön perustaminen, (kirjanpidon opettelu) ja kauppiksen pääsykokeen positiivnen tulos.
Sijoitustiedon tuorehko artikkeli yleisimmistä sijoitusstrategioista sai pohtimaan blogin aneemista nimeä (klassinen arvosijoittaminen on juuri noin väsynyttä kuin otsikko on) ja sen vastaavuutta nykyiseen strategiaani. Uskon sijoittamistyylin olevan aina lukemisen ja empiirisen oppimisen kumulatiivinen tulos, enkä tiedä ainuttakaan menestynyttä sijoittajaa, joka olisi heti ensimmäisellä kerralla osunut oikeaan strategiassa, joka sopisi parhaiten hänen kyvyille ja ajankäytölle. Artikkeli sai vakavasti pohtimaan laittamaan tämän hetkisen strategian mustaksi valkoselle, koska kirjoittaminen selventää omia sumuisia ajatuksia. Kovasti ihmettelen, jos strategiaa ei tarvitsisi enää muokata, onhan kaikki uskomukset markkinoiden tehottomattomuudesta ja omista taidoista joka päivä myynnissä/ostossa.
Arvosijoittaminen lähtee liikkeelle uskosta hetkellisiin hinnoitteluvirheisiin, joiden oletetaan aikanaan korjaantuvan lähelle arvopapereiden sisäistä arvoa / oikeaa arvoa. Ensimmäiseen uskon, mutta jälkimmäinen nykyään hieman vierostuttaa. Maailmassa myynnissä olevat omistusosuudet <50M$ yrityksistä eivät ole oikeastaan tehokkaat, tyyliin ikinä, ja mitä tekisin tiedolla, että pitkällä aikavälillä arvopapereiden hinta käväisee niiden oikeassa arvossa. Keynesin sanoin pitkällä aikavälillä olemme kaikki kuolleita ja arvosijoittajat (/ekonomistit) tietävät, että sateen loputtua on poutasää, kerrassaan mahtavaa. Pakkohan näppärän pojan nyt on parempaan pystyä. En niinkään välitä pelkästään oikeassa olemisesta tai katsoa kuinka aliarvostetusta osakkeesta tulee entistä enemmän aliarvostetumpi, koska kanssasijoittajat eivät tiedä tietämättömyyttään. B. Grahamin ajoista rahoitusmaailma on kovasti muuttunut ja jaan hänen näkemyksen, etten useinkaan tiedä, mikä saa aliarvostettujen arvopapereiden kipuamaan kohti niiden oikeaa arvoa, mutta tiedän mistä lähtökohdista useimmat äärimmäisen yliarvostetut mikroyritykset ovat lähteneet liikkeelle.
Alkuvuodesta kirjoittama seitsemän kohdan listaan (blogin 2. välilehti?) on muutamia lisäyksiä ja tarkennuksia lukuunottamatta runko säilynyt samana. Suurimpana muutoksena tj:n pääkopan vireys tarvitsee oman maininnan. Mikroyrityksiin betsaaminen muutaman vuoden aikajänteellä on luottamista tj:n kyvykkyyteen ja hieman myös liikeideaan. Mikroissa makrotalouden kysyntä-/tarjontatilanteilla on huomattavasti vähemmän merkitystä kuin suurilla yrityksillä ja hyvä tj voi tehdä keskinkertaisesta tuotteesta hyvän tuloksen, kun taas huono tj sössii parhaimmankin tuotteen. Enemmistö mikroyritysten toimareista on myyntimiehiä, jotka lunastavat maksimissaan 5% lupauksistaan ja jokainen tj, joka lunastaa edes puolet lupauksistaan on poikkeuksellinen. Kristallipallo tj:n arviointiin on vielä hankinnan alla, mutta toistaiseksi oon mennyt vanhojen konferenssipuheluiden ja vuosi-/neljännesvuosiraporttien perusteella.
Sijoitusstrategiana on siis tunnistaa mikro-/makrotason trendejä ja löytää ne mikroyritykset, jotka voivat eniten hyötyä näistä trendeistä. Muutoin olen aika avoin. Kahdentoista viimeisen kuukauden P/E ei ole se aukottomin mittari tässäkään hommassa, enemmänkin olen kiinostunut, mitä P/E-kerroin on sekä mistä se koostuu, kun on myynnin aika. Tj:n täytyy onnistua liiketoimissaan eli kasvattaa nettotulosta sekä myymään idea sijoittajille (hedge-rahastot+trendit auttaa tässä), jotka lennättävät kaikki arvostuskertoimet ikkunoista, enkä näkisi painajaisia, vaikka onnistuisin myymään omani pois yliarvostushinnoissa. FSI oli tai on edelleen hyvä esimerkki sijoittamisstrategian fundamenteista.
Osakeyhtiö ilmeisesti holdingia. Onko tuollaisen kirjanpidossa suurikin homma? Itse olen miettinyt, millä omaisuuksilla yhtiö on kannattava perustaa (ostetulla tai omatoimisella kirjanpidolla) ja kuinka vanhat omistukset siirtyvät edullisimmin yhtiölle. Joskus kyselin täällä KTM-koulutuksen hyötyjä, ja sille tiellä tässä nyt on lähdettykin. Voishan se yhtiön kans näpräily jotain opettaa, mut kuinka kalliiks se sit tulis.
Sijoitusstrategiana on siis tunnistaa mikro-/makrotason trendejä ja löytää ne mikroyritykset, jotka voivat eniten hyötyä näistä trendeistä. Muutoin olen aika avoin. Kahdentoista viimeisen kuukauden P/E ei ole se aukottomin mittari tässäkään hommassa, enemmänkin olen kiinostunut, mitä P/E-kerroin on sekä mistä se koostuu, kun on myynnin aika. Tj:n täytyy onnistua liiketoimissaan eli kasvattaa nettotulosta sekä myymään idea sijoittajille (hedge-rahastot+trendit auttaa tässä), jotka lennättävät kaikki arvostuskertoimet ikkunoista, enkä näkisi painajaisia, vaikka onnistuisin myymään omani pois yliarvostushinnoissa.
Tämä on hyvin lähellä omaa strategiaani. 12 viimeisen kuukauden P/E on pitkälti nice to know osastoa, seuraavan 12 kuukauden jo sitten parempi. Kun arvaa oikein, paljonko yhtiö tekee tulosta seuraavan 12 kuukauden aikana ja mikä on sen P/E historiallisella tuloksella silloin tietää jo kurssinkin.
Eli imo on hyvä pohdiskella, mihin P/E:t menevät. Yhtiöitä ei hinnoitella missään tapauksessa millään kiinteällä P/E:llä. Käytän historiallista P/E:tä paljon kolumneissani, koska se on fakta ja helposti ymmärrettävissä.
Käytän historiallista P/E:tä paljon kolumneissani, koska se on fakta ja helposti ymmärrettävissä.
Samoista syistä tulee P/E:tä käytettyä kuvaamaan jotain asiaa yleisluontoisella tasolla. Eikä tarkoituksena ollut kritisoida kolumnejasi, jos sellaisen kuvan sait, mutta kirjanpitoon liittyy paljon harkinnanvaraisuutta (minkä hyvin tiedät) ja kaksi eri TJ+kirjanpitäjä -kaksikkoa voi ainakin pienen yrityksen kirjanpidolla päätyä hyvinkin erilaisiin lopputulemiin molempien toimiessa kirjanpitoa ohjaavien lakien puitteissa. Imo aloittelevien sijoittajien keskustelut pyörivät liiaksi P/E-lukujen parissa, koska se on helposti ymmärrettävissä, kuitenkaan ymmärtämättä millaisten oletusten kautta verojen jälkeiseen tulokseen on päädytty. Eritoten Yhdysvaltoihin sijoittaessa tämä voi johtaa harhaan, missä julkiset yhtiöt käyttävät eri tilinpäätöstä verottajalle ja sijoittajille.
"Investing is not supposed to be easy. Anyone who finds it easy is stupid" -Charlie Munger
Multa on muutamaan kertaan kaverit kysyneet miten "aktiivisessa" (omien valintojen) sijoittamisessa pääsee liikkeelle ja mitä kannattaisi lukea. Ensimmäiseksi sanon, että osakepoiminta ei ole kaikille. Melkeinpä missä tahansa toiminnassa, jossa tarkoituksena on olla parempi kuin pelin toinen osapuoli, menestyminen vaatii harjoitusta. Voidakseen kilpailla, harjoituksista on parempi tykätä, mikäli harjoitukset eivät maistu, löytää itsensä usein katsomosta. Sijoittaminen on siitä mukavampaa kuin urheilu, että katsomopaikoistakin on maksettu paikalle tulleille 6-8%p.a. - kulut. Mutta pelkkä harjoitus tai yksinomaan lahjakkuuskaan ei toisaalta takaa menestystä. Itsenäisen sekä kriittisen ajattelun kehittäminen ei välttämättä ole pelkästään harjoituksen tulosta ja ilman sitä osakemarkkinat ovat vaarallinen paikka. Isaac Newton (ÄÖ=hyvin paljon="lahjakkuus") totesi hävittyään omaisuutensa South Sea -kuplassa: "I can calculate the motion of heavenly bodies, but not the madness of people."
Kirjanpito ja huijaukset:
How to Read Financial Report - John A. Tracy tai muu perusopus aiheesta
What Every Investor Needs to Know About Accounting Frauds - Jeff Madura
Financial Shenanigans - Howard Schilit
Quality of Earnings - Thorton O'glove
Siinä ne olisi (vaikeusjärjestyksessään) mitä lukisin aiheesta kirjanpito ja huijaukset. Johtamiskirjallisuudessa pyörii usein vanha vitsi, että tulosta ei voi johtaa, mutta sadat ja sadat toimitusjohtajat ovat todistaneet toiminnallaan, että todellisuus on teoriaa ihmeellisempää.
Nostin esille harkinnanvaraisuuden kirjanpidossa ja muistan todellisen esimerkin muutama vuotta takaperin tapahtuneesta, jossa sijoittajat eivät kovinkaan nopeasti ymmärtäneet ko. yrityksen vuosineljännesraportin huonoa tulosta. Tämä yritys toimii metallikaivostoiminnan palveluyrityksenä vuokraamalla omia laitteitaan ja osaamistaan kaivosyhtiöille. Kaivosala oli elänyt hiljaisempaa kysyntäaikaa ja vain noin 50-60% heidän kaivureistaan ym koneista oli vuokrattuna, mutta suuren uuden kannattavan malmilöydyksen jälkeen uudet vuokraussopimukset nostivat vuokrausasteen lähelle 90-95% lyhyessä ajassa. Yritys kirjasi kulukseen koneista syntyvät siirtokustannukset tallista malmipaikoille eikä juurikaan liikevaihtoa uusista vuokraussopimuksista, minkä takia kvartaalin tulos laski olennaisesti. Kurssireaktion te tiedättekin. Minä en tiedä millä ohjeilla yritykset kirjaavat liikesopimuksistaan tuottoja GAAP:n tai IFRS:n alaisuudessa, mutta yllätyksellisen tuloksen tonkiminen voi joskus tuottaa hyviä betsejä! Sitä paitsi, jos oletetaan yrityksen noudattavan jatkuvaa tiedonantovelvollisuuttansa, olisi sen täytynyt ilmoittaa merkittävistä uutisista ennen osaria, joka ilmestyy muutenkin reilun kuukauden myöhässä vuosineljänneksen päättymisestä, niin mitä muuta kuin kirjanpito-oikku tulos olisi voinut olla?
Peruskirjoja:
One Up on Wall Street - Peter Lynch
You Can Be Stock Market Genius - Joel Greenblatt
Contrarian Investment Strategies - David Dreman
Intelligent Investor (luvut 1, 8, 20 uusin painos) - Benjamin Graham
Common Stocks and Uncommon Profits - Philip Fisher
The Dhandho Investor - Mohnish Pabrai
Kaikki yo. kirjat ovat erilaisia helppolukuisia peruskirjoja (arvo-?)sijoittamistyyleistä, eikä ainakaan minun arvostelukykyni ulottuvissa ole valita kaikille sijoittajille parhaiten sopivaa sijoitustapaa. Toinen tykkää tyttärestä ja toinen äidistä kuten eräs kolumnisti tapaa sanoa ;).
Liiketoiminta- ja panostusstrategia:
Competition Demystified - Bruce C. Greenwald
The Outsiders - William Thorndike
Zero to One - Peter Thiel
Fortune's Formula - William Poundstone
Greenwald puristaa kaikkien rakastaman Porterin viiden voiman mallin yhteen todelliseen voimaan. Thorndike kertoo parhaimpien pääoma-allokoijien (Buffett, Singleton, Murphy, Graham ym) ja heidän yritystensä strategiat markkinoiden turbulenssissa. Thiel kuvaa miten start-upit lentävät nollasta tuhanteen ja Poundstone tietää millä panostusstrategialla voittaa talon uhkapeleissä.
Muu kirjallisuus: Tomorrows Gold - Marc Faber, Stress Test - Timothy F. Geithner, Poor Charlies Almanack - Peter D. Kaufman, Adventure Capitalist - Jim Rogers, Thinking Fast and Slow - Daniel Kahneman, The Most Important Thing Illuminated - Howard Marks, Economics - Paul Krugman (tai vast.)
Kirjailijat, jotka mainitsemisen arvoisia: Michael Lewis, Peter L. Bernstein, Gregory Zuckerman, Malcolm Gladwell
Lukulistan luettua talous- ja osakemarkkinahistoria alkaa olla viimeisen vuosisadan ajalta hyvin hallussa, eikä turhaan. Kommentti mitä ihmiset voisivat oppia 2008-finanssikriisistä kiteyttää erinomaisesti osakemarkkinahistorian: “In the short term we will learn a lot, in the medium term a little, in the long term, nothing at all. That would be historical precedent.”
Yksinomaan kirjoja lukemalla tuskin voi tavoitteitaan sijoittamisesta saavuttaa ja käytännön harjoituksena lähtisin seuraamaan jotain toimialaa tai yritystä, joka oikeasti kiinnostaa. Pörssitiedoitteita, vuosiraportteja ja webcasteja lukemalla sekä katsomalla pääsee kirjoja paremmin ymmärrykseen miten julkiset osakeyhtiöt oikeasti toimivat, mitä ne julkistavat, milloin ja minne jne.
Rahoituksen teoriakirjaa ei lukulistalta löydy, vaikka uskon sen olevan jossakin määrin hyödyllistä. Olen aina pitänyt sosiaalitieteiden teorioita (jos rahoitus ei ole ihmisten käyttäytymistiedettä, niin mitä se sitten on?) buffet-pöytänä, jonka antimista voi valita itselle herkullisimmat ruoat. Kaikki rahoituksen konseptit eivät uppoa muhun, mutta jotkin perusjutut ovat oikeasti käyttökelpoisia. Jos aloittaisin nyt mistään tietämättömänä sijoittamisen katsoisin läpi tämän professorin valuaatiokurssin youtube-klippeinä http://aswathdamodaran.blogspot.fi/2015/08/my-valuation-class-fall-2015…
Hävettävän vähän on tullut panostettua viime aikoina sijoittamiseen, koska nään kasvavia uhkia aloilla, jotka tunnen hyvin, eikä yleinen osakkeiden hintataso mieltä lämmitä. Uhkien toteutuessa ajan käyttämättömyys sijoittamiseen on voinut olla kaikkinensa parhain veto. Likviditeettiä ei ole ruodittu sijoitustiedossa vissiin ikinä, koska harvalle omia pennosiaan sijoittavalle sillä on mitään merkitystä; sitä on riittävästi. Ajattelin kuitenkin järjestellä omia sumuisia ajatuksia eräänlaisen eksperimentin tavoin:
Kysymys: Miten määritellä omaisuuden x arvo?
Vastaus: No, omaisuuden x arvo on korkein hinta, jonka joku on halukas siitä maksamaan sinä hetkenä kun haluat sen myydä.
K: Jaa. Miksi yritysten taseita ei sitten muodosteta tilinpäätökseen omaisuuserien korkeimmalla tarjotulla hinnalla laskentaperiodin viimeisen päivän mukaan?
V: Itse asiassa, joitakin yritysten (lyhytaikaisia) omaisuuseriä kirjataan niiden odotettujen alimpien myyntihintojen mukaan, mutta suurin osa taseiden eristä kirjataan muilla perustein. Suurimpaa osaa omaisuuseristä (maa, tuotantolaitokset, aineettomat hyödykkeet...) ei ole tarkoitettu vaihdettavan päivittäin ja hyvä niin, koska taloudellisen tuotannon arvo ei synny vaihdossa, vaan tuotantoprosessissa. Jälleenmyyntihinnan lisäksi omaisuuseriä kirjataan ainakin hankintamenoina (-->poistot ja alaskirjaukset), omaisuuden diskontattuna nykyarvona (öljyläikkä maassa tai Oravan kiinteistöt) tai kaltaisten omaisuuserien "hintakopioinnilla" (engl. mark-to-market).
Sitä paitsi, harva käyttää tasetietoja absoluuttisena totuutena. Sijoittajat ja luotottajat tekevät rutiinisti omat arvionsa tase-erien markkina-arvosta etsimällä vertailukelpoisia transaktioita mahdollisimman läheiseltä ajanjaksolta, arvioivat omaisuuksien ansaintapotentiaalia tai mahdollisesti kiinnostuneiden ostajien ostohalukkuutta jne.
K: Jos en saa yhteyttä myyntiajankohtana henkilöön, joka olisi halukas maksamaan siitä korkeimman hinnan, onko x:n arvo alentunut vaikka kenenkään preferenssit hyödykkeeseen eivät ole muuttuneet?
V: Täytyykö sinun myydä se juuri sillä hetkellä?
K: En mä tiedä, ja entä sitten?
V: Jos ei, voit odottaa kunnes saat yhteyden henkilöön, joka tarjoaa korkeimman hinnan tai voit vakuuttaa muut ostajat korkeammasta käyvästä arvosta. Heti myydäksesi parhaimmalla hinnalla täytyy sinun käyttää markkinatoimeksiantoa (engl. market order), toisaalta en ikinä käyttäisi markkinatoimeksiantoa.
K: Mitä vikaa on markkinatoimeksiannossa?
V: Markkinoilla kysyntä-tarjonta spreadit voivat muuttua nopeastikin. Limiittitoimeksiannolla ei ole takeita kaupoista, mutta en myöskään joudu ns. "flash crash":n uhriksi. Eikä lapuilla, joista olen eniten kiinnostunut käydä toteutuneita kauppoja joka päivä, edes kaikille julkisesti noteraatuille yrityksille ei yksinkertaisesti ole "markkinoita" joka hetki.
K: Mikäli transaktion aikajänne vaikuttaa omaisuuden arvoon, vaikuttaako vaihdettava määrä ja, jos, niin miten?
V: Kyllä. Likviditeetti markkinoilla on aina niukkaa. Kaupankäyntihinta on vain sen hetkisten kysyntä- ja tarjontakäyrien kohtaanto vaihdetulla määrällä. Mikäli haluat myydä enemmän, mene eteenpäin kysyntäkäyrällä, mikäli haluat ostaa enemmän, mene eteenpäin tarjontakäyrällä. Samalle omaisuuserälle ei siten ole olemassa vain yhtä hintaa (korkein hinta, jonka joku on valmis maksamaan), vaan useita hintoja, riippuen markkinatoimijoiden kysyntä- ja tarjontakäyristä. Toisaalta em. käyrät ovat teoreettisia eikä niitä pysty muodostamaan kohtuullisin kustannuksin (vaikkapa kysymällä jokaiselta ihmiseltä hänen preferenssinsä ostaa ja myydä ko. hyödykettä kullakin hinnalla) eikä niistä siten ole sanomalehden talousosion täytteeksi.
Likviditeetti on siitä veemäinen käsite, että sitä ei suoraan näe mistään, eikä sen tulevaisuuden kehitys ole stabiilia. Sijoittamisen tietosanakirja Investopedia määrittelee likviditeetin näin: "Liquidity describes the degree to which an asset or security can be quickly bought or sold in the market without affecting the asset's price." Eli xy-koordinastossa likivdin omaisuuden kysyntä- ja tarjontakäyrät olisivat mahdollisimman vaakasuorat sekä mahdollisimman kaukana origosta (vaihdettu määrä siis mahdollisimman suuri).
Syksyn "flash crash" ETF:issä (http://www.marketwatch.com/story/heres-what-may-have-caused-the-flash-crash-in-some-big-etfs-2015-08-25) kesti noin 45-minuuttia, joka on vähän turhan pitkä aika syyttääkseen tästä kokonaisuudessaan ultranopeeta kaupankäyntiä (nk. high-frequency-trading, HFT), jossa kilpaillaan sekunnin tuhannesosista tai kymmenestuhannesosista. Stop-loss-toimeksianto ei ole ikinä tehnyt mitään järkeä mulle, näiden uutisten jälkeen vielä vähemmän.
Likviditeetti ei myöskään ole "normaalien" arvopapereiden suhteen ajallisesti vakio; FSI:tä vaihdettiin alkukesästä 1M$ verran päivässä, tällä hetkellä ei vaihdeta edes 20k$ vertaa. Kasvava osakevaihto tuo pienten yritysten apajille nk. "fiksua" institutionaalista rahaa ja nyrkkisääntönä ostan mieluummin "tyhmiltä" yksityissijoittajilta silloin kuin likviditeetti on alhaisimillaan ja myisin ne uuden viisasten kiven etsijöille, jotka ilmoittavat olemassaolostaan kasvattamalla likviditeettiä monikymmenkertaiseksi.
Varsin kiistelty ja suorasukainen hahmo, yritysvaltausbuumin (1980-luvulla) ansiosta gurumaineeseen noussut Carl Icahn näkee bondi ETF:ien likviditeetin ja niiden sääntelyn vähäisyyden merkittävänä globaalina uhkana. Väitteiden paikkaansa pitävyyttä on vaikea todentaa ennen kuin korkean koron bondien kysyntä-tarjonta-tilanteessa tapahtuu äkillistä notkahdusta vähäisempään kysyntään (alhaisempaan hintaan --> pakkomyynti --> alhaisempi hinta -->...), siis, jos tapahtuu. http://www.zerohedge.com/news/2015-07-16/icahn-vs-fink-wall-street-lege… ja http://www.wsj.com/articles/carl-icahn-fuels-criticism-of-bond-etfs-143…
Kuvittele, että hakisit niinkin ikävystyttävään ja vastuuttomaan työhön kuin sijoittamaan muiden rahoja sijoitusrahastotaloon. Työhaastattelija kysyy sinulta: "Maksamme sinulle 1Meur korvauksen, jos rahastosi on parhaimman 10% joukossa kaikista rahastoista, emmekä maksa mitään, jos rahastosi tuotto on huonoimmassa 90% kaikista rahastoista. Millainen rahastosi ehdottomasti täytyy olla, että sinulla olisi mahdollisuus 1Meur palkkioon?"
Vastaus on kaikessa yksinkertaisuudessaan, että sen on oltava erilainen kuin useimpien muiden rahastojen sisältö. Ollakseen erilainen on ehdoton edellytys, oikeassa olemisen lisäksi, ylisuuriin tuottoihin. Erilaisuus markkinoista on äärimmäisen helppoa yksityissijoittajana, kun mikään säännös tai kukaan henkilö ei rajoita otettujen positioiden määrää, korrelaatiota tai "riskiä". Toista se on elämä rahastonhoitajalla. Erilaistumista markkinoista voi harjoittaa toimimalla markkinoilla, joista muut eivät ole kiinnostuneet, pitävät niitä liian riskisinä, eivät tiedä niistä sekä ikivihreä; eivät voi toimia niillä. Rahastonhoitajan täytyy siis päättää paljonko uhrata riskienhallintaan, hajauttamiseen ja varautumiseen siihen, että ei suoriudu paljon alle keskiarvon (koska jos alisuoriutuu riitävän pitkään, saa etsiä uusia töitä) sekä päättää paljonko uhrata edellämainituista voidakseen suoriutua parhaimmassa desiilissä. 2x2-matriisia yksinkertaisemmaksi asiaa ei voi enää saada:
Näkemyksen ottaminen tarkoittaa aina sitä, että väittää tietävän kaupattavasta kohteesta kaupan toista puolta paremmin mikä on kohteen arvo. Tehdääkseen oikein nerokkaan diilin, täytyy toisen osapuolen olla erityisen hölmö. Itse suosin mieluummin hölmöä peliseuraa niin korttiringissä kuin osakekaupassakin. Mutta se ei yksin riitä, on uskallettava olla erilainen ja pitää päänsä.
Sosiaalipsykologiassa käytetään käsitettä sosiaalinen mukautuminen (eng. social conformity), jonka ensimmäisiä tutkimuksia oli 1940-50-lukujen Soloman Achsin tutkimus (http://www.lucs.lu.se/wp-content/uploads/2015/02/Asch-1955-Opinions-and…), jossa ideana on, että ryhmälle ihmisiä näytetään kaksi korttia (kuva alla), joista ihmisten pitää päättää mikä viivoista oikeanpuoleisessa kortissa on yhtä pitkä vasemmanpuoleisen kortin kanssa.
Ensimmäisellä kerralla kaikki saivat vastata rehellisen mielipiteensä ja ryhmä osasi vastata melkein 100% tarkkuudella oikein. Toisella vastauskerralla kaikki muut paitsi yksi ryhmän jäsenistä, josta tuli todellinen koehenkilö, pelasivat yhteen tutkijahenkilön kanssa vastaamalla yksimielisesti väärin oikeasta viivasta. 123 toistokerralla koehenkilö vastasi 36,8% kerroista samalla tavalla kuin muut "koehenkilöt" eli väärin. Yksi neljäsosa piti päänsä joka kerta ja yksi kolmasosa vastasi väärin useimmiten.
Päänsä pitääkseen, mikä on todennäköisesti osittain opittu ja osittain luonteenomainen piirre, täytyy voittaa pelko siitä, että häviää näkemyksen ottamisen takia. Jos olet alunperin tehnyt sijoituspäätöksen perustuen pitämäsi faktaan X, josta markkinat ovat kanssasi eri mieltä, eikä fakta ole mihinkään muuttunut (ja vaikka kohteen hinta olisi laskenut), niin miksi muuttaisit sijoituspäätöstäsi? Siksikö että enemmistö on toista mieltä, vai muutatko mielipidettä vasta sitten kun faktat muuttuvat?
Edelleen lainaten J.M. Keynesiä: "When the facts change, I change my mind. What do you do, sir?"
"The stock market is a device for transferring money from the impatient to the patient." - Warren Buffett
Ilokseni olen saanut huomata, että aikapainotetut tuotot (time-weighted returns) ovat saaneet toverikseen panospainotetut tuotot (euro/dollar-weighted returns) Sijoitustiedon keskusteluissa. Minä syön jatkossakin aamupuuroni europainotteisilla tuotoilla, toivottavasti sinäkin.
Mutta, tämähän on vain yksittäistapaus, sanot. Olisikin, sanon. Kaivoin nopeasti aiheesta Ebscohost-viitetietokannasta, jos löytäisin pidemmältä ajalta ja kattavasti rahastoista tutkimustietoa. Paras vähäisistä osumista oli artikkeli vertaisarvioidussa lehdessä Dichev I., Yu G. 2009 Journal of Financial Economics 100, 248-263 Higher risk, lower returns: What hedge fund investors really earn, missä tulosten havainnollistus löytyy taulukosta 2. (http://www.people.hbs.edu/gyu/higherrisklowerreturns.pdf) Aikavälillä 1980-2008 10 954:n rahastoon sijoittaneiden dollaripainotetut tuotot ovat olleet pienemmät sekä riskisempiä kuin osta-ja-unohda-sijoittajien tuotot ja riskit.
Tässä välissä on hyvä muistaa, että osakkeen tai rahasto-osuuden myynnillä on aina myös vastapuoli, ostaja. Keskimääräisten rahastosijoittajien menettämä tuotto ei ole kadonnut mihinkään (paitsi kuluihin), se on siirtynyt parempien sijoittajien taskuun. Jos osaa veivata osakepainotuksen välillä ajassa osta-ja-unohda-strategia on aivan yhtä tyhmä valinta kuin aktiivisen sijoittamisen valinta osaamattomalle sijoittajalle. Täten toivon, että Aki ei tule koskaan ymmärtämään osta-ja-unohda-strategiaa :o.
Blogin suhteen on ollut syksyllä hiljaisempaa, koska tämä ei sijoitu tärkeyshierarkiassani kovin korkealle ja vuorokaudessa tuntuu sittenkin olevan 24 tuntia jaossa meille kaikille. Olen syksyllä vaihtanut vuorokauden tunteja sijoittamisesta koulunkäyntiin, mikä ei onneksi ole elämänpituinen ratkaisu. Syksyinen panostus koulunkäyntiin tuotti 27 opintopistettä lääkikseen ja 90 opintopistettä kauppis+valtiotiede+tilastotiede (opintopistemäärä tarkoittaa noin 2v opiskelua). Suurin osa opiskelijoista läpäisee yliopiston oppimatta ikinä oppimaan tehokkaasti ja maksaa tämän kuluttamalla elämän parasta aikaa alleviivauksien uudelleenlukuun ja aion raottaa toisten sitä tutkimusnäyttöä, jolle itse perustan tapani kahlata läpi yliopistokurssit maksimoiden opittu asia/käytetty aika -suhteen, koska sijoitustiedon väki tuntuu olevan kohtalaisen nuorta ja saattaisi ehtiä vielä oppimaan oppimaan.
“I had, also, during many years, followed a golden rule, namely, that whenever a published fact, a new observation or thought came across me, which was opposed to my general results, to make a memorandum of it without fail and at once; for I had found by experience that such facts and thoughts were far more apt to escape from memory than favorable ones.” -Charles Darwin kirjassa Lajien synty.
Menemättä sen syvemmin Darwinin teoriaan lajien synnystä, hänen tutkimusmetodinsa perustuivat kaikkien mahdollisten havainnointien kirjaamiseen paperille, etenkin havaintoihin, jotka olivat vastakkaisia hänen aikaisemmille näkemyksille. Siis havaintoihin, jotka poikkesivat säännönmukaisuuksista ja poikkeuksiin näistä poikkeuksista. Tällainen ajattelutapa on hyvin harvinaista, valitettavasti. Monet ihmiset pystyvät valitsemaan kantansa johonkin asiaan ja vastaanottaamaan ymmärrykseen ainoastaan tietoa asioista, jotka vahvistavat näitä aiempia käsityksiä. Tämä ihmisryhmä, jonka nykyisen tietämyksen tason ja sen kaiken tiedon, mitä he eivät tule ikinä oppimaan, välistä ei voisi vetää hiustakaan, on kerrassaan haastava ryhmä.
Tällä kertaa ei selvästikään kirjoiteta sijoittamisesta, (ja pahoittelut siitä jo tässä vaiheessa) vaan innoittajina ovat toimineet viime syksyllä tehty Suomen itsehallintouudistus (_sote-uudistus_) ja nuoren miehen kuolema subduraalivuotoon Portugalissa. http://www.hs.fi/ulkomaat/a1451623611746
Sanottakoon, että ihmiset ovat vähintään Hippokrateen (460-377 eaa.) ajasta lähtien eli 2400 vuoden ajan uskoneet, että heille on hyötyä lääkärin kohtaamisesta. Ja 2300 vuotta he olivat väärässä. Niinkin pian kuin 1700-luvulla laivalääkäri Lind keksi, että keripukkia (hampaiden putoamista suusta) esiintyi vähemmän laivoissa, jotka kuljettivat sitruunoita, oli lääketiede tällä tempulla ottanut tuottavuudessaan loikan (vaikkakin sitruunoiden c-vitamiini onnistuttiin eristämään vasta 1900-luvulla). Muita lääkärien 'tuottavia' puuhasteluja olivat mm. suoneniskennät, raaja-amputaatiot ja kalloporaukset. 1800-luvulla kehitetty isorokkorokotus nosti vielä suuremman kasvun lääkäreiden tuottavuudessa, mutta tietääkseni yleinen konsesus lääketieteen hyötyjen>haittojen tasolle asettuu 1900-luvun alkuun, kuitenkin viimeistään antibioottien tuottamiseen (1940-luku). Lääketiedeuskovaisuus ei myöskään hylännyt kaukaista Suomea kokonaan, historiasta tiedämme Urho Kekkosen käyneen hoidattamassa kaljuuttaan lääkärien kontolla yliopistosairaalassa, kylläkin huonolla menestyksellä, jonka myös tiedämme.
Kilpailun uskotaan usein laskevan hintoja lisäävän talouden tehokkuutta lisäämällä taloudellista ylijäämää (consumer surplus + producer surplus). Kaupankäynnistä kaikki voittavat sanovat talousteoreetikot. Näin onkin useissa hyödykkeissä, joissa hinta toimii tarvittavana välikätenä riittävän rationaalisten kysyjien ja tarjoajien välillä, joiden välillä ei vallitse suurta informaation epäsymmetriaa. Kilpailu toimii siis, kun hyödykkeen kysyjä pystyy hinnan perusteella luokittelemaan tarjoajien hyödykkeet tarpeen tyydytyksen mukaan 'oikeaan järjestykseen' ja 'oikeaan suuruusluokkaan'. Kun päätän ostaa perunoita kaupasta, teen päätöksen jauhoisten ja kiinteiden perunoiden välillä ottaen huomioon niiden hinnan ja sen haluanko syödä keittoa vai perunamuusia, mikä vastaa aika hyvin perunoista saatavaa tarpeen tyydytystä.
Mutta lääketieteen nimissä annettavissa palveluista hyvin harvoin kansanmiehellä (tai edes lääkäripotilaalla, jos mennään riittävän syvälle erikoisaloihin) on pienintäkään hajua siitä onko lääkäri tehnyt tilanteessa kustannusvaikuttavimman hoidon. Kyllä, kellosta näkee kauanko olet odottanut ja kansanmieskin osaa sanoa tervehtikö, kättelikö ja ottiko terveydenhuollon ammattilainen vaivan tosissaan, mutta kustannusvaikuttavuudesta hän ei voi sanoa mitään, not a thing. Tästä tuskin tarvitsee hirveästi vääntää kättä, koska suorittava lääkärikään useinkaan ei tiedä hoidon kustannusvaikuttavuutta, koska sitä ei ole yksinkertaisesti tutkittu tai kustannusvaikuttavuus on vahvasti sidoksissa siihen naukkaako potilas pillerinsä vai ei.
Sote-uudistuksessa Kokoomuksen ajamasta valinnanvapaudesta innostuen kansanmies luulee pääsevänsä hoitoon viidessätoista minuutissa minne tahansa milloin tahansa, koska yksityiset palveluntarjojajat avautuvat myös ei-porvarille. Tämä optimismi on kuitenkin kaukana siitä mitä tulee tapahtumaan. Tietyllä pääsymaksuhinnalla perusterveyspalveluita kysytään tietty määrä, joka on vakiohko lyhyellä aikavälillä kansakuntatasolla ja avaamalla valinnanvapauden kansalle avaa pullonkaulaa ihmisryhmästä, joka nykyisessä tilanteessa ei halua tai viitsi jonotuttaa itseään vaivansa kanssa julkiselle sektorille, mikä puolestaan lisää yksityisten palvelutarjoajien käyttöä ja vähentää tarjontaa niille, jotka alunperin menivät rahalla 'jonon ohi'. Toisekseen palveluntarjoajille tullaan maksamaan kapitaatiomaksua, (maksu, joka perustuu väestövastuuseen) vaikka sen tarkoituksenmukaisuudesta palkkiojärjestelmänä on vaikea keksiä positiivista sanaa - parempaakaan ei ole vielä keksitty. Tämä kapitaatiomaksu muissa Euroopan maissa, joissa on valinnanvapautta tuottajien kesken tarkoittaa, että palveluntarjoajaa voi vaihtaa kerran vuodessa ilmoittamalla viranomaistaholle. (nykyisinkin suomalainen voi vaihtaa kerran vuodessa terveyskeskustaan kunnan sisällä)
Pelkkään kapitaatiomaksuun palkkiojärjestelmässä ei tulla kuitenkaan jäämään. Tyhmempikin tajuaisi, että mitä vähemmän hoidetaan väestöä sitä suuremman summan pystyy voittoa käärimään, etenkään kun kansakuntatasolla ei olla sovittu mitä hoitoja ihmisille pitää tarjota, (= mitä pidetään PL 19§ mukaan riittävinä sosiaali- ja terveyspalveluilla yksilölle) tarvitaan siis muutakin. Tuotettujen palvelujen määrä, siis se paljonko terkkarin ovi käy, tulee todennäköisesti olemaan jollain tapaan kompensaatiomekanismissa mukana.
Huomaat uudessa työssäsi selkäsi väsyvän viikko viikolta enemmän, kolme kuukautta työn aloittamisesta selkäkipu jatkuu myös työpäivän päätyttyä ja toteat sen haittaavan illalla nukahtamista, otat yhteyttä työterveyshuoltoon. Eli oppikirjaesimerkki siitä, että lääketieteellisesti mitään ei kannattaisi tehdä, mutta tutkimme vastaanotolla, ettei selkäkipu voisi heijastua muusta elimellisestä vaivasta, joka kielisi siitä, että asiaa kannattaisi tutkia enemmän. Jos minulle maksettaisiin siitä, paljonko ovi käy, antaisin diagnoosiksi lumbosacralis myalgia diffusuksen (sertifioi sen että jotain tehtiin) + selkävenyttelyohjenivaskan + kipugeeliä itsehoitotuotteena (riippuen silminähtävästä tulotasosta) ja neuvoisin tulemaan 3-4vk päästä uudestaan. Näistä selkävaivoista 90% paranee hoitamatta 4 viikossa ja hoitamalla yhdeksän kymmenestä. Mutta potilaan tullessa 4vk päästä takaisin, jolloin kipua on huomattavasti vähemmän luonnollisen paranemisen johdosta voin kotiuttaa plasebovaikutukset sekä rahaa. Molempi parempi minä sanon. Diagnoosin suomen kielinen nimi olisi lannerankatason epäspesifinen lihaskipu, joka ei potilaalle tuota hirveästi lisäinformaatiota - senhän hän tiesi jo tullessaankin, mutta miten muuten saisin potilaitani ikinä takaisin, jos en uskottelisi, että jotain myös heidän hyväkseen tehtiin? Tiesitkö, miksi 'hyville' luusepille on kolmen viikon jono, nyt tiedät.
Uudistuksessa kerrottiin otettavan hyvin haltuun ahne yksityissektori laatukriteereillä ja minulla ei ole pienintäkään aavistusta mitä nämä voisivat olla. Lääketieteessä ei ole keksitty minun tietääkseni mitään käyttökelpoista, pieneen mittakaavaan soveltuvaa laatumittaria. QALY:en eli laatupainotettujen elinvuosien laskeminen (joka perustuu muutamiin oletuksiin, joista käyttäytymistalousteoreettisesti ei voi hirveästi pitää) käytetään suurissa lääketieteen lipppulaivatutkimuksissa = kaksoissokkokokeissa mittamaan hoitojen vaikuttavuutta on parempi kuin ei mitään, mutta soveltuu varsin kehnosti QALY-tiedon niukkuutensakin puolesta terkkarin laadun valvomiseen. Erilaisia geneerisiä mittareita yleisen terveyden absoluuttisen tason mittaamiseen ja terveydentilan muutoksen havaitsemiseen on kehitetty, mutta näistä ei tosiankaan ole sote-laatumittareiksi. Laatu on siitäkin syystä hankala käsite, koska politiikoilla ei ole mitään hajua siitä (jonka näkee tehdyistä päätöksistä), potilaat/"asiakkaat" olemme jo käyneet eikä lääkäritkään siitä ole tietoisia, ainakaan kakssoissokkokokeiden ulkopuolella.
Yksityistämisvihasta huolimatta ei ole mitään syytä puolustaa julkista toimintaa sen toimimattomuudesta. Sairaala on kenties viimeinen julkisen sektorin laitos, jonka ammattijohtajat pääsevät valtaamaan, eikä ihme, koska kliinisen esiripun poikkiteloin laittaminen on niin helppoa. Hiljattain eräässä yliopistosairaalassa ylihoitaja asetettiin kudossiistijöiden (onkologeja jos oikein muistain) väliaikaiseksi esimieheksi, joka ei niin vain käynyt päinsä. Useimmat heistä erosivat tehtävistä ja kunnes oikean tutkinnon omaava saatiin esimieheksi, voitiin töitä taas jatkaa. Työseisaukset eivät aina myöskään ole jääneet pieneksi, 2000-luvun alun puoli vuotta kestäneen lääkärilakon seurauksia siivottiin jonoina useampia vuosia. Ihan vain teidän kaikkien parhaaksenne.
Poliittikkojen täydellisestä ymmärtämättömyydestä terveydenhuoltoa kohtaan kertoo nuoren miehen kuolema Portugalissa aivoverenvuotoon. Jos kaikki lääketieteen nimissä tarjottava hoito olisi yhtä kustannusvaikuttavaa kuin nuoren henkilön aivoverenvuodon hoito on, eläisimme kaikki 100-vuotiaiksi, terveinä.
Julkisella sektorilla toiminnan järkeistämistä en tosiaankaan olisi kieltämässä, mutta reseptit tähän tulevat löytymään ammattikunnan sisältä tapahtuvalla muutoksella, ei poliitikoista, ei asiakkaista. 2300 vuoden valkoinen magia, jonka kuvasin ei loppunut siihen, että kuningas tai potilas olisi vaatimalla vaatinut parempia hoitoja, se tuli bonuksena tiedonhalusta ja vilpittömästä halusta auttaa. Eikä sitä tulla saavuttamaan tälläkään uudistuksella.
Minä tykkään kysyä ihmiseltä, jolla on vahva mielipide jostain asiasta: millainen fakta saisi sinut muuttamaan kantasi? (Tätä kannattaa viljellä esim. tiimipalavereissa, jos haluaa pitää hauskaa sekä saada miinuspisteitä pomolta) Olen sitä itseltäni jo kysynyt ja haluaisin nähdä laatumittarit, jotka saattavat yhteen terveyspalvelujen järjestäjän kaikki motiivit, (raha on osa sitä, mutta ei ainut) terveyspalveluilla hoidettavien ihmisten terveyden kohentumisen kustannusvaikuttavasti sekä laadun mittaamistavan, joka myös hoidetaan kustannustehokkaasti.
Sijoitussalkusta ei ole palstalla tullut kyselyjä, mutta henkisen pääoman sijoitussalkkua tähän kirjoitukseen on hiukan avattu ja seuraavassa viestissä palataan jo takaisin ruotuun ja saatetaan kähmäistä vähän myös arvosijoittamisfilosifian muurahaispesää.
"Any year that passes in which you don’t destroy one of your best-loved ideas is a wasted year." -Charlie Munger
Arvosijoittamisfilosofian ydin on ostamisessa halvalla suhteessa nettotulokseen (P/E) tai nettovarallisuuteen (P/B) tai muuhun vastaavaan mittariin ja myymällä kalliilla. Kysyttäessä taas keneltä tahansa, joka mieltää itsensä arvosijoittajaksi, että mikä sitten on halpaa ja mikä on kallista, niin se kuulemma riippuu tilanteesta. Aijaa, no kiitti, ihan vitusti.
Oikeasti, he ovat täysin oikeassa siitä, ettei ole olemassa yleispätevää sääntöä halpuudelle, mutta useilla toimialoilla syyn hahmottaminen sille, mikä mittarin luku on halpa ja mikä vain näyttää halvalta, on yksinkertainen, mutta silti old-school arvosijoittajat menevät tässä narriin. Pääomavaltaisilla aloilla, siis niillä, joilla liiketoimintaan kuuluu kaikenalaisen fyysisen materian säilöttämistä taseessa tai ostettavan materian muokkaamista kulutettavaan muotoon, pitää seurata pääoman virtaussykliä.
Perusidea pääoman virtaussyklissä on arvioida paljonko uutta rahaa sektorille menee suhteessa reaalisiin poistoihin, jos tuotannon vakiona pitäminen suhteessa kysyntään vaatisi 500 yksikköä rahaa, 600 yksikön sijoittaminen tuottaa ylituotantoa ennen pitkään. Ei niin hankalaa, eihän. Vastaavasti, 300 rahayksikön sijoittaminen tuotantoon tuottaa ennen pitkää liian vähän lopputuotetta, jos kysynnässä ei siis tapahdu muutoksia.
Muutamien kuuluisten arvosijoittajien tiedetään ostaneen 2005-2006 Yhdysvaltalaisia talonrakennuttajia esimerkiksi näin: "hei, US talonrakennuttajat ovat halpoja, ne treidaavat hiukan yli yhden nettovarallisuudellaan, (>1 P/B) eivätkä ne ole vuosikymmeniin ollet näin halpoja." Tässä tietysti unohtu huomioida se, että sektorilla oltiin sijoitettu viimeisten 5 vuoden aikana, joka vuosi 25% lisää pääomaa tuotantoon ja kaikki tiedämme, että rakennusten kestävä kysyntä ei kasva tuota tahtia, jos väestö kasvaa 1% vuodessa. 4-5 Vuotta myöhemmin näiden talonrakennuttajien nettovarallisuudesta olikin sitten haihtunut 70-80% arvosta ja se mikä silloin oli ollut halpaa näytti ex post törkeän kalliilta.
Sama juttu vuosituhannen alussa, dotcom-kuplassa riitti pääoman virtausta rahoittamaan satoja yrityksiä, jotka kaikki sanoivat ottavansa internet-markkinoilta 20% markkinaosuuden ja sitten vielä riitti sijoittajia, jotka uskoivat satojen yritysten pystyvän pitämään kuvitteellisen 20% markkinaosuutensa tulevaisuudessa. Valokuitukaapeliakin laskettiin maahan niin Yhdysvalloissa kuin Euroopassakin euforia-pärinöissä moninkertaisesti mitä todellista kysyntää niille tuli ikinä olemaan.
Sama juttu 2010-2014 kaivosalan ja öljy + Pohjois-Amerikan maakaasun kanssa. Valtavasti pääomaa virtasi nostattamaan maasta raaka-aineita ja sijoittajat uskoivat tuotannon kasvamisen tarkoittavan sitä, että jonain päivänä tällä tehdään suuret määrät arvoa osakkeenomistajille. Eikä muuten tehty. Molemmilla aloilla sijoittaminen tuotantoon tarkoitti myös kilpailemista resursseista kuten työntekijöistä ja koneista, jotka ajoivat näiden hintoja ylös. Tiedemmehän mitä käy työn hinnalle, jos työntekiöiden määrä (öljy- ja kaivosinsinöörit) on vakiohko vuositasolla tarkasteltuna ja kysyntä kasvaa työnteolle (ja palkat voivat joustaa, joka ei selvästi päde kaikkialla, jos näin voi sanoa). Yhdysvalloissa öljyn tuottajat ovat ottaneet kokonaiskustannuksissaan n. 10-20% tuottavuusloikan sillä, että työnteolle ja koneille ei ole yhtä suurta kysyntää, mikä laskee näiden palvelujen tarjojajien hintaa. Ja ehkä myös hieman sillä, että sijoittajat seuraavat tarkemmin kuka heittää hyvää rahaa huonon rahan perään ja kuka ei.
Se, mitä toivoisin arvosijoittatovereiden oppivan olisi, se, että keskittyisimme enemmän siihen, paljonko pääomaa virtaa sektorille tuotannon kasvattamiseen ja vähemmän fantisisoimaan kysynnän määrästä. Tarjonta on monissa toimialoissa paljon ennustettavampaa kuin kysyntä, em. toimialoilla kestää tovi siitä, että pankkilainasta saadaan mustaa kultaa tankkeriin tai rautaa rakennuksiin ja on siten paljon paremmin ennustettavissa. Tilinpäätösten lukuja, joita voisi seurata toimialoittain saadakseen selvää, paljonko investoidaan ovat esimerkiksi pääomainvestoinnit/poistot (capital spending/depreciation) tai nettotulos/vapaa kassavirta (net income / (operating cash flow - investing cash flow)). Mikäli kumpi tahansa luvuista pääomainvestoinnit tai nettotulos on paljon suurempi kuin jakajana oleva luku, on todennäköistä, että tuotantoa tuotetaan liikaa, jos kysynnässä ei ole odotettavissa samanlaista nousua.
Muistuttaisin kuitenkin, että tässä ei oteta huomioon sitä onko marginaalinen öljybarreli tai raakarautatonni halvempaa tai kallimpaa inflaatiokorjattuna tuottaa kuin ne, jotka poistoissa on tilikauden kuluina yms. mitä en tähän hätään keksi huomioida, mutta kantavan idean toivoisin välittyvän. Toinen asia mitä tässä ei huomioida on, että uskon hyviä yksittäisiä ostopaikkoja löytyvän sieltä täältä välittämättä siitä paljonko ylituotantoa sektori kokonaisuudessaan tulee rakentamaan, mutta uskon, että arvosijoittajat olisivat paremmin perillä siitä mikä on halpaa ja mikä kallista, jos he seuraisivat toimialoittain pääomanvirtausta.
Viikonloppuna on tullut luettua mm. Credit Suissen jätkien uusin raportti, joka perustuu psykologian professorin Philip Tectlockin tutkimuksiin sosiaalisten ilmiöiden ennustamisesta ja siinä kehittymisessä. Enkä aio vastata yhteenkään kommenttiin, jossa on kuulemma päästy samanlaisiin tuloksiin heittelemällä kolikkoja poterossa liituraitapaitaisten apinoiden kanssa. Minua ei kiinnosta oikeastaan paljonko parempia tarkalleen "superforecasters" olivat verrattuna keskimääräisiin ennustajiin, vaan ne yhteiset piirteet, jotka yhdistivät hyvin ennustaneita ja erottivat heidät hunosti ennustaneista. Tässä: https://plus.credit-suisse.com/r/C5QJ9V
Syksyinen panostus koulunkäyntiin tuotti 27 opintopistettä lääkikseen ja 90 opintopistettä kauppis+valtiotiede+tilastotiede (opintopistemäärä tarkoittaa noin 2v opiskelua). Suurin osa opiskelijoista läpäisee yliopiston oppimatta ikinä oppimaan tehokkaasti ja maksaa tämän kuluttamalla elämän parasta aikaa alleviivauksien uudelleenlukuun ja aion raottaa toisten sitä tutkimusnäyttöä, jolle itse perustan tapani kahlata läpi yliopistokurssit maksimoiden opittu asia/käytetty aika -suhteen, koska sijoitustiedon väki tuntuu olevan kohtalaisen nuorta ja saattaisi ehtiä vielä oppimaan oppimaan.
Tää kuulostaa kyllä thinly veiled bragiltä mutta mua ainakin kiinnostaa opiskelukikat vaikkei välttämättä sijoitustiedon enemmistöä. Multa vinkki jota yritän itsellenikin muistuttaa, muista sit vähän elää välillä! Oon myös huomannut ton saman, että suurin osa ei varmasti opi asioita kunnolla vaan tehtävänä on vaan läpiäistä tentti. Tiedän tämän myös omasta kokemuksesta. Suoritin yritysstrategia-kurssin joka ei kiinnostanut tippakaan periaatteessa vaan skippaamalla luennot ja lukemalla pari vikaa päivää ennen tenttiä ja yrittämällä muistaa ulkoa mahdollisimman paljon asioita. Nyt pari kuukautta myöhemmin niistä jutuista hirveästi muista, tosin sen muistan ettei tuntunut hirveän hyödyttäviltä jutuilta muutenkaan. Jos verrataan vaikka rahoituksen kurssiin, josta on kaikki vielä hyvin tallella takaraivossa kun vilpittömästi kiinnosti jutut.
Kyselin osakkeesta aiemminkin, kattelin just tota FSIn osakkeen käyrää ja aika ikävältä näyttää. Yritin (hyvin) pikaisesti selailla kesäkuun tiedotuksia mutten löytänyt, mitä on tapahtui tossa keskäkuun puolessavälissä? Omistatko vielä FSItä? Mielenkiinto heräsi kun luin penny stocks fraudista(https://en.wikipedia.org/wiki/Microcap_stock_fraud) joka on miljardiluokan bisnes ja mun muistiin tää osake täytti jotenkin tuntomerkit. Lyhyesti: kusettajat ostaa jonkun halvan pörssiyhtiön joka on lähes konkassa ja alkaa hypettämään jotain suurto muutosta teknologiaan joka venaa FDA-hyväksyntää tms. Ne ostaa alussa reippaalla kädellä osaketta jotta se nousee muutaman prossan päivässä ja pikkuhiljaa tarttuu aloittelevia "momentum"-sijoittajia. Sit lisää PRää ja kun on tarpeeks kova hype ja osake +50% tai +100% niin dumpataan osakkeet pörssiin. Vaikutat kuitenkin laittavan sen verran aikaa sekä yleiseen opiskeluun sijoittamisesta ja että yksittäisiin osakkeisiin, että oletan ettei FSI ole tällainen keissi ja varmaan olit jo tietoinen konseptista. Kelasin nyt kuitenkin varoittaa kun itelle oli uus juttu.
Muistan et väänsit myös paljon öljy-yhtiöistä aiemmin tässä blogissa, en muista päädyitkö koskaan ostamaan niitä. Kiinnostaisi tietää mielipiteesi öljystä jos olet vielä seurannut kehitystä, aletaanko olla lähellä pohjaa?
Hyvä, että edes joku uskaltaa kommentoida tänne :o.
Opiskelukikoista olen asettanut itselleni tavoitteen, että tsekkaan uudestaan niiden tutkimusten abstrakteja, joissa on tutkittu käyttämiäni opiskelutekniikoita. Aiheena siinä riittää kyllä haastetta, koska vähiten harhaa syntyisi tutkmiuasetelmassa, jossa opeteltaisiin irrelevantteja lukujonoja eri metodeilla, mutta se ei vastaa ainakaan sitä mitä minä haluaisin oppia. Siitä on aika paljon näyttöä, että ihmisaivot muistavat luetteloita paremmin laittamalla muistettavat asiat mielessään tarinan kaltaiseen järjestykseen, monet puhuvat tästä mm. muistipalatsina (memory palace). Esimerkiksi ihmiset, jotka opettelevat korttipakan järjestyksessään minuutissa, sijoittavat kortit tutulle reitille, esimerkiksi työmatkalle ja muistaessaan kulkevat mielessään tämän reitin läpi. Sekä ehkä ovat hieman myös harjoitelleet tätä. Täydellistä valokuvamuistia ei ole todettu kenelläkään olevan, vaikka arkikeskutelussa tällainenkin nousee aika ajoin esiin. Kerran sanoit niin laitan tämän seuraavalle blogikirjoitus to-do-listalle.
FSI:n kohdalla ei voi puhua hype-osakkeesta tai "pump-and-dump"-ilmiöstä. Muita vikoja siinä sitten kyllä riittää. Myin kaikki pois kesällä pienellä voitolla kun näin Q2-tulokset, jolloin kesäkin oli pohjoisella pallonpuoliskolla lähempänä loppuaan kuin alkuaan ja hintakehitys surullisen näköistä. Ensinnäkin Q1-raportin MD & A ja konferenssipuhelu, joka ajoittui hyvin lähelle Q2 loppua, TJ sanoi, että Q2-tuloksesta voi tulla edellistäkin parempi. Ei tullut eikä ollut edes lähelläkään. En tiedä mitä hän tekee töissään, mutta luulisin, että noin 30 hengen puljussa TJ tietäisi tuossa kohtaa kvartaalia paljonko on myyntiä tullut ja vielä tulossa. Toiseksi ja edellistä tärkeämpi havainto oli, että varaston arvo (inventory) ei ollut noussut, vaikka oltiin jo pitkällä kesää Watersavr-diilien suhteen. Q2/Q3 2014 Konferenssipuheluissa kysyttiin paljonko heidän kapasiteetti per viikko on tuottaa sitä tuotetta ja laskeskelin kauanko heillä kestää tehdä oikeasti ison diilin tarvitsema määrä --> varaston arvossa ei muutosta --> ei isoa diiliä tulossa kesälle, ainakaan sellaista jota he pystyisivät toimittamaan. Kolmanneksi hintakehitys näytti ikävältä.
FSI:n tapauksessa toimitusjohtaja on ollut hommassaan viimeiset 25 vuotta putkeen ja omistaa 34,31% kaikista osakkeista sekä hänen 2015 alkupuolella edesmennyt isänsä omisti 13,70%. FSI ilmoitti nyt tammikuussa, että yhtiö ostaa kuolinpesältä noin 95% osakkeista itselleen 0,9$/osake hinnalla, joka on aika tarkkaan 1,0 P/B -hinnassa, mikä on mielestäni halpa hinta, koska minun arvioiden mukaan yhtiö pääsee noin 8-11% ROE-lukuun ja 15% ROCE:en (pitkäaikaista velkaa oli vähemmän kuin pankissa käteistä). Lyhyesti sanottuna teoriassa, niiden yritysten, jotka pystyvät tienamaan yhtä paljon kuin heidän pääoman kustannus on, tulisi hinnan olla lähellä book valueta B (1,0 = P/B) ja niiden yritysten, jotka pystyvät tienaamaan enemmän kuin pääoman kustannuksen P/B tulisi olla yli yhden. Tai vastaavasti jos tuotto on alle pääoman kustannuksen, tulisi P/B olla alle yhden.
Olen saattanut jo mainostaa, mutta yhdysvaltalaisten osakkeiden raportit lähetetään SEC:lle ja ilmainen, tunnuksen vaativa sovellus, jossa voi etsiä käyttäjäystävällisesti sekä tilata spostiin uudet ilmoitukset yhtiöiltä on secfilings.com. 2015 aikana ei ollut ainuttakaan yli 5% omistusosuusmuutoksesta kertovaa ilmoitusta (Form 3 ja Form 4), mikä minusta tarkoittaa sitä, että kukaan ei ostanut isoa osaa yrityksestä ja yrittänyt hypettää sitä. Kaikissa tuntemissani yhdysvaltalaisissa keskustelupalstoissa pölyn kertyminen näyttöön -periscopelähetys olisi mielenkiinnossa voittanut FSI-osakkeen hintakehitysseurannan.
Yhtiö, joka pystyy tienamaan noin kympin ROE:n nollakorko-oloissa on halpa, jos sitä saa 1,0 P/B -hinnalla, mutta uskoisin mieluumin yksisarvisiin kuin siihen, että potentiaaliset osakkeenomistajat ymmärtäisivät sen, että se on nykyhinnassa halpa.
Öljy. Mun suosikkipuljusta tehtiin viime vuoden lopulla naurettavan halpa tarjous hinnalla, joka oli noin 60-80% preemio sen hetkiseen 90vrk averageen. Osto näyttää saaneen enemmistön osakkeenomistajista puolelleen ja tarkoittaa sitä, että joudun etsimään uuden uljaan ratsun tähän. Huoh. Olen öljysektorilla hahmotellut tulevat tapahtumat niin, että oman pääoman arvo sektorilla ei välttämättä ole halvinta täsmälleen yhtä aikaa öljyn hinnan pohjan kanssa. Pohjois-Amerikan O&G-sektorille on virrannut älyttömästi rahaa kuluvalla vuosikymmenellä, jota ei tulla ikinä nostamaan sieltä takaisin. Tämä tarkoittaa varsin huonoa, niille, jotka ovat ostaneet high yield -lainoja energiasektorilla. Tämän hetkinen energiaroskalainojen riskipreemio valtiolainaan on yli 1500 bps, joka sitä paitsi on korkeampi, mitä se oli korkeimmillaan vuonna 2008. Pääoma tulee pakenemaan sektorilta, kun "high yield -sijoittajille" ja niille korkeamman tason lainottajille, jotka ovat saaneet vakuudeksi yritysten ostamia "lease rigths" eli osavaltiota ostettuja määräaikaisiaoikeuksia säröttää maaperää mustan kullan toivossa. Pelkästään se 300B$, joka on roskalainoissa, ole uhttanu. Myös ylemmän tason lanat ovat uhattuna. Taustatukea tulee dollarin rajusta vahvistumisesta noin 6/2014 alkaen, mikä auttaa myös sulkemaan kehittyvien maiden projekteja; Brasilian Petrobras, joka on maailman 10 suurimman tuottajan joukossa otti viime vuoden lopulla 100-vuotista lainaa reilun 8 pinnan korolla. http://www.reuters.com/article/brazil-petrobras-bonds-idUSL1N0YO01V2015…
Tämä tuskin tulee päättymään kauhean nätisti. Kysymys, joka minua vielä tässä kaikessa askarruttaa on se, paljonko Kiinan kysymästä öljystä on "haamukysyntää", siis one-time kysyntää, jolle ei todellisuudessa ole mitään pitkän tähtäimen pohjaa. Tai ehkä pilvenpiirtäjien räjäyttäminen ja uuden, isomman kuopan kaivaminen tilalle, oli sitä mitä Keynes julkisen vallan interventioilla tarkoitti.
Minulla ei siis ole kristallipalloa siihen mitä markkinat ajattelevat, mutta seuraan paljonko oma pääoma sektorilla maksaa suhteessa öljyläikkien NPV10-arvoihin, paljonko tarjonta ja kysyntä voivat tipahtaa, paljonko varastoihin on säilytty öljyä ja kuinka nopeasti tarjonnan häviämisen jälkeen sitä saadaan uudelleen pystytettyä. Nämä ovat ne fundamentit, joita seuraan. Viime vuonna sain nauttia myös siitä kuinka O&G sektorille tekemästäni virtuaalisesta shorttaus-listasta osa haki konkurssiin.
Alla kuva 50 suurimman tuottajan kassavirroista, ja he, jotka uskovat öljyn menevän nollaan tuskin haluavat tietää miltä seuraavien 250:n öljytuottajan luvut näyttäisivät.
Kirjoituksiasi on kyllä ilo lukea, kun logiikka on selvää sekä kirkasta ja hyvin selitetty. Olen miettinyt itsekin itseasiassa ROE:n ja PB-luvun yhteyttä. Näillä kun rahoitusteoria ennustaa jopa olevan kausaliteetti yli ajan niin että tasapaino on selvästi olemassa. Oletko yrittänyt OLS:sta tätä funktiota tai jotenkin muuten mallintaa? Se, että se on lineaarinen ei kyllä ole mitään havaintoa, mutta mielestäni se voisi kuitenkin olla yksi tapa etsiä aliarvostettuja yrityksiä.
Ei minulla tuossa ROE:n ja P/B-kertoimen välillä ole mitään rahoitusmarkkinoiden käyttäytymistä läpi selittävää teoriaa. Ajattelen asian vain niin, että book value kertoo yhtiön nettovarallisuuden nykyhetken "hankintahinnan", jota vastaan saadaan tulevaisuuden tuottoja ROE, ja jos tulevaisuuden nettotulosten nykyarvo alittaa pääomankustannuksen, joka riippuu tulevaisuuden korkotasosta ja yrityskohtaisesta riskistä, tulisi hinnan P olla alle book valuen B eli P/B<1, jne. Mallinnukset jätän kyllä heille, jotka ovat minua enemmän kiinnostuneet rahoitusteoriasta. Jätänkö tässä nyt jotain olennaista huomioimatta mielestäsi?
Olen kuullut screenaajilta, että käyttävät normaalisti yhtenä menneisyyden mittarikombona ROE - P/B lukuja, mutta valistunut arvaukseni olisi, että em. suhde johtaisi harhaan hyvin usein pääomavaltaisilla sektoreilla ja voisi toimia paremmin ei-syklisillä / vähän syklisillä toimialoilla, esimerksi Keskon kaltaisella alalla. Ajattelemisesta tuskin rankaistaan, vaikka screenausta käyttäisikin.
Oon harjoitellut viime syksynä em. asian kertomista mahdollisimman neutraalisti n-1 kertaa, yhtään halveksimatta heidän vaativaa yliopisto-opiskeluansa ja moni toveri sanoi suoraan, että et sä pysty hei suorittaa näitä. Paskaaks tässä sitte, sanoi typerä amis.
Okei, kuten lupasin, katsoin uudelleen PubMed/ScienceDirect/Google Scholar tietokantoihin tutkimusnäytön perään, jonka olemassaolon tiesin löytyvän. Silti, puhuttaessa tieteellisestä näytöstä oppimisen ja sen biokemiallisten muutosten suhteen, minun osaamisen piiri (engl. circle of competence) on hyvin pieni, ja nyt olemme pirun kaukana ulkopuolella sen rajoista.
Puhuttaessa ihmisten kanssa, ketkä eivät syö rutiininomaisesti tutkimuksia, nousee usein väärinkäsitys tutkimusten näytöstä. Kansankielellä "ei ole näyttöä" voi tarkoittaa joko: A) asiaa ei ole tutkittu tai B) asiasta on hyvin vahva vastakkaissuuntainen näyttö. Ensimmäinen menee kategoriaan, että ei ole näyttöä, jälkimmäinen taas ei.
Nämä tutkimukset, jotka katsoin vertasivat useimmiten erilaisia itseopiskelutekniikoita toisiinsa, eikä näistä pystyisi vetämään johtopäätöksiä tekniikoiden hyödystä yksityisopetukseen asiantuntijan kanssa, koska sitä näissä ei tutkittu. Tässä yhteydessä tutkimusten puutetta ei voi syyttää, huh, mutta useampia katsauksia lukiessa tuli kuva, että vasta verraten hiljattain ollaan siirrytty "laboratorio-olosuhteista" todellisiin olosuhteisiin. Semmonen kädellinen määrä tuli luettua kokonaan ja noin 30-40 abstraktia eli ei tässä ihan kaikkea olemassaolevaa tietoa pureskeltu.
Neljä merkittävintä tekijää pitkäkestoisen oppimiseen käytetyn ajan suhteen olivat: 1) The spacing effect (jaksotus), 2) The testing effect (testaus), 3) The format of testing, 4) Feedback. Järjestyksessään ensimmäisen havainnon eli jaksottamisen suhteen ei ole syytä laittaa sulkaa omaan hattuun, alkuperäishavainto siitä kuinka nopeasti opitun (triviaalin) asian unohtaa löytyy 1800-luvun lopulta, kun saksalaistutkija Ebbinghaus opetteli lyhyitä kirjainyhdistelmiä (esim. bes dek fel gup huf jeik mek meun pon daus dor gim ke4k) ja testasi kauanko hänellä kestää unohtaa ne. Unohtamisnopeuden lisäksi hän ymmärsi, että oikea-aikaisella kertaamisella saadaan parannettua huomattavasti muistettujen asioiden määrää. Jaksotusefektin on todettu toimivan niin kielen oppimisessa, matematiikassa kuin kirurgian taidoissa ja lapsilla, kehitysvammaisilla, rotilla sekä lääkäreillä. Useimmat tutkimukset, jotka vertasivat progressiivista ja tasavälistä kertaamistiheyttä päätyivät, että progressiivinen on parempi. Alla on yksi tapa havainnollistaa asia.
Toinen havainto on testaaminen, jolle laitan enemmän painoarvoa omassa opiskelussa. Kaikessa yksinkertaisuudessaan se on asioiden opettelua kysymys-vastaus-tekniikalla. Testaamisessa voidaan käyttää valmiita kysymyksiä kuten kokeet, mutta itse koen, että olen oppinut monimutkaisen kokonaisuuden (esimerkiksi anatomia+fysiologia+patofysiologia+farmakologia kokonaisuuden valitusta aiheesta) kun asiasta voi kirjoittaa selkeän kysymyksen ja loogisesti etenevän vastauksen. Tämänkin suhteen alunperin lähdettiin liikkeelle sanalistoista ja nyt myöhemmin havaintoja on toistettu todellisissa olosuhteissa.
Kolmas eli testaamisen menetelmä ei ole opiskelijan kannalta se olennaisin seikka, mutta kaksi eniten verrattua menetelmää ovat monivalinnat vs itsetehty lyhyt vastaus. Mielestäni merkittävin havainto kuitenkin on, että testaamisesta on hyötyä, vaikka oikeata vastausta ei saisikaan vastauksen jälkeen.
Viimeistä havaintoa eli palautetta tukee näyttö, joka on: itse-tehty vastaus > annettu oikea vastaus > ei oikeata vastausta ollenkaan. Varsinkin palautteen suhteen näyttö kertoo sen olevan parhaimmillaan hyvin tuottoisaa oppimisille ja pahimmillaan neutraalia.
Maailmassa tuntuu olevan sentään jotain hyvää, koska en ole yksin tämän näytön kanssa. Tietokoneelle sekä kännykälle on luotu useita sovelluksia, jotka toimivat pilvipalvelun kautta, jolle appi synkronoi tehdyt kysymys-vastaus kortit. Näihin appeihin on tehty yo. kuvan kaltainen algoritmi ajalle, jolloin appi kysyy kysymystä uudelleen. Katsottuaan vastauksen ohjelma kysyy asteikolla 1-3 kuinka vaikea asia oli ja laittaa sen mukaan progressiivisuutta kysymyksen kertaamiseen. Appi, joka on ensinnäkin ilmainen ja sopii useimmille laitteille on Anki tietokoneelle sekä android+ios Ankidroid (huom., ei sidonnaisuuksia ;)). Tällä ohjelmalla saa kaiken yllämainitun hyvän: jaksottamisen, josta huolehtii algoritmi, testaaminen kysymys-vastaus muodossa sekä palautteen, joka on itsetehty vastaus kysymykseen.
Se, mitä olen käytännössä huomannut on, että korttien lisäksi ainakin minä tarviin varsinkin lääketieteen kursseissa kokonaiskuvaa, enkä pelaa sataprosenttiesti korteilla, mutta testaamisefekti on äärimmäisen hyvä konsepti parantamaan lukemisen tehokkuutta; esim. olen tehnyt 5op kurssin tärkeistä aiheista kysymys-vastaus muodossa kortit ja pystyn käymään ne läpi 30-45min miettien kaikki läpi, huomaan, että en osaa nistä 5-15% -> luen ne lähdemateriaalista uudelleen ja testaan hetken päästä uudelleen -> tenttiin kertaamisaikaa käytetty 60min ja osaan kaiken minkä haluan osata -> profit.
Varsinkin kauppakorkeakoulun pääsykoe suomenkielisiin yliopistoihin on 4 kirjan ulkoa opettelua aiheista laskentatoimi, taloustiede, markkinointi&johtaminen ja tilastomatematiikka. Muutama ihminen oikeasti suuttui mulle kerrottuani, että luin 15-20min päivittäin 4-5 kuukautta näillä tekemilläni korteilla lähinnä venatessa esim. bussia tai kaupan kassajonossa. Nopea googlaus valmennuskursseihin kertoi, että keskimäärin päässeet hakijat kertoivat lukeneensa 200-300h. Mutta hei, haters gonna hate.
Ehkä kaikista tärkeimpänä asiana olen oppinut miten itse opin asiat parhaiten suhteessa käytettyyn aikaan ja yritys-erehdys menetelmällä optimoinut menetelmiäni asiassa.
Kirjallisuutta, joka on avointa myös ilman yliopiston tunnuksia:
Et ottanut kantaa tuossa opiskelutekniikassa siihen että A) Se alue on luettava läpi ennen kuin voi alkaa suunnitella testausta B) Kysymyksien ja vastauksien laatiminen ja niiden validointi (sekä kattavuuden varmistaminen) on varmasti iso urakka myös Ankiin 3) Kun 1 ja 2 on tehty niin näen hyödyn kertaamisessa, mutta aikaa ei säästy kauheasti koska 1 ja 2 kuitenkin on tehtävä.
Sanotaan nyt vaikka puhumasi kombon "anatomia+fysiologia+patofysiologia+farmakologia" niin pelkästään fysiologian Guytton on se 1000+ sivua (ok suurehko osa osa höttöä)ja sen lukemiseen menee nopealta opsikelijaltakin about 50 h riippuen haluaako kaaviotkin ymmärtää vai vilkailleeko ne. Siitä kysymykset ja vastauksien mietteiminen varmasti toiset 50h päälle (ainakin). Joku munuainen PCT, DCT, ja muiden välimallien imeytymyset ja gradientit, luurankolihaksen supistuminen synaptotagmininin ja synaptobrevinin ja SNAP25 kautta Ach:t eteenpäin ja potentiaali T-tubuleen ja N-reseptorien jne miten päästään vasta SR vapautumaan Ca2+ ja sitä kautta jne jne. Ne ei ihan samaa tahtia avaudu kaikille ekaa kertaa lukiessa. Anatomiasta luut (ligamentit, fasciat, ja artikulaatiot) , lihakset (origo, insertio, funktio) neuroanatomia tractuksineen, gyruksineen ja ganglioineen, innervatoineen ja samat vielä PNS:lle, Sisäelimet (holotopia, skeletoptoipia, syntopiaoineen), veren ja lymphan kierto ja terminal branchit sekä eri anastamosekset. Kaiken lisäksi latinaakin olisi hyvä ymmärtää niin helpottuu hieman yhdistely ja sitten päästäänkin vasta aloittaman patofysio ja farmakologia. Embryologiakin olisi kiva hanskata esim. vaikka miksi sikiön iho keratinoisoituu juuri viikolla 21. Koska keuhkojen ollessa kanalikulaarisessa organogeneesin vaiheessa keuhkoparenkyymiä sisältäpäin rajaava endodermisestä solulinjasta lähtenyt epiteeli muuttuu osittain/asteittain cuboidaalisesta squamous tyyppiseksi, mikä alentaa tämän kudoksen permeabiliteettiä niin kaasuille kuin nesteille. Ja sehän on yleistä triviaalitietoa, että keuhkot tuottavat amnionia eli lapsivettä juurikin tästä kehityksen vaiheesta lähtien tästä syystä. No, koska keuhkoparenkyymin permeabiliteetti laskee, voi iho puolestaan jatkaa kehitystään 2-kerroksisesta (basaalikerros ja peridermis), 3 ja myöhemmin 4 kerroksiseksi (saa myöhemmin lopullisen histologiansa) - jolloin keratinisoituminen nostaa ihon permeabiliteettia kaasuille ja nesteille - muodostaen normaalihistologisen epidermiksen (5 kerrosta), dermis ja hypodermis. Epidermis on ektodermistä lähtöisin, dermis ja hypodermis joko mesodermistä tai neural crest solulinjasta, riippuinen kehonosasta. Kyllä sitä aikaa vaan palaa ja monesti kuten sanoit vasta kertaamalla asiat avautuu ja ekalla kerralla ne on ihan täyttä hepreaa.
Mielellään kuulisin miten ratkaiset tämän alkulukemisongelman ja kysymysten teon vastauksineen vai onko sulla jonkun valmiit toisten tekemät prujut ja kysymykset jotka hakkaat Ankilla?
Onko jotain spesifejä tapoja kielten opiskeluun? Käytän Ankia sanavaraston laajentamiseen, sekä saamaan tuntumaan fraaseihin. Opiskelussa todellakin kannattaa opiskella tehokkaammin, ei enemmän. Memo Extra - vinkkejä opiskeluun -kirjassa on ihan hyviä juttuja opiskeluun yleisesti, samoin Viisas pääsee vähemmällä : 52 niksiä tehokkaampaan ja onnellisempaan elämään-kirjassa.
Kommervenkille
En ottanut kantaa asiaan, koska ihmisen fysiologia on aika spesial case sekä en olisi uskonut, että ketään kiinnostaisi. Mutta kirjoitetaan nyt kun ollaan alkuun päästy.
Jos lähetään liikkeelle siitä, mikä ainakin minun mielestä on tuon oppipajan perimmäinen idea. Kuuden vuoden aikana on tarkoitus oppia hyvin paljon asioita ja kuuden vuoden jälkeen tavoitteena on, että on unohtanut hieman vähemmän kuin mitä on oppinut. Sikäli, kun uskotaan tiedon häviävän päästä suhteessa aikaan vähenevällä nopeudella, (yo. kuva) samaan kapasiteettiin pääsee, joko unohtamalla vähemmän tai aloittamalla korkeammalta. Esitän vielä yhden radikaalin näkemyksen, jos sopii, eli sen, että on asioita, joita tarvitsee opetella tenttiin, sitten on asioita, jotka täytyy muistaa tk:t läpi erikoistumistenttiin asti ja sitten on asioita, jotka olisi imo hyvä muistaa vaikka loppuelämänsä. Ensimmäisen ja viimeisen välillä on kurssista riippuen eroja.
Puretaanpa tuota korttien teon hyödyllisyyttä vaihtoehtoiskustannuksin ja hyötyihin. Eli, jos teet vaikka siitä kaikkien rakastamasta Guytton-sedän kirjasta kortteja parantaaksesi opiskelua, hyötyjäsi on se, että ne säilyy ja se, että _järkevään_ kysymys-vastaus muotoon fysiologian saattaminen vaatii ymmärrystä ja keskittymistä (mikä parantaa oppimista). Haittoina on se, että menetät käyttämisen ajan opeteltavien asioiden lukemisesta. Tässä tullaan siihen, että hyötyjen tulisi olla haittoja suurempi aikavälillä, joka vaihtelee tentistä loppuelämään. Jälkimmäisen aikaperiodin suhteen ajankäytön ”hyötynykyarvo” on no-brainer voitto korteille (jos siis uskotaan tutkimuksia siitä, paljonko kertaaminen tehostaa pitkän ajan oppimista) sekä edeltävän suhteen mielestäni huono, siksi olen lopettanut fysiologian tai yhtä haastavien aiheiden korttien teon asioista, jotka täytyy osata vain tenttiin, juurikin mainitsemistasi syistä johtuen.
Fysiologian spesiaalisuudella tarkoitan sitä, että harvassa ovat olleet opiskeluaiheet, jossa tarvitsisi käyttää yhtä paljon aikaa ymmärtämiseen suhteessa muistamiseen. Taloustieteen, laskentatoimen, hallintotieteen tai tilastotieteellisen peruskurssin käsitteen ymmärtäminen ei vaadi yhtään mitään, mutta niiden kaikkien samanaikainen muistaminen, kun on viidestä eri tieteenalasta opintoja 13 kurssin verran samaan aikaan, vaatii sitten sitä muistamista. Muistamisen tukemisessa Anki on imo parasta mitä olen ikinä käyttänyt, mutta oppimista se ei niinkään tue. Eli, jos pitää summata, niin on hyvä pitää erilaisia työkaluja erilaisiin asioihin, kunhan tietää mitkäkin sopii mihinkin ja osaa niitä käyttää. Otin kauppiksen pääsykokeen esimerkiksi, koska siihen se soveltuu parhaiten: siinä on neljä kirjaa, jotka täytyy muistaa käytännössä ulkoa. Mitään hyötyä ei saavuteta siitä, että käyttää aikaa lukemiseen asioihin, jotka jo osaa tai luulee osaavansa, sama kuin tavoitteena olisi rakentaa iso palapeli ja aloittaisi aina alusta, mikäli ei päässyt edellisellä kerralla loppuun. Ankilla pystyy seuraamaan mitä osaa ja mitä ei osaa, jonka jälkeen palapeliä ei tarvitse aloittaa joka kerta uudestaan, vaan voi keskittyä niihin paloihin, joille ei löytänyt edellisellä kerralla paikkaa. Tämän palapelin paloilla on kertaalleen rakennettunakin puoliintumisaikansa.
Testaus-feedback systeemin hyödyntämisessä on luovuus vain rajana, aina ei tarvitse tehdä omia kysymys-vastaus-komboja nähdäkseen sitä mitä osaa ja missä tarvitsee harjoitusta. Esimerkiksi luet Guyttonista 10/20/40s kerralla ja yrität ymmärtää sitä samalla kirjoittaen wordiin tai paperille väliotsikot tai muunnokset niistä. Luettuasi laitat kirjan kiinni ja täydennät kaiken minkä muistat väliotsikoiden alle, jonka jälkeen katsot mitä osasit ja merkkaat itsellesi kirjaan tai muistiinpanoihin mitä osasit ja mitä et. Toistat saman 1/3/7/15 vrk kuluttua. Uskallan melkein luvata, että osaat kaiken viidennen tai kuudennen kerran jälkeen. Tämä ei varmastikaan ole ainoa ja oikea tapa tehdä, mutta yksi esimerkki siitä, miten olen hyödyntänyt testaamista ilman korttien tekoa. Saatan säästää myös aikaa sillä, että en kirjoita omia vastauksia, vaan ajattelen ne päässä ja etenen tarkistaen väliotsikko kerrallaan mitä osasin.
En ole yksin näiden ”flash card”:n puolesta lääketieteen opiskelussa, vaan googlettamalla löydät melkein mistä tahansa (lääketieteen) oppialasta selainpohjaisesti tai jopa Ankiwebistä valmiita jyystettäviä pakkoja, jos siis mieli tekee. Itse teen näitä ainoastaan pitkälle aikavälille suunnattuna ja teen ne kaikki itse.
Sulasalmi, minulle ei ole tullut mitään mestari-ideaa kieliopintojen suhteen, mutta Ankia käyttäisin kieliopin ja sanavaraston kehittämiseen, enkä usko, että tiedän mitään, mitä et kielten opiskeluista jo tietäisi. Ankin korttiihan saa lisättyä vaikkapa ääniraitaa, kuvaa tai videota. Näissä kuitenkin kaikki riippuu kaikesta, esimerkiksi kuten yritin ylempänä selittää, että Ankin hyödyllisyys riippuu siitä millaisia asioita haluaa niellä. Yleisenä vinkkinä kaikille, jotka ovat oman aikatauluttamisen herroja, että monien pitäisi käyttää ne päivän muutamat tehokkaimmat tunnit asioihin, jotka ovat vaikeimpia ja palkita ne illan vähempiarvoiset tunnit sitten muilla vähemmän keskittymistä vaativilla aktiviteeteilla.
Sijoitusteaserina pitää mainostaa timo tikkalan kirjoitusta nordnetblogissa: http://www.nordnetblogi.fi/oljyn-hinnan-romahdus-ei-mielestani-ole-posi… vaikka siinäkin jää monta tärkeää asiaa aiheesta kokonaan käsittelemättä. Ei ole myöskään aivan sattumaa, että tällä välilehdellä on jo käyty monia tekstissä toistuvia asioita kuten ETF:t, likviditeetti ja pääomasyklit. Lisää on myös tulossa, ainakin minun osalta. Kannattaa myös tsekata timotikkalan oma blogi.
Kaivosalalla on sanonta: ”What's a gold mine?” ”A hole in the ground and a liar standing next to it." Tätä blogia lukeneet tietävät, että suhtaudun samalla varovaisuudella liuskeöljytuottajiin kuin sanonnassa kullankaivajiin. Nähdessäni kuinka vähän voittoa (paljon tappiota) liuskeöljytuottajat ovat tehneet tällä vuosituhannella, olisin pitänyt mahdottomana, että yksi 2000-luvun parhaimmista julkisen yhtiön toimitusjohtajista olisi tältä alalta. Olisin ollut väärässä, missä sinänsä ei ole mitään uutta.
Julkisen yhtiön toimitusjohtajan tärkein tehtävä on mielestäni yrityksen pääoman allokointi sisälle ja ulos. Näyttäkää yhdenkin yliopiston kurssi, joka opettaisi tätä kauppatieteilijöille. Työkalut pääoman allokointiin ovat varsin vähäiset: kolme tapaa hankkia rahaa yritykseen ovat velka, oma pääoma ja sisäinen rahoitus (okei, neljäntenä on välimutoinen rahoitus, mutta se on tuorehko ilmiö ainakin isossa mittakaavassa). Hankitulle rahalle on sitten käyttökohteita viittä erilaista: investointi olemassa olevaan yrityksen toimintaan, yritysostot, velan lyhennys, osingot sekä omien osakkeiden takaisin ostot.
Normaalisti toimitusjohtajat ja talousuutiset keskittyvät lukuihin kuten voittojen kasvu tai liikevaihdon kasvu. Suuri voittojen kasvu voi olla hyvä, neutraali tai huonokin uutinen. Ainoa mikä merkitsee on voitto per osake, jos kasvut on tehty dilutoimalla osakkeenomistajien omistusta, ei ole syytä fanfaareihin. Erinomaiset toimarit maksimoivat voiton määrää osakkeelle keskittyen pitkällä aikavälillä tapahtuvaan kasvuun. Useimmiten johdon kyvyttömyyden keskittyä voittoihin per osake löytyy heidän kannusteistaan: jos palkka, bonarit ja työpaikka on sidottu liikevaihdon ja voittojen kasvuun, eikä hän omista merkittävästi yhtiön osakkeita, miksi keskittyä palvelemaan osakkeenomistajien etua. Myöskään suuri omistusosuus ei takaa, että toimari olisi kiinnostunut vakavissaan voittojen per osake kasvattamisesta, mutta silloin ollaan vakavahkon kyvyttömyyden äärellä.
Verrattaessa toimareiden luomaa arvoa osakkeenomistajille tarvitsee ottaa huomioon toimialan keskimääräinen tuotto, indeksin tuotto ja tuotto per osake.Kirjassa The Outsiders: Eight Unconventional CEOs and Their Radically Rational Blueprint for Success, Thorndike käsittelee kahdeksan epätavallisen toimarin menestystä ja näyttää miten nämä tekivät kaiken yleensä eri tavalla kuin toimialalla siihen aikaan tehtiin. Ollaksesi parempi, täytyy olla erilainen. Tämän kahdeksikon ajallisesti ensimmäinen herra on Henry Singleton, joka tunnettiin mm. siitä, että hän tykkäsi pelata shakkia sokkona, rakensi MIT:hin ensimmäisen tietokoneen, voitti valtakunnalliset matikkakilpailut ja kehitti toisen maailmansodan aikana ilmavoimille ohjelmistoja, joiden uudempia versioita käytetään yhä. Sekä toimitusjohtajana käytti omien osakkeiden takaisinostoa laajassa mittakaavassa monta vuosikymmentä ennen muita toimareita (osti 90% osakkeista yhtiölle), ei antanut ikinä ennusteita tulevaisuudesta analyytikoille ja avoimesti kertoi keskittyvänsä pelkästään kassavirtojen maksimointiin. ”Henry singleton has the best operating and capital deployment record in American business … if one took the 100 top business school graduates and made a composite of their thriumps, their record would not be as good as Singleton's.” - Warren Buffett, 1980
Tuon kai pitäisi jo riittää kirjasuositukseksi, eikö? Mutta kuka tämä 2000-luvun epätavanomainen osakkeenomistajien arvon maksimoija sitten on? Yritys on Peyto Exploration ja toimarina on häärinyt 17 vuotta Darren Gee, joka oli palautuksineen tehnyt reilut 600-kertaisen tuoton osakkeenomistajille ensimmäisten 16v aikana. Öljyntuotanto tai tässä tapauksessa maaperän poraaminen, säröttäminen ja maakaasun ulosottaminen maasta on varsin raakaa bisnestä. Muiden toimijoiden ulospelaamiseen ei pääse pitämällä parhainta pallomerta kahvihuoneessa tai kelluttamalla henkilöstöä merellä. Sen lisäksi, että hän päihittää kaikki muut maakaasun tuottamisessa halvimmalla, kirjoittaa hän kuukausittain osakkeenomistajille 2 sivuisen muistion, jossa käsitellään yrityksen ja osakkeenomistajien kannalta ajankohtaisia ja tärkeitä asioita. Jos haluaa ymmärtää Pohjois-Amerikan maakaasu/öljytuotantoa, ne ovat parhainta oppimateriaalia. (kannattaa aloittaa 2006-→)
Uskoisin, että blogin lukijat ihmettelevät, miksi jauhan aina pelkästään tässä yhteydessä kassavirroista, enkä vaikkapa pääoman tuoton sisäisestä korkokannasta (IRR). Asia on niinkin yksinkertainen, että parhaan mahdollisen kuvan saaminen mitä kukin yritys on investoinneillaan tuottanut ei ole juurikaan parempi kuin kassavirta-analyysi (ja vaatii oikeasti enemmän kuin 10min aikaa), koska näiden yhtiöiden ei tarvitse julkaista kaikkea olennaista tietoa tuottavien lähteiden nykyarvoista, eikä muut yritysjohdot ole halukkaita oikeita lukuja näyttämäänkään. Heille sopii paremmin, että sijoittajat eivät pääoman tuotoista kuulisikaan.
Vasemmalla on Peyton osakkeenomistajien saama tuotto 49,7% p.a. 16 vuoden ajan. Menettelisihän tuo. Oikealla on samalta ajalta Peyton ja verrattavien kilpailijoiden operatiiviset kustannukset öljybarreliekvivalenttia kohden. Näyttäisikö joku, missä on tapahtunut se suuri tuottavuushyppy?
Investoinneissa on hyvä erottaa pääoman palautuminen (return of capital) ja pääoman tuotto (return on capital). Kyetäkseen ensimmäiseen ei tarvitse olla penaalin terävin kynä, mutta jälkimmäinen on tuottanut muille toimialan pelureille haasteita. Kirjoitin noin vuosi sitten, että mikä on sellaisen lainan arvo, joka on saanut vakuudeksi liuskeöljytuottajan omistusoikeuden määräaikaiseen vuokrasopimukseen osavaltion maa-alueesta. Sanoin, että se ei ole yhtikäs mitään. Samalla muistutin, että mikä on oman pääoman arvo tällaisessa tapauksessa, että yritys ei ole tuottanut päivääkään voittoa 100$+ hinnalla ja hinta on puolittunut. Sen täytyy olla vielä vähemmän. Roskalainan tai muun vakuutetun lainaa alempiarvoisen lainan arvo täytyy olla noiden välimaastosta.
En ole myöskään vakuuttunut, että finanssimaailma oppisi virheistään. Edellä mainitut vakuutetut lainat soveltuisivat mielestäni liiankin hyvin strukturoituihin tuotteisiin: korkea korkotaso (5-8% vakuutetulle lainalle), helppo hajautus (paljon yrityksiä) ja alhainen tarjonta näin hyvin ”hajautettuun” sekä korkeatuottoiseen lainaan. Mitä jos pankit olisivat tehneet vakuutetuista energialainoista CDO:ita (collaterilazed debt obligations) sekä myyneet niitä toisilleen. Tätä ei ulkopuolinen oikeastaan voi tietää. Typerä! Janet ostaisi ne kaikki.
Menkää katsomaan tai lukemaan Michael Lewiksen The Big Short!
"The growth of the Internet will slow drastically, as the flaw in "Metcalfe's law"--which states that the number of potential connections in a network is proportional to the square of the number of participants--becomes apparent: most people have nothing to say to each other! By 2005 or so, it will become clear that the Internet's impact on the economy has been no greater than the fax machine's." -Paul Krugman 1998 http://bit.ly/18T6qIN
“The abolishment of pain in surgery is a chimera. It is absurd to go on seeking it…Knife and pain are two words in surgery that must forever be associated in the consciousness of the patient.” Dr. Alfred Velpeau (1839) ranskalainen kirurgi, joka myöhemmin kehitti yleisanestesian.
“Rail travel at high speed is not possible because passengers, unable to breathe, would die of asphyxia.” -Dr. Dionysus Lardner (1793-1859), Professor of Natural Philosophy and Astronomy
“Television won’t be able to hold on to any market it captures after the first six months. People will soon get tired of staring at a plywood box every night.” -Darryl Zanuck, head of 20th Century-Fox, 1946
Öljymarkkinoilla kevään merkki näyttää tänäkin vuonna olevan uutisotsikot raakaöljyn varastokapasiteetin _ylittyminen_ ja öljytankkerien liikehdintä valtamerillä. Yhdysvaltojen varastokapasiteetin laskemisessa viitataan yleisemmin EIA:n tuottamiin lukuihin, jotka kieltämättä muodostuvat hankalamman kautta, mutta uutisotsikoista huolimatta ei ole tänäkään vuonna syytä akuuttiin hötkyilyyn (http://bloom.bg/1Ub7IEfhttp://bit.ly/1SafptQhttp://cnb.cx/1pi47Zahttp://bit.ly/1VLHZ3Qhttp://1.usa.gov/1RxtTC1http://1.usa.gov/1CQn8Hz). Kenenkään toimittajan en ole ikinä havainnut myöskään ymmärtävän, että yhdysvaltalaiset jalostajat vuosihuoltavat eniten laitteitaan joka vuosi tammi-maaliskuu välissä, koska kysyntä on alhaisinta, mikä nostaa raakaöljyn varastointia. Ehkä he vielä joskus.
Siitä huolimatta, pysyn kannassani ja esitän uudemman kerran, että Yhdysvaltojen E&P O&G -sektori ei tule maksamaan lainojaan takaisin, jos valtiolliset yhtiöt eivät alenna tuotantoaan.
Etsintä/tuotanto (E&P) yhtiöt ilmoittavat vuosittain tilikauden päättyessä tilikauden viimeisimmän päivän hinnalla paljonko maan uumenissa olevista luonnonvaroista (resource) on hyödynnettävissä kannattavasti (reserve) eli määrä joka on nostettavissa kustannukset < hinta. Tämän tekevät "riippumattomat" ulkopuoliset tahot, jonka luvut ilmoitetaan sitten tilinpäätöksessä. Nämä kulkevat nimellä Proved Reserves ja niiden määrä Yhdysvalloissa oli 31.12.2014 tehdyissä tilinpäätöksissä (jolloin öljyn hinta oli huomattavasti korkeammalla -> nykyiset reservit ovat laskeneet) 40 miljardia tynnyriä (http://1.usa.gov/1QF3rTM). Pitkän linjan öljyanalyytikot sanovat tästä määrästä 13,5-15 miljardia tynnyriä olevan liuskeöljyä ja lopun olevan Meksikonlahdella / Alaskassa ym.
Kokonaisuudessaan Yhdysvaltojen liuskeöljysektorin velkataakka pyörii 250-300 miljardissa ja oman pääoman sijoitukset 100 miljardissa (http://bit.ly/1QlHUDA). Joten, vaikka liuskeöljytuottajat nostaisivat ilmaiseksi kaikki reservit maasta nykyisellä hinnalla (30$/bbl * 13,5-15 Bbbl = 405-450B$) sillä pystyttäisiin palauttamaan sijoittajien rahat (350-400 B$). Vielä kun rahaa riittäisi kattamaan kustannukset kaikkiin öljyä/maakaasua liikuttavaan putkistoon/porausalustoihin ja koneisiin/työntekijöille/veroihin. Sitä paitsi liuskeöljyä yritykset joutuvat myymään selvästi WTI:tä halvemmalla, koska paikalliset tuotanto/kysyntä epsuhta ja liuskeöljyn epäpuhtaudet verrattuna pitkäketjuisempaan perinteiseen öljyyn. Pankit kyllä väittävät perustavan luotonantonsa näihin kolmannen osapuolen laatimiin NPV5/10 reservilukuihin, totuus voi tietysti olla toisenlaista.
“So, ladies and gentlemen… if I say I’m an oil man you will agree. You have a great chance here, but bear in mind, you can lose it all if you’re not careful.” – Daniel Day-Lewis, There Will Be Blood
Olen aikasemminkin kirjoittanut, että osakepoiminta ei sovi kaikille ja osakemarkkinat on kallis paikkaa ottaa siitä selvää. Useimmat ovat sinut markkinoiden turbulenssin kanssa niin kauan kuin volatiliteetti vie osakkeita korkeammalle, vaan harvemmassa ovat ne, joiden vatsa kestää myös tulla alas tässä vuoristoradassa. Tämän blogin alkutaipaleelle on tullut ikuistettua erilaiset suhtautumiset markkinoiden volatiliteettiin. Ensimmäinen reaktio asiaan oli ihmettely, miten osakkeen arvo, jonka sijoitushorisontti on ikuisuus, arvo voi vaihdella kokonaiskuvan kannalta mitättömästä uutisesta kymmeniä prosenttia päivässä tai kahdessa. Nopeasti reaktio tästä muuttui huvittavuudesta pessimismiin, kyynisyyteen ja volatiliteetin hyväksymiseen, joka tarjoaa parhaimmat mahdollisuudet ylituoton metsästämiseen. Monet jäävät tässä kyydissä ensimmäiselle tai toiselle pysäkille.
Buffettin sijoituskumppanilta eli Mungerilta kysyttiin 2009 oliko hän huolissaan BRK:n arvon puolittumisesta (puolustukseksi on sanottava, että meistä harva on 86v miljardööri, joten suhtautuminen luonnollisesti on useimmilla toinen): “Zero. This is the third time Warren and I have seen our holdings in Berkshire Hathway go down, top tick to bottom tick, by 50%. I think it’s in the nature of long term shareholding of the normal vicissitudes, of worldly outcomes, of markets that the long-term holder has his quoted value of his stocks go down by say 50%. In fact you can argue that if you’re not willing to react with equanimity to a market price decline of 50% two or three times a century you’re not fit to be a common shareholder and you deserve the mediocre result you’re going to get compared to the people who do have the temperament, who can be more philosophical about these market fluctuations.” Toisin sanoen, vaikka olisit sijoittanut 50 vuotta sitten tulevaisuudessa parhaiten menestyvään osakkeeseen, täytyy nupin kestää arvon puolittumiset markkinan mukana, muutoin ei ole valmis osakkeiden poimintaan.
Menestyneistä yrityksistä (ja palkituista osakkeenomistajista) kirjoitin muutama viesti takaperin Peyto Explorationista, joka tahkoaa rahansa pumppaamalla maakaasua halvemmalla maasta kuin muut kilpailijat pystyvät. He ovat laittaneet maahan kasvavalla määrällä 20-40% IRR (internal rate of return) tuotoilla ensimmäisestä vuodesta alkaen hyvin ennustettavalla tavalla, koska koko 17 vuotisen historian ajan toimarina on häärinyt sama mies. Loppuvuodesta 2014 osakkeenomistajat olivat saaneet reilun 600-kertaisen palautuksen sijoitetulle omalle pääomalle osingot huomioiden. Lukijan ensimmäinen kysymys kuuluisi olla: miksi jakaa osinkoa, jos rahaa voi kaataa maahan 20-40% vuotuisella tuotolla? TJ Darren Gee toteaakin, että he olisivat joutuneet dilutoimaan IRR:ää jos he olisivat sijoittaneet kaikki rahat maahan eivätkä jakaneet osinkoa, koska väkeä olisi jouduttu palkkaamaan ulkopuolelta, säröttämään ja pumppaamaan taloudellisesti vähemmän kannattavia alueita jne. Pointti kuitenkin on, että saatuaan 600-kertaisen tuoton rahalleen 16 vuodessa, olisi sijoittajan pitänyt kestää 6 vuoden ajanjakso (2/03 - 2/09), jolloin osakkeen arvo ei edennyt mihinkään (sanottakoon, että osakkeenomistaja sai matkalla osinkoja ja "nollatuotto" kesti vähemmän kuin 6v, mutta u got the point?). Olenkin odotellut kommentteja, että miksi tehdä muuta kuin kaivaa nenäänsä, kun osakemarkkinat ovat niin hyviä hinnoittelemaan kaikkea mahdollista ja mahdotontakin.
Usein referoimani yksityissijoittaja Ian Cassell kirjoittaakin MCC:llä Southwest Airlinesista samasta aiheesta: "One of the intelligent fanatics is Herb Kelleher of Southwest Airlines (LUV). In 1971, Southwest Airlines went public at a $8.5 million valuation (2016 inflation adjusted: $50 million), a microcap even by todays standards. Soon after IPO, Southwest fell to a $2 million market cap, but for those that held their shares over the long-term….$10,000 invested in the IPO would have compounded at 19.3% for 43 years and resulting in $17,722,914 today (170,000% return). How is this possible in a shitty industry like airlines?! It was Herb Kelleher’s vision and leadership. Sean Iddings and I will tell you more about him later this year. Southwest’s monstrous 43 year run consisted of 22 drawdowns of 20% or more." http://microcapclub.com/2016/02/no-pain-no-gain/
Kuitenkaan suurin osa sijoituksista ei tuota edellä mainittuja huimia lukemia, vaan meno onkin tasaista tylsyyttä muutamalla pelonsekaisella hetkellä höystettynä. Mukavaa riskiä - ilman mukavaa upsidea. Yhtä tärkeä taito kuin on löytää potentiaalisia nousijoita, on osata arvioida yritysten sisäistä arvoa (intrinsic value), mikä helpottaa lemppaamis-/pitämispäätöksessä. Ihminen on optimisuutensa lisäksi vielä erehtyväinen. Minä en ainakaan ole koskaan mennyt sänkyyn ei-niin-viehättävän naisen kanssa, mutta varmasti herännyt sellaisen vierestä.
Huojunnan lisäksi rahoitusteoriassa minua on aina ärsyttänyt oman pääoman kustannuksen määräytyminen (though life indeed). Jos kirjoitetaan maalaisjärjellä, niin oman pääoman kustannus muodostuu riskittömästä korosta (minimivaihtoehtokustannus), sijoittajien vaatimasta oman pääoman preemiosta suhteessa vieraaseen pääomaan ja osakekohtaisesta riskistä. Kaikki muu kyllä menee ahdasmieliseen päähäni, mutta minä ainakin haluaisin tietää paljonko sijoittajat vaativat tuottoa omalta pääomalta. Sijoittajien vaatima riskipreemio omalle pääomalle otetaan vanhoja kurssikäppyröitä selvittämällä, eihän rahoitustieteeltä enempää voisi vaatiakaan. Se mitä me minun mielestä näämme kurssikäppyröitä seuraamalla on se mitä OPM sijoittajat ovat sijoituksilleen saaneet ja näissä on vissiin ero.
Nikkei 225 indeksi oli joulukuussa -89 lukemissa 39 000 ja nyt 27 vuotta myöhemmin se on 17 000 lukemissa. Tämä noin -2,1% p.a. tuotto ennen inflaatiota on ilmeisesti se, mitä sijoittajat vaativat vuonna -89 omalta pääomalta. Kuinka vähän se vieras pääoma sitten tuotti?
Teknokuplan aattona -99 julkaistiin kirja, Dow 36,000: The New Strategy for Profiting From the Coming Rise in the Stock Market, jonka introssa kerrottiin: "will convince you of the single most important fact about stocks at the dawn of the twenty-first century: They are cheap....If you are worried about missing the market's big move upward, you will discover that it is not too late. Stocks are now in the midst of a one-time-only rise to much higher ground–to the neighborhood of 36,000 on the Dow Jones industrial average." https://en.wikipedia.org/wiki/Dow_36,000 Tästä kirjasta ei julkaista uutta painosta - ainakaan tänä vuonna. ps. Dow (DJIA) on tällä hetkellä noin 17 000.
Öljymarkkinat liittyvät finanssimaailmaan merkittävällä tavalla, jota kukaan ei ole vielä ST:ssä lähtenyt avamaan. Petrodollarin syntyä (ja kuolemaa) nimittäin. Petrodollari tarkoittaa muutama mutka suoraksi vedettynä sitoumuksellista öljyn myyntiä dollareissa. Alkunsa se sai samoihin aikoihin dollarin kelluttamisen alettua eli Bretton Woods -järjestelmän romuttamisella, jonka jälkeen dollareita ei tarvinnut vaihtaa enää sidotulla kurssilla kultaan.
Silloinen Yhdysvaltain ulkoministeri Kissinger solmi Saudi-Arabian kuningashuoneen kanssa USA:n antavan sotilaallista tukea kunhan Saudi-Arabia sijoittaa öljytulonsa Yhdysvaltain velkakirjoihin. Nykyään öljytuloille on ollut muitakin käyttökohteita kuin Yhdysvaltain velkakirjat kuten keinosaarien rakentamista Perisanlahteen ja kansallisten rahastojen paisuttamista, mutta dollarin arvoa se on viimeiset vuosikymmenet tukenut.
Yhdysvaltain öljyn maahantuonti on hieman suurempaa kuin 70-luvun lopussa (http://1.usa.gov/1T3z1R1) samalla kun kokonaistuotanto on kaksinkertaistanut. Öljylle on tullut muitakin kauppakumppaneita. Kiina ohitti Yhdysvallat suurimpana öljyn tuojana (http://bit.ly/1Rv2FJm) ja tuo sitä eniten Venäjältä, Angolasta ja Saudeista (http://bit.ly/1NdA9vg). Jos Saudit lopettavat myymästä taalassa Kiinalle ja Yhdysvallat poistaa sotilaallisen tukensa, eletään persianlahdella jännän äärellä. Kiinan dollarimääräiset reservit ovat suuret, mutta 6/2015-1/2016 aikana dollareita hävisi siihen tahtiin, että neljän vuoden päästä niistä ei olisi mitään jäljellä (http://bit.ly/1Q4DbYX). Kiina tuskin on lisäämässä riippuvuuttansa dollarista.
Tarkkoja lukuja tuskin on kenelläkään olemassa petrodollareista maailmanlaajuisesti, mutta olen muutaman eri tahon analyysin nähnyt ja tulos on sama:
Kun dollarin kysynnästä sulaa 200-500 mrd vuodessa olemattomiin, on sillä oltava vaikutuksia ceteris paribus olosuhteissa. Mutta maailma ei valitettavasti elä ceteris paribus oloissa eikä dollarin vahvistuminen 6/14 jälkeen ole nähtävästi lisännyt petrodollarin kysyntää.
Taloustieteilijät tuskin ovat mistään asiasta eri koulukunnissa samaa mieltä. Toisten mielestä kasvu syntyy kuluttamalla (Keynes) ja toisten mielestä säästämällä (itävaltalainen koulukunta). Monetaristit taas uskovat rahan kvantiteettiteoriaan, joka on kulutus-tuotos-kiistassa tavallaan agonistikko. Yhdestä asiasta sentään ollaan suurin piirtein yhtä mieltä: lainaaminen on tulevaisuudesta otettua kulutusta. Monien mielestä tulevaisuudesta syöminen käy päinsä kun työttömyys on moninkertainen 'luonnolliseen työttömyyteen', mutta millaisesta tulevaisuudesta esimerkiksi Yhdysvallat syö, kun työttömyys on matalimmillaan vuosikymmeniin.
Toinen vielä tärkeämpi ja yhtä huonosti ymmärretty asia on keskuspankkien toimet ja valtion velan kuolettaminen. Avomarkkinaoperaatioilla keskuspankki luo kaksinkertaisen kirjanpidon säännöin rahaa tyhjästä jäämällä itselleen velkaa luomansa rahan verran. Tällä keskuspankit sitten ostavat valtioiden lainoja taseisiinsa ja valtiot maksavat koron lainoista keskuspankkiin. Keskuspankit (ainakin FED ja BOJ) maksavat sitten nettotuloksen eli suurin piirtein valtion maksama korko – keskuspankin maksama korko pankkien reservitalletuksille. Jos keskuspankki pitää ostamansa lainan päättymispäivään asti valtio on maksanut korkoa keskuspankille, jonka keskuspankki on maksanut lähes täysimääräisesti (koska valtion lainan korko >> pankkien reservien korko) takaisin valtiolle. Jos keskuspankki ei myy lainaansa takaisin markkinoille ja päättymispäivänä ostaa saman määrän uutta lainaa valtiolta, jolla valtio maksaa vanhan lainan pois -> rahan määrä pysyy samana ja valtio on saanut nollakorolla lainan, koska korko on maksettu takaisin. Avataan tätä vielä uusimmalla FED:n taseella ja tuloslaskelmalla (http://1.usa.gov/1MiBfKx):
Tuloslaskelmasta nähdään, että FED sai korkotuloja 113 miljardia ja kustannukset olivat 7 miljardia dollaria. Valtiolle (Treasury) maksettiin yhteensä 117 miljardia dollaria vuonna 2015.
Taseesta nähdään, mistä FED korkotulonsa ja -menonsa kehittää. Suurimpana omaisuutena on 2,58 triljoonaa valtion velkakirjoja ja toisiksi suurimpana 1,8 triljoonan arvosta asunnoilla taattuja lainoja. Velkana FED:llä puolestaan on käteistä kierrossa ja pankkien tekemät reservitalletukset keskuspankkiin. Tämä 2,58 triljoonaa dollaria vastaa vajaata 14% koko velasta Yhdysvaltain velasta. Täten FED pystyisi jo nykyisellään kuolettamaan tuon verran valtion velkaa pitämällä sen taseessaan päättymispäiväänsä.
Keskuspankkien tilinpäätökset eivät ole herättäneet ennen finanssikriisiä juuri kiinnostusta (ovatko ne kiinnostavia edes nykyisellään?), koska omaisuudet ja velat ovat kulkeneet käsi kädessä kiertävän rahan määrän suhteen:
Rahan määrän nopea lisääntyminen ei kuitenkaan ole tuonut pelättyä hyperinflaatiota, kuten rahan kvantiteettiteoria (MV=PY) ja monetaristit ennustaisivat. Selityksiä sitten tähän on yhtä paljon kuin tulkitsijoitakin, koska johonkin sen on täytynyt mennä. Rahan määrän kasvattaminen kysyntää enemmän alentaa sen kustannusta, eikö? Liuskeöljy- ja -maakaasutuottjat ottavat ottaneet omansa tästä väärin hinnoitellusta rahasta, mutta jos kuvitellaan rahan kaikonneen Yhdysvaltojen ulkopuolelle (koska sieltä inflaatiota on etsitty - vaan ei löydetty). Kysymyksesi tulee mitä nämä mahdollisesti rahan absorboineet kehittyvät maat ovat tuottaneet (raaka-aineita kuten energia ja metallit) ja jos et tiedä minkälainen hintakehitys niillä on hiljattain ollut, katso. Jatkokysmys, jota itseltäni olen kysynyt on: tulojen vähetessä raaka-aineista (dollarit) ja menojen ollessa paljon dollarimääräisiä korkoja, mitä teet. Tuotatko ylimäärää tappiolla, jotta estät defaultin ja maksat dollarimääräiset korot, mikä laskee raaka-aineen hintaa (tuloja) edelleen ja nostaa dollarin kysyntää, mikä puolestaan vaikeuttaa korkojen maksamista. Mikä puolestaan nostaa dollarin...
Mielelläni kuulisin perusteluja siitä, että em. on kaikkinensa väärin, sen verran kaukana comfort zonen laidalta tätä tulee kirjoitettua.
"Taloustieteilijät tuskin ovat mistään asiasta eri koulukunnissa samaa mieltä. Toisten mielestä kasvu syntyy kuluttamalla (Keynes) ja toisten mielestä säästämällä (itävaltalainen koulukunta). Monetaristit taas uskovat rahan kvantiteettiteoriaan, joka on kulutus-tuotos-kiistassa tavallaan agonistikko. Yhdestä asiasta sentään ollaan suurin piirtein yhtä mieltä: lainaaminen on tulevaisuudesta otettua kulutusta. Monien mielestä tulevaisuudesta syöminen käy päinsä kun työttömyys on moninkertainen 'luonnolliseen työttömyyteen', mutta millaisesta tulevaisuudesta esimerkiksi Yhdysvallat syö, kun työttömyys on matalimmillaan vuosikymmeniin."
Taloustieteilijät ovat hyvin monista asioista samaa mieltä, suurimmat erimielisyydet liittyvät, nähdekseni, suhdannepolitiikkaan. Lopultahan taloustiede on empiirinen tiede, jossa erilaisia teorioita ja hypoteeseja koetellaan dataa vasten. Koska varsinaisia satunnaistettuja eksperimenttejä on hieman vaikeaa tai epäeettistä toteuttaa, niin ns. kausaalipäättely on ajoittain melko vaikeaa. Taloustiede ei kuitenkaan ole tämän ongelman kanssa yksin. Tietokoneiden kehityksen ja uusien, parempien, tilastollisten meneltelmien myötä empiirinen puoli on mennyt paljon eteenpäin. Paras esimerkki on varmaankin ns. mikroekonometriset menetelmät. Makrotalouden puolella tallainen kausaalipäättely on edelleen IMO melko haastavaa, muuttujia on hyvin paljon ja yleistettävyys (external validity) ei ole aina ihan helppoa.
Mitä tulee koulukuntiin, niin pääosin voisi kai puhua valtavirtaisesta taloustieteestä ja sitten erilaisista koulukunnista. Ihannetapauksessa väärä teoria hylätään kun riittävä määrä empiiristä tutkimusta osoittaa teorian vääräksi. Mikäli joku teoria ei-valtavirtaisesta taloustieteestä vastaa paremmin empiirisiä havaintoja, niin siitä tulee osa valtavirtaista taloustiedettä. Mikäli kiinalaisessa lääketieteessä tms. on toimivia osia/hoitoja, niin oletan, että ne ovat nopeasti myös ns. valtavirtaista lääketiedettä.
Talouskasvu on lopulta tuottavuuden kehittymistä; samoja resursseja käytetään paremmin hyödyksi kuin aiemmin. Innovaatiot. Säästämisellä ja kysynnällä on joku rooli tässä. Julkista kulutusta lisäämällä, säästämällä enemmän tai painamalla lisää rahaa ei kuitenkaan suoraan synny talouskasvua.
"Rahan määrän nopea lisääntyminen ei kuitenkaan ole tuonut pelättyä hyperinflaatiota, kuten rahan kvantiteettiteoria (MV=PY) ja monetaristit ennustaisivat."
Yhtälön mukaan rahamäärän lisääntyminen nostaa hintatasoa, MIKÄLI muut tekijät pysyvät ennallaan. Mikäli rahan kiertonopeus (V) putoaa, niin on täysin mahdollista, että rahamäärän lisääntyminen ei nosta hintatasoa.
Osakemarkkinat pyörivät käsitteen nettonykyarvo ympärillä, joka on helppo ymmärtää, mutta osakkeen tapauksessa mahdotonta todistaa. Siitä huolimatta, on muutamia tapauksia, joissa arvopaperin absoluuttisen nettonykyarvon ollessa pimennossa, voidaan arvopapereiden suhteellisesta hinnasta ihmetellä markkinoiden käsitystä arvopapereiden suhteellisesta nettonykyarvosta. Noteerattu suljettu rahasto (closed-end (mutual) fund) on rahasto, joka voi sisältää yksityisiä ja julkisia arvopapereita, mutta sisältäen vain julkisia, esimerkiksi 10 osaketta Nokiaa ja 5 osaketta Konetta, olisi loogista, että tämän rahaston yhden osuuden arvo markkinoilla olisi (10*Nokian osakkeen hinta + 5*Koneen osakkeen hinta) / rahasto-osuuksien määrä. Näin ei kuitenkaan tosiaankaan aina ole ja taloustieteilijä Richard Thaler, joka avusti Kahnemania ja Tverskyä kääntämään taloustieteen kielelle psykologiset havainnot ihmisten käyttäytymisestä riskin alla, tutki uransa alkuvaiheessa rahoitusmarkkinoita ja käyttää esimerkkenä usein puheissaan tilannetta, jossa edellisen kaltainen rahasto-osuus maksoi kaksinkertaisesti sen mitä suoraan ostamalla olisi maksanut. Ts. ostamalla rahasto-osuuden sai oikeuden vain 5*Nokia + 2,5*Kone osaketta.
Yleisin vastaus rationaalisen sijoittajan leiristä edellä mainittuun on: "Nojoo, tuon ei varmaan kuulu olla noin, mutta muuten markkinat käyttäytyvät tehokkaasti." Minä taas pidän enemmän jäävuorityyppisestä näkemyksestä; nuo yksittäiset tapaukset tiedetään, että noin markkinoiden ei kuulu käyttäytyä, mutta sitä veden pinnan alla olevaa kukaan ei pysty osoittamaan oikeaksi tai vääräksi.
Parhaiten tunnettu rahoitusmarkkinoiden anomalia (tuottoa on saanut liian paljon suhteessa riskiin) on arvo-osakkeet eli matalan P/B ja P/E yhtiöt. Vastauksena tähän on aina ollut yksi ja sama. Ilmaisia lounaita ei ole. Arvo-osakkeiden on oltava riskisempiä, koska sijoittaja (yksi tai useampi, kuvitellaan nyt, että vain yksi) on rationaalinen sekä sijoittajan ollessa rationaalinen on markkinoiden sillä viisiin oltava tehokas. Tähän kysymykseen, mikä se oikea riski sitten on ellei volatiliteetti, on vastauksia etsitty jo neljä vuosikymmentä. En toisaalta ymmärrä, miksi rationaalisen sijoittajan pitää kiusata meitä kuolevaisia tällä tavalla, koska voisihan hän ystävällisesti tulla kaapista ulos ja kertoa rahoitusmarkkinoille oikean riskin määritelmän, niin hän voisi edelleen pitää rahoitusmarkkinoita tehokkaana ja me muut voisimme keskittyä muihin asioihin. Toisaalta, jos hän on sadistisuuttaan pimittänyt tätä tietoa jo neljä vuosikymmentä, en ehkä haluaisi ollenkaan tutustua häneen.
Kuvitellaan edellisen jatkoksi, että markkinat sattuisivat olemaan tehokkaat tämän sadistin ansiosta. Puuhastelemalla hieman muiden päiväaskareiden ohessa tilinpäätöslukuja ja yritysten tulosnäkymiä sekä keskittämällä sijoitukset muutamaan kohteeseen, olen samalla odotusarvolla muiden kanssa. Matka maaliin on vain hieman pomppuisempaa kuin hajauttavilla puuhastelijoilla. Olen siis menettänyt tästä puuhastelusta aikaani muihin puuhasteluihin (vaihtoehtoiskustannus ajalle), mutta tämä yritysten tilinpäätösten näpräily tuntuu mielekkäältä puuhalta tiettyyn päiväannokseen asti eikä (väärä) kuvitelmani omasta paremmuudesta muihin sijoittajiin ole lainkaan pahaksi narsistipsykopaatin pääkopalle. Teen tätä puuhastelua siis ihan mieluusti.
Mutta, jos markkinat eivät olekaan tehokkaat ja laiskalle psykopaatille on korjattavissa riskin suhteen epänormaalin korkeata tuottoa, missaan ensinnäkin rahaa olemalla ulkona pelistä ja toiseksi kiksejä 'voittamisesta'. Siten, omien pennokaisten sijoittelu on epäsymmetrinen betsi markkinoiden epätehokkuudelle: jos markkinat ovat tehokkaat häviän ajankäyttöni, jonka vaihtoehtoiskustannus on pieni, mutta mikäli markkinat eivät ole tehokkaat voin voittaa/hävitä rahallista ja emotionaalista pääomaa.
Keskustelu aiheesta uskonoppineiden kanssa jatkuu sävyssä: "Saattaa olla, että markkinat eivät ole tehokkaat, mutta miksi kuvittelet itse pystyväsi ylituottoon?" Koska olen ylimielinen paska, että siksi. Saatan myös joku kaunis päivä avata toistamiseen syitä ylimielisyyteni, mutta silloin ollaankin jo vaihdettua uskontoa toiseen - mitään varmoja todisteita ylimielisyyteni paikkansa pitämiseksi minulla ei ole tarjolla. Ainoastaan saduissa väitetään varmuudella, että keisarilla ei ole vaatteita. Todellisuudessa meidän pitäisi vain myöntää, että emme yksinkertaisesti tiedä.
