Administer Group listautui pörssiin vuonna 2021. Listautumishinta oli 4,86 euroa osakkeelta, ja tänään osakkeen saa ostettua puoleen hintaan.
Vuonna 2024 Administerin liikevaihto oli noin 75 miljoonaa euroa. Sillä on yli tuhat työntekijää ja viisi tuhatta asiakasta. Administerin strategiana on kasvaa kannattavasti Suomessa ja valikoidusti Baltiassa. Ainoastaan tavoite on selkeä. Yhtiö tavoittelee 100 miljoonan euron liikevaihtoa ja 15 prosentin käyttökatetta ensi vuoden loppuun mennessä.
Tällä viikolla Administer tiedotti mittavasta yrityskaupasta. Se ostaa 80 prosenttia eri julkisyhteisöjen omistamasta Sarastian talous-, palkka- ja ohjelmistoliiketoiminnasta, jonka liikevaihtoennuste tälle vuodelle on 35 miljoonaa euroa. Administer ostaa heikosti kannattavan liiketoiminnan viiden miljoonan euron kauppahintaan. Loppuosa yhtiöstä on tarkoitus siirtyä Administerin haltuun vuoden 2029 puoliväliin mennessä.
Administerin, Aallonin ja Talenomin kurssikehitys (Lähde: Koyfin)
Hajanainen joukko liiketoimintoja
Administer Group on neljän liiketoiminnan ryhmä. Suurin bisnes on Silta, joka on palkanlaskennan ja henkilöstöhallinnon palveluyritys. Silta mainitsee asiakkaikseen muun muassa Essityn, Parocin ja Intrumin. Administer kutsuu itseään palkkahallinnon markkinajohtajaksi Suomessa.
Toiseksi suurin liiketoiminto on Econia, joka tarjoaa niin taloushallinnon palveluita, henkilöstövuokrausta, isännöintiä kuin harmaan talouden torjunnan palveluita.Kirjanpitoa ja taloushallintoa tarjoava Administer tilitoimisto tuo noin neljäsosan liikevaihdosta. Yhtiön pienin liiketoiminta on 45-vuotias Emce, joka kehittää ja myy taloushallinnon ohjelmistoja sekä toiminnanohjausjärjestelmiä (10 % liikevaihdosta).
Administerin liikevaihdon jakauma. (Lähde: Administer)
Sijoittajalle jää herkästi epäselväksi mikä Administer haluaa olla isona. Sijoituksena Administer on ensisijaisesti käänneyhtiö sekä toissijaisesti yritysostoilla kasvua tekevä pääomakevyt palveluyhtiö. Administerin on ennen kaikkea todistettava, että se pystyy harjoittamaan kannattavaa liiketoimintaa.
Luvuissa on merkkejä paremmasta
Vuonna 2024 Administerin liikevaihto laski 1,6 prosenttia ja käyttökate liki kaksinkertaistui 5,5 miljoonaan euroon eli 7,4 prosenttiin liikevaihdosta. Absoluuttisesti käyttökate ylsi reilusti yli vuoden 2020 lukeman, mutta suhteellinen kannattavuus jäi vielä vuoden 2020 lukemista. Yhtiö kiitti käyttökatteen parantumisesta kannattavuusohjelmaa.
Eri liiketoiminnoista heikoimmin suoriutui Econia, jonka liikevaihto laski yli yhdeksän prosenttia. Kolmen muun yksikön liikevaihto kehittyi -2-+2 prosentin vaihteluvälissä. Administer ei viesti eri liiketoimintojen kannattavuutta, mutta luonnollisesti ohjelmistoliiketoiminnan kannattavuus on huomattavasti korkeampi kuin henkilöstövuokrauksen.
Administerin liikevaihdon ja käyttökatteen kehitys vuosina 2020-2024. (Lähde: Administer)
Ensimmäisellä vuosineljänneksellä Administerin liikevaihto pysyi vertailukauden tasolla. Käyttökatemarginaali nousi 10,7 prosenttiin yhdeksän prosentin tienoilta. EBITA kasvoi 35 prosenttia 1,4 miljoonaan euroon. Myös osakekohtainen tulos vaihtoi väriään mustasta vihreäksi. Econian liikevaihto jatkoi reilun kahdeksan prosentin laskussa ja Administerin liikevaihto laski liki viisi prosenttia. Sillan ja Emcen liikevaihdot asettuivat vertailukauden tasolle.
Yritysostojen vuoksi Administer tekee merkittävän määrän poistoja. Vuonna 2024 se teki liikearvon poistoja 4,2 miljoonan euron ja arvonalenemia 0,6 miljoonan euron edestä. Näillä kirjauksilla ei ole kassavirtavaikutusta. Liikearvon poistoista oikaistu tulos oli 2 miljoonaa euroa positiivinen viime vuonna, korkeimmillaan neljään vuoteen.
Kannattavuus kilpistyy yritysostoihin
Pörssilistattujen tilitoimistoketjujen tärkein kasvun lähde ovat yritysostot. Inderesin mukaan Administer on tehnyt liki 30 yritysostoa vuodesta 2018 alkaen. Silmiinpistävää on se, että moni yritysosto ei vaikuta kovinkaan onnistuneelta. Tämän ja viime vuoden aikana Administer on tehnyt seitsemän pientä yritysostoa, jotka toivottavasti kohentavat yhtiön liikevaihtoa ja kannattavuutta seuraavan vuoden aikana.
Ennen viimeisintä kauppaa Econia oli Administerin historian suurin yritysosto, joka toteutettiin vuonna 2022. Administer maksoi Econiasta 20 miljoonaa euroa. Ostovuonna Econian liikevaihto oli 24,4 miljoonaa euroa ja se teki liikevoittoa lähes 1,8 miljoonaa euroa. Viimeisen kahden vuoden aikana liikevaihto on laskenut 21,2 miljoonaan euroon, liikevoitto on täpärästi negatiivinen ja henkilöstömäärä on laskenut liki sadalla. Henkilöstövuokrauksen heikkous lienee yksi pääsyistä heikon kehityksen taustalla. Econian perustajalla, Elina Salmivalalla, on siskonsa kanssa käynnissä uusi taloushallinnon yritys.
Viime vuoden heinäkuussa Administer nosti omistusosuutensa Kuntalaskennassa 49 prosentista 90 prosenttiin. Administer oli omistanut yhtiöstä pitkään alle puolet. Kunnille taloushallintoa tarjoava Kuntalaskenta on ollut pahoissa vaikeuksissa, kun se ei saanut kaikkien asiakkaiden tilinpäätöksiä valmiiksi sovitussa aikataulussa.
Toukokuun loppupuolella Pieksämäen Uutiset kirjoitti maksumuurin takana, että “Kuntalaskenta on jo ratkonut viime vuoden ongelmat”. Sarastialta juuri ostetun liiketoiminnan ja Kuntalaskennan yhdistelmä on merkittävä toimija julkishallinnon asiakkuuksissa. Administerilla on kuitenkin nyt yhden sijasta kaksi takeltelevaa bisnestä käännettävänä. Sarastialta ostetun liiketoiminnan odotetaan tekevän tänä vuonna 1,1 miljoonaa euroa tappiota liikevoittotasolla.
Teoriassa Administerillä on mainiot mahdollisuudet myydä eri liiketoimintojen palveluja ristiin olemassa oleville asiakkaille. Todellisuudessa ristiinmyynti on paljon powerpoint-kalvoilla mainittua vaikeampaa. Etenkin kun Administerin yksiköt ovat erillisiä juridisia yhtiöitä. Kuriositeettina mainittakoon ruotsalainen lakipalvelualusta Legalbuddy, jonka Administer on tuonut Suomeen lakiosastonsa siivellä. Palvelu vaikuttaa Fondian kilpailijalta.
Arvostus on optimistille houkutteleva
Administerin markkina-arvo on alle 40 miljoonaa euroa, parikymmentä miljoonaa vähemmän kuin listautumishetkellä. Tänään liikevaihto on yli 31 miljoonaa euroa korkeampi, mutta liikevoitto miljoonan vähemmän. Vuoden 2024 liikevaihto jäi kuitenkin listaututumishetken tavoitteesta 10 miljoonaa euroa ja käyttökatemarginaali ei ole yltänyt lähimainkaan 24 prosentin tavoitetta.
Analyytikoista Administeria seuraavat Inderes ja Evli. Ensimmäisen vuosineljänneksen jälkeen Evli korotti Administerin tavoitehintaa kymmenellä sentillä 2,9 euroon. Ensimmäisen vuosineljänneksen jälkeen Inderes palautti tavoitehinnan takaisin 2,8 euroon, tasolle, jossa se oli ollut kolmannen vuosineljänneksen jälkeen. Analyytikoiden ennusteista on tärkeä laittaa merkille, etteivät ne pidä sisällään yritysostoja.
Sekä Inderes että Evli odottavat Administerin saavuttavan ensi vuonna noin 79 miljoonan euron liikevaihdon. Molemmat odottavat yhtiöltä noin kymmenen prosentin käyttökatemarginaalia. Näillä ennusteilla Administerin arvostus painuisi 6-7 tasolle EV/EBITA-kertoimella mitattuna ja alle viiden EV/EBITDA-kertoimella.
Administerin liikevaihto-ohjeistus tälle vuodelle on 72-78 miljoonaa euroa ja käyttökatteen asettuvan 7-10 prosentin haarukkaan. Analyytikoiden ennusteet kuluvalle vuodelle ovat Administerin haarukan keskivälin tienoilla. Mikäli sijoittajien odotukset, nykyinen osakekurssi, heijastelee analyytikoiden ennusteita, myönteiselle yllätykselle on tilaa. Käänneyhtiöstatuksen vuoksi osakekurssia ohjannee kasvu ja kannattavuus.
Myös Administerin johtoa ohjaa kasvu ja kannattavuus. Lyhyen aikavälin (2026-2027) tavoitteiden kriteereinä ovat yhtiön käyttökate (60-70 % painolla) ja liikevaihto (40-30 % painolla). Administerin tilitoimistopalveluiden liiketoimintajohtaja ja yhtiön hallituksen jäsen Peter Aho omistaa osakkeista yli 45 prosenttia. Eläkevakuutusyhtiö Ilmarinen on toiseksi suurin omistaja kahdeksan prosentin omistusosuudella. Emcen perustajat omistavat myös kahdeksan prosenttia Administerista sijoitusyhtiönsä kautta.
Näin yli 60 prosenttia osakkeista on melko pysyvissä käsissä tai valmiina myymään osakkeet, vaikka monipuoliselle kokonaisuudelle on vaikea nähdä ostajia. Keskittynyt omistus aiheuttaa omalta osaltaan sen, että Administerin osakkeen likviditeetti on erittäin heikko. Piensijoittajalle tämä voi olla osa mahdollisuutta, mutta ostotoimeksiantoa tehdessä on syytä olla tarkkana.
Administerin verrokeiksi ja osin kilpailijoiksi voi laskea Aallonin ja Talenomin. Kannattavuushaasteiden vuoksi Administer ei näytä juuri houkuttelevammalta kuin kaksi verrokkia. EV/S-kerroin kuitenkin kuvastaa piilevää potentiaalia, jos kannattavuuskäänne toteutuu. Aallon ja Talenom lienevät parempia sekä keskittyneempiä yrityksiä ja niillä on enemmän paukkuja tehdä yritysostoja.
Jos sijoittaja näkee palkkahallinnon houkuttelevana liiketoimintana, pelkästään Yhdysvaltoihin on listattu monia vaihtoehtoja: ADP, Paychex, Paycom ja Paylocity. Korkeista arvostuskertoimista päätellen näiden täytyy olla niin kutsuttuja laatuyhtiöitä.
Vuoden 2026 tulosennusteella (0,18 euroa) Administerin P/E-luvuksi muodostuu 15. Ennuste on yhdistelmä Inderesiä (0,32 euroa) ja Evliä (0,05 euroa), jotka molemmat ennustavat erilaista tulosta. Evlin luvussa liikearvon poistoja ei ole oikaistu. Administer on siis osake uskovaisille. Ensin on uskottava tuloskäänteeseen. Sitten on päätettävä mihin lukuihin uskoo. Molemmat ovat omalla tavallaan oikeita. Oikaistujen lukujen osalta on hyvä muistaa, että useimmiten yritysostojen vastapainona velka tai osakkeiden lukumäärä kasvaa, eikä liikevaihdon ja tuloksen kasvu ole taattu.
Administerissa on potentiaalia myös kohtuulliseksi osinkoyhtiöksi. Se jakoi osinkoa viisi senttiä osakkeelta viime tilikaudelta. Irtoamishetkellä osinkotuotto olisi ollut pari prosenttia. Yhtiön politiikkana on jakaa osinkoa 30 prosenttia liikearvopoistoilla oikaistusta tuloksesta.
Sijoitusteesin elementtejä
- Administer on käänneyhtiö, joten kannattavuusparannus lienee osakkeen tärkein arvoajuri. Viimeisimmät tulosjulkistukset ovat antaneet merkkejä kannattavuuden parantumisesta. Tuorein yritysosto tuo vastapainetta hyvälle kehitykselle vähintään lyhyellä aikavälillä.
- Julkisyhteisöjen taloushallinnosta tuli hyppäyksellä Administerin tärkein liiketoiminta-alue. Sen kääntäminen voitolliseksi on nyt ensiarvoisen tärkeää.
- Pieni markkina-arvo ja keskittynyt omistus luovat mahdollisuuden piensijoittajalle.
- Administerin läpinäkyvyys on heikko ja sijoittajan on vaikea hahmottaa, millä toimilla kannattavuusparannus tapahtuu. Rakennejärjestelyt voisivat olla myönteinen kurssiajuri.
- Taloudellisen aktiviteetin kasvu sataa tilitoimistojen laariin. Korkojen lasku ja kuluttajien ostovoiman kohentuminen voivat auttaa Administeria käänteessä.
