Artikkelit

Listaamattoman yhtiön arvostaminen

Jaa Twiittaa

Pörssilistattujen yhtiöiden markkina-arvon löytäminen on helppoa, sillä talouslehtien nettisivuilta löytää helposti yhtiön osakkeen hinnan ja osakkeiden kokonaismäärän, joiden perusteella markkina-arvon saa laskettua. Listaamattomien yhtiöiden tapauksessa tilanne ei ole yhtä helppo. Pörssilistattuihin osakkeisiin sijoitettaessa todellisia superosakkeita on vaikeaa löytää johtuen tarjolla olevan tiedon ja julkisilla markkinoilla toimivien sijoittajien määrästä. Listaamattomissa osakkeissa piilee mahdollisuus todellisiin tähdenlentoihin, joskin riskitkin ovat suuremmat. Nykyaikana sijoitusta etsivää käteistä on liikkeellä ennätysmäärä ja idean muuttaminen maailmanlaajuiseksi tuotteeksi tai palveluksi on helpompaa kuin koskaan ennen, joten potentiaalisia sijoituskohteita listaamattomilla markkinoilla on pilvin pimein.

Listaamattomien yhtiöiden arvostamisen erityisen haastavaksi tekee ekosysteemin puuttuminen. Toimivan markkinapaikan ja yrityksiä analysoivien analyytikoiden tuominen luo sijoittajakunnalle mahdollisuuden paremmin hinnoitella listaamattomia yhtiöitä, ilman tietorikasta ekosysteemiä se on varsin hankalaa. Toisaalta listaamattomia yhtiöitä ei velvoiteta yhtä tarkkaan kirjanpito- ja raportointivelvollisuuksiin, joka osaltaan hankaloittaa arvostusprosessia. Markkinapaikkaongelman ratkaissut Invesdor tarjoaa yksityissijoittajille mahdollisuuden sijoittaa listaamattominen yhtiöiden osakeanteihin jatkuvalla tahdilla laajaan toimialavalikoimaan. Väylä listaamattomiin sijoituksiin on siis auki, mutta miten niitä voidaan sitten arvostaa?

Listaamattomat yhtiöt voidaan jakaa kahteen ryhmään riippuen yhtiön kehitysvaiheesta. Aikaisen kehitysvaiheen yhtiöillä ei välttämättä ole vielä edes liikevaihtoa; ne toimivat idean pohjalta ja kehittävät tuotetta tai palvelua myyntivalmiiksi kokonaisuudeksi. Osa yrityksistä toimii pelkän idean pohjalta mutta yrityksen aikaisessa kehitysvaiheissakin on eri kehitystasoja; riippuen toimialasta, esimerkiksi medtech-alalla tuotekehitys vaatii paljon aikaa ja pääomaa ja vaatii yritykseltä vuosia tutkimustyötä. Kehittyneimmillä ”pre-revenue”-yrityksillä voi olla patentitkin jo kunnossa soveltuvuusselvityksen (proof-of-concept) lisäksi. Nämä nk. ”startup”-yritykset toimivat enkelisijoittajien ja Venture Capital-rahastojen rahoittamina ja niiden arvostamisessa korostuvat ennenkaikkea kasvupotentiaalin ja tiimin merkitys. Startup-yrityksen idean skaalautuminen laajalle potentiaaliselle asiakaskunnalle on ensiarvoisen tärkeää. Numeroihin perustuva arvostaminen ”pre-revenue”-yrityksissä on siis lähes mahdotonta liikevaihdon puuttumisen ansiosta.

Yrityksen elinkaaren kypsempään vaiheeseen ehtineiden, tuottavien yhtiöiden arvostaminen laskennallisesti onnistuu startup-yrityksiä helpommin. Yhtiöillä on näyttää liikevaihtoa ja kannattavuutta vuosien ajalta, joten erilaisia matemaattisia metodeja hyväksikäyttämällä voidaan määritellä yhtiön arvo. Seuraavassa käymme läpi muutaman arvonmääritysmetodin koskien nimenomaan kypsän kehitysasteen yhtiöitä.

Vertaisyhtiö-analyysi (Comparable Company Analysis, CCA)

CCAssa listaamatonta yhtiötä verrataan listattuun yhtiöön, joka on samalla alalla ja muistuttaa läheisesti listaamatonta yhtiötä.  Tämän onnistumiseksi tarvitaan listaamattoman yhtiöiden olennaisimmat tilinpäätöstiedot. Tämä metodi olettaa että samantyyppisillä yhtiöillä tietyllä alalla on yhtäläiset tunnusluvut.

Yhtiön arvostamiseksi täytyy siis etsiä tietoa julkisista yhtiöistä, jotka läheisesti muistuttavat arvostettavaa listaamatonta yhtiötä kooltaan ja toiminnaltaan. Kun joukko vertaisyhtiöitä on löytynyt, lasketaan näistä toimialan keskiarvot tärkeimmille tilinpäätösluvuille. Tärkeimmät tunnusluvut täytyy myös laskea, näihin kuuluvat muun muassa P/E- ja P/B-luvut monen muun lisäksi. Yhtiön yritysarvon (velattoman arvon) perusteella lasketut tunnusluvut antavat parhaan arvion yhtiön arvosta. Vertaamalla listaamattoman yhtiön tunnuslukuja listatuista rakennetun vertaisjoukon tunnuslukuihin voidaan tarkemmin arvioida yhtiön arvoa markkinoilla.

Jos listaamaton yhtiö toimii alalla, jossa on viime aikoina tapahtunut paljon yritysostoja tai listautumisia, voidaan näistä tapahtumista hankkia lisätietoa yhtiön arvon laskemiseksi.  

Kassavirtojen diskonttaaminen (Discounted Cash Flow model, DCF)

Kassavirtojen diskonttaamismallilla (DCF-malli) vertaisyhtiöanalyysi viedään askelta pidemmälle. DCF-mallin tärkeimpänä tekijänä on arvioida yhtiön liikevaihdon kasvu mahdollisimman tarkasti. Tämä on luonnollisesti erittäin haastavaa jopa listatulle yhtiölle, joten listaamattomalle oletusten tekeminen on vieläkin kiharaisempaa. Listaamattomia yhtiötä ei pidetä niin tarkan valvovan silmän alla kirjanpidon ja raportoinnin suhteen kuin listattuja, julkisia yrityksiä, joten informaation kerääminen on haastellista. On siis tärkeää huomata että liikevaihdon kasvun arvioinnissa käytetään oletuksia ja arviot saattavat poiketa toisistaan huomattavasti. Tästä syystä hyvä lähtökohta on käyttää listattuja vertaisyhtiöitä referenssinä mallin rakentamista varten.

Liikevaihdon kasvun perusteella voidaan laskea arvio yhtiön vapaasta kassavirrasta, normaalisti viiden tulevan vuoden ajalle. Vapaa kassavirta diskontataan korkotekijällä kuten WACC (Weighted Average Cost of Capital), jota varten tarvitsee tietää enemmän muun muassa yhtiön verokannassa, yhtiön velkojen koroista ja pääomarakenteesta. Kun korkotekijä on määritelty voidaan vapaa kassavirta diskontata korkotekijällä seuraavalle viidelle vuodelle, minkä perusteella saadaan määriteltä arvio yhtiön arvosta. Kassavirtojen diskonttaaminen on haastava analyysi ja vaatii merkittävää kokemusta taloudellisesta mallintamisesta.

First Chicago-metodi

First Chicago-metodi on yhdistelmä edellämainituista tunnuslukupohjaisesta vertaisyhtiöanalyysista ja kassavirtojen diskonttaamisesta. Tässä metodissa asetetaan eri todennäköisyyksiä mahdollisille tulevaisuuden näkymille; unelmaskenaario, maltillinen kehitys ja painajaisskenaario. Näille jokaiselle asetetaan todennäköisyys. First Chicago-metodi käydään tarkasti läpi yhtiön kasvupotentiaali ja tappioriski, jotta saadaan tarkin mahdollinen kuva yhtiön tulevaisuudesta.

Yhteenveto

Listaamattoman yhtiön analyysissa käytetään merkittävä määrä erilaisia oletuksia ja arvioita, vaikka tilinopäätöstietoja olisikin saatavilla usean vuoden ajalta. Sama tilanne on toki julkisilla ja listatuilla yrityksilläkin, joten sen takia ei kannata lannistua. Listaamattomilla yhtiöillä oletusten määrä arvonmäärityksessä on kuitenkin huomattava. Tutkimalla listattuja vertaisyhtiöitä saadaan viitearvoja listaamattoman yhtiön arvon laskemiselle. Kaikessa arvonmäärityksessä pitää ottaa huomioon myös yksittäisten, odottomattomien, joko positiivisten tai negatiivisten, tapahtumien todennäköisyys. Erityisen arvokkaita ovat vertaisyhtiöiden viimeaikaisten yrityskauppojen- tai järjestelyjen perusteella tehdyt investointipankkien analyysit.

Listaamattomiin yhtiöihin pääsee sijoittamaan Invesdorin osakeanneissa, joita on tarjolla jatkuvasti useita eri toimialoille.

  • Kaupallinen yhteistyö
Jarkko Aho & Nina Nordlund: Taloudellinen vapaus osakkeilla -valmennus
Kolumnit
Ollekin on vielä aktiivinen
Kuinka tehdä asunnoista kohtuuhintaisia
Artikkelit
Almanakka - Seurantalistapäivitys: Kamux