Olet täällä

Arvosijoittaminen - 12.11.2019 11.24

Kiitokset kommentista, Erik. 

Kiteytin aika hyvin Klarmanin pääteesit tuossa kirjoituksessa, johon viittaat. Pidän erityisesti siitä, että Klarman uskaltaa olla isosti käteisenä, kun osakkeet ovat selkeästi yliarvostettuja. Tätä yritän tehdä myös itse. En tosin myy mitään niin herkästi kuin Klarman, mutta pidän tuottovaatimukseni (turvamarginaalin) niin korkeana, ettei nousumarkkinan pitkittyessä löydy kovin paljon ostettavaa. Tilillä on siten laskumarkkinan koittaessa aina käteistä, joka sinne osinko- ja muusta tulovirrasta on kertynyt. Arvostan Klarmanissa myös sitä, että hän uskaltaa olla pitkiäkin aikoja tekemättä mitään. Tämä ei välttämättä ole näyttänyt hänen asiakkaidensa silmissä aina hyvältä, mutta se on pitkällä aikavälillä kannattanut. Pitkäjänteisen sijoittajan ei tarvitse hosua ja säätää jatkuvasti. Mutta sitten, kun on paikka, Klarman iskee isosti. Korostaisin vielä erityisesti sitä, että Klarman käyttää yleensä todella isoa turvamarginaalia ennen kuin ostaa. Tämä on pelastanut myös minut isoilta pettymyksiltä. Esimerkiksi Nordean kohdalla pakotin itseni ostamaan vasta, kun aliarvostus oli todella suuri. Olisin toki voinut jäädä junasta, jos kurssi olisi kääntynyt aiemmin. Niinkin on monesti käynyt. Klarmanin tapaan olen mieluummin varovainen, kuin uhkarohkea. Se on yleensä kannattanut. Kun ostaa riittävän isolla turvamarginaalilla, ei haittaa, vaikka olisi ollut analyysissaan vähän liian positiivinen. Silti tuotto-odotus on yleensä todella hyvä. Nämä kaikki ovat enemmänkin huomioita Klarmanin urasta kuin vain Margin of Safety -kirjasta. Eikä näissä opeissa sinänsä mitään ihmeellistä ole, mutta kyllä ne silti tuntuvat unohtuvan monilta.

Jos jotain pitäisi sanoa nimenomaan kirjasta, pidän tavasta, jolla Klarman kuvaa spekulointia ja erottaa sen sijoittamisesta. Tästä päästään kirjan mielestäni tärkeimpään oppiin: yksityissijoittajan pitää osata pelata omaa pitkäjänteistä peliään ja hyödyntää instituutiosijoittajien rajoitteita ja lyhytjänteisyyttä. Usein jotenkin ajatellaan, että yksityissijoittaja olisi altavastaaja ammattisijoittajaan nähden, vaikka asia ei todellakaan ole aina näin. Yksityissijoittajalla on paljon enemmän mahdollisuuksia ylituottoon, pelkästään jo ammattilaisten monien rajoitteiden takia (esim. osakerahastojen on oltava käytännössä koko ajan 100 prosentin osakepainolla) . Tämä on hyvä pointti, jota ei usein ajatella. Klarman korostaa kirjassaan hyvin myös sijoitusprosessia ja "alhaalta ylös" -analyysiä. Nämä ovat keskiössä myös omassa sijoitustoiminnassani. Kuvaukset sijoittamisen erikoistilanteista ovat mielenkiintoisia, vaikka turhan vähän tulee niitä itse harrastettua (saman tyyppistä pohdintaa on toki muissakin kirjoissa, esim. Greenblattilta). Klarmanin kirja on kyllä yksi suosikeistani, vaikka valtaosa sisällöstä on loppujen lopuksi aika peruskamaa ja tuttua monien muiden kirjojen kautta. 

R.W.

Näytä koko viesti
Random Walkerin matka osakemarkkinoiden maailmassa - 12.11.2019 09.01

Kiitokset taas kommenteista ja kysymyksestä, "luxa". 

Tuohon aiempaan kommenttiisi liityen, olen puhumassa Sijoitus Invest -messuilla 26.11. Tule vetämään hihasta, jos satut olemaan paikalla. 

En ole koskaan ajatellut Exeliä yritysostokohteena. Päinvastoin. Exel voi hyvin kasvaa itse ostelemalla pieniä kilpailijoitaan kapealla markkinallaan, sillä ala on fragmentoitunut ja Exel on absoluuttisesta pienuudestaan huolimatta suurimpia toimijoita. 

Kanssasi on helppo olla samaa mieltä käteispainon kasvattamisesta. Käteisen osuus kasvaa automaattisesti, kun osingoille ja muulle tulovirralle ei tahdo löytyä ostokohteita. Vähän olen toki ostellut viime aikoinakin, kun yksittäisiä osakkeita on saanut edullisesti. Viimeisimmät ostot ovat Nordea ja Konecranes, ihan osto-ohjelmani mukaisesti. Myös Exeliä pitäisi ostaa lisää. Kurssi on pohjilta vähän noussut, mutta ei liiaksi. Mainitsemaasi Oriolaan en ole vieläkään koskenut, vaikka pidemmän aikavälin näkemykseni on edelleen aika positiivinen. 

R.W.

Näytä koko viesti
Mitä P/E-luku oikeasti kertoo? - 7.10.2019 11.38
JoonasKarhu kirjoitti:

Jos kasvu-% > tuottovaatimus-%, niin toimiiko kaava muuten, mutta Kasvu / Kasvu - Tuottovaatimus?

Samoin kysymys artikkeliin "Mitä P/B-luku oikeasti kertoo" - laskettaessa kasvulisää ja kasvu on suurempi kuin tuottovaatimus, toimiiko kaava muuten, mutta (Kasvu - Tuottovaatimus) x Tuottovaatimus?

Kiitos!

Kasvu ei voi koskaan olla tuottovaatimusta (tuotto-odotusta) suurempi. Tämän huomaa hyvin, kun tuotto-odotus esitetään osinkotuoton ja osinkojen kasvun avulla: 

Tuotto-odotus = Osinkotuotto + Osinkojen kasvu

Jos yhtiö maksaa osinkoa (eli osinkotuotto on positiivinen), tuotto-odotus on aina kasvua suurempi. Jos yhtiö ei maksa osinkoa (eli osinkotuotto on nolla), tuotto-odotus on täsmälleen kasvun suuruinen. Oletus nollaosingoista ei kuitenkaan ole pitkällä aikavälillä realistinen. Investointimahdollisuudet ovat rajalliset, joten yhtiöthän hukkuvat lopulta kassaansa, jos ne eivät koskaan jaa osinkoa. 

Saman asian voi perustella ilman kaavoja ihan maalaisjärjelläkin. Osinkojen kasvu ei voi pitkällä aikavälillä poiketa tuloskasvusta, joka ei voi poiketa talouskasvusta. Keskuspankkien toimet ja sitä kautta riskitön korko heijastelee talouskasvua. Yksikään osakesijoittaja ei tyydy vain talouskasvun suuruiseen tuottoon, koska saman tuoton saa pitkällä aikavälillä riskittömästi esimerkiksi valtion obligaatioista. Tästä syystä osakesijoittajien tuottovaatimus pitää sisällään riskilisän. Kun riskit ovat korkealla, osakkeiden hinnat laskevat ja osinkotuotto nousee. Kun riskit ovat matalalla, osakkeiden hinnat nousevat ja osinkotuotto laskee. Eli osinkotuotto heijastelee sijoittajien riskilisää ja sen täytyy olla positiivinen, koska osakesijoittaminen on korkosijoittamista riskipitoisempaa. Näin ollen myös tuottovaatimus asettuu aina kasvua (riskitöntä korkoa) suuremmaksi.   

R.W.

 

Näytä koko viesti
Random Walkerin matka osakemarkkinoiden maailmassa - 19.8.2019 10.03

Kiitos muillekin palautteesta ja jatkokysymyksistä! Tässä lyhyet kommentit kaikille.

luxalle: 

Exel-sijoitus on opettanut erityistä kärsivällisyyttä. Kurssinousua odotellessa on tosiaan voinut lisäillä kaikessa rauhassa. Incapia en ole juurikaan seurannut.  

pk:lle: 

En lähtökohtaisesti myy eli osta ja pidä -tyylillä mennään. Myynti voi toki tulla ajankohtaiseksi, jos yhtiön laatu heikkenee selvästi (eikä kyse ole vain väliaikaisista ongelmista). Todella räikeissä yliarvostustilanteissa voin myös periaatteessa myydä. Joku aina silloin tällöin ihmettelee miksen käytännössä kuitenkaan myy, vaikka kurssi on noussut selvästi. Periaatteessa myynteihin voisi käyttää myyntiohjelmia (käänteinen osto-ohjelma), jolloin voisi kuvitella pääsevänsä melko hyvään keskimyyntihintaan. Myynneissä onnistuminen on kuitenkin käytännössä hyvin vaikeaa. Laatuyhtiöiden pohjahintojen haarukointi onnistuu jollakin tarkkuudella (koska hyvien yhtiöiden fundamentit rajoittavat kurssilaskua), mutta on melko mahdoton arvioida kuinka korkealle kurssit nousevat pitkässä noususuhdanteessa. Jos myy liian aikaisin, voi jäädä paitsi usean vuoden osingoista kurssien jatkaessa nousuaan. Voi olla, ettei osakkeita edes saa ostettua takaisin halvemmalla. Tämä pätee nimenomaan laatuyhtiöihin, joiden arvot (ja sitä kautta hinnat) nousevat pitkässä juoksussa. En siis ole myynyt Konecranesia tai Nokian Renkaita tässä välissä, vaikka tietysti jälkikäteen on helppo sanoa, että se olisi kannattanut. Mutta tämä ei estä tavoittelemani tuoton toteutumista. Osta ja pidä -strategiani perustuu siihen, että saan hankintahetkellä riittävän suuren osinkotuoton, joka yhdessä osinkojen tulevan kasvun kanssa kattaa tuotto-odotukseni (huomaa, että osinkojen kasvu vastaa pitkällä aikavälillä arvonnousua). Eli kun aina ostaa riittävän halvalla yhtiöitä, joiden arvo nousee ja osinko kasvaa, myyminen ei ole välttämätöntä.       

Addictedille:

En tiedä huomasitko jo, että kirjoittelin Nordeasta Nordnetin blogiin. Sampoonkin voisin palata myöhemmin.

R.W.

 

Näytä koko viesti
Random Walkerin matka osakemarkkinoiden maailmassa - 11.8.2019 05.22

Kiitos kysymyksestä ja positiivisesta palautteesta, ”Addicted”.

Metsäyhtiöt ovat saaneet nauttia viime vuodet hyvästä suhdanteesta, mikä on näkynyt tavallista korkeampina pääoman tuottoina. Toki yhtiöt ovat kehittyneet samaan aikaan myös rakenteellisesti, mutta suhdanteella on silti iso vaikutus. Tästä syystä ei kannata tuudittautua siihen, että yhtiöiden nykyinen tulostaso olisi normaali. Metsäyhtiöt eivät ole koskaan lukeutuneet suosikkeihini, vaikka niissä varmasti on potentiaalia, johon viittaat.   

Mutta jos minun olisi pakko laittaa rahani esimerkiksi Stora Ensoon, yrittäisin hahmotella osakkeen ”oikeaa” arvoa ja ostojeni aloitushintaa seuraavalla tavalla:

Jos olisin tarkemman toimiala- ja kilpailuanalyysin perusteella sitä mieltä, että yhtiö on muuttunut muutaman viime vuoden aikana rakenteellisesti aiempaa laadukkaammaksi, käyttäisin normaalina oman pääoman tuottona esimerkiksi viiden vuoden keskimääräistä tuottoa (noin 12 %). Jos päätyisin siihen, että hyvä kehitys on ollut pääosin suhdannevetoista, laskisin ROE:n keskiarvon pidemmältä ajanjaksolta, esimerkiksi seitsemältä vuodelta (noin 10 %), jolloin heikompi suhdannevaihe näkyy luvuissa selvemmin. Huomaa, että varsinkin heikommassa skenaariossa ero vuodelta 2018 toteutuneeseen ROE:en (noin 17 %) on melkoinen. Analyytikoiden tämän vuoden konsensusennuste (noin 13 %) on edelleen korkeahko ja uskonkin, että sitä tullaan vetämään alaspäin.    

5 prosentin kasvuoletuksella ja 9 prosentin tuottovaatimuksella Gordonin kaava antaa osakkeen arvoksi 10,6 - 15,9 euroa (kun ROE on 10 % - 12 %). Nykykurssi (9,6 euroa) ei siis näytä mitenkään korkealta. Myös EPV-analyysi tukee tämän suuntaista näkemystä. Yllä kuvatuilla ROE-oletuksilla normaali EPS on 0,85 - 1,02 euroa ja EPV näin ollen 9,5 - 11,4 euroa. Kuten huomataan, nykykurssi ei hinnoittele osakkeeseen lainkaan kasvua, joten suunnilleen tällä hintatasolla olisin valmis aloittamaan ostot. Jos siis pitäisin yhtiötä laadukkaampana ja siten sijoitusstrategiaani sopivana.

Stora Enson (ja muiden metsäyhtiöiden) kohdalla varautuisin erityisen pitkään osto-ohjelmaan. Jos taantuma tulee, yhtiön nykyinen kurssitaso on auttamatta liian korkea. Metsäyhtiöiden tulos tulee putoamaan sen verran alas, että normaalituloksella laskettu rock bottom -hinta haetaan varmasti jostain 12 - 13 prosentin tuottovaatimuksen kohdalta (eli matalammalta kuin laadukkaammilla yhtiöillä) ja luonnollisesti niin, ettei kasvulle anneta arvoa. Tämä tarkoittaisi 6,5 - 7,1 euron kurssitasoa (kun ROE on 10 %).

R.W. 

 

Näytä koko viesti
Random Walkerin matka osakemarkkinoiden maailmassa - 24.11.2018 11.28

Sain arvosijoittamista käsittelevään ketjuun erinomaisen kysymyksen, johon ajattelin vastata täällä blogini puolella. Toivon, että kohdistatte kysymyksenne ja kommenttinne ensisijaisesti tänne, jotta keskustelu on jatkossa selkeästi yhdessä paikassa.

____

 Alla "PTJ":n viesti:

"Terve RW, 

Hieman jälkijunassa postailen tähän ketjuun, tuoreena Sijoitustiedon lukijana. 

Olen parhaillaan selailemassa läpi blogi-historiaasi, ja saattaakin olla että vastaus myöhemmin tulee vastaan kirjoituksissasi, mutta olisi mielenkiintoista kuulla muutamasta käytännön seikasta liittyen sijoitusprosessiisi. 

1. Kun käytät kassavirroista kaavaa nettotuotto-investoinnit, tuleeko laskemastasi osakekohtaisesta yritysarvosta vähentää nettovelka (mikäli yhtiö ei ole velaton, kuten esimerkeissä ilmeisesti oletettiin)? Kaavahan ottaa huomioon korkokulut, mutta ei mahdollisia lainanlyhennyksiä jotka syövät omistajalle päätyvää kassavirtaa. Olen aikoinani törmännyt Warren Buffettin mainitsemaan "Owners' Earnings" kassavirtalaskelmaan (Nettotulos + Poistot - Investoinnit - Käyttöpääoman muutos), mutta en tämänkään osalta ole löytänyt vastausta nettovelkojen käsittelyyn, laskettuamme nykyarvon tuleville kassavirroille. Perinteisessä oppikirjojen "Cash Flow to Equity (FCFE)" kaavassahan tämä lainanmaksu on huomioitu. 

2. Mainitsit täällä vastauksissa ajavasi tasaisin väliajoin sisään päivittyneet markkinahinnat yms. Helsingin pörssistä laskentataulukkoosi. Teksteistäsi motivoituneena aikomuksena on alkaa kehitellä omaa taulukkoa, jotta skannauksesta tulisi systemaattisempaa, syötätkö inputteja manuaalisesti taulukkoosi vai onko sinulla suositella jotain soveltuvaa apuohjelmaa kyseiseen toimintaan?

Kiitos loistavista kirjoituksista!

-PTJ"

____

Ja alla vastaukseni: 

Kiitos aivan erinomaisesta kysymyksestä, ”PTJ”.

Olemme käsitelleet kassavirran ja omistajan tuloksen (owner earnings) laskemista melko kattavasti Arvoguru-kirjassamme, mutta yritän kiteyttää asian nyt lyhyesti.  

Vastaus riippuu siitä, mitä kassavirtaa tarkalleen ottaen ollaan laskemassa. Vaihtoehdot ovat 1) vapaa kassavirta yritykselle (FCFF), 2) vapaa kassavirta omalle pääomalle (FCFE) ja 3) omistajan tulos (OE).

1)      FCFF-malli

FCFF tarkoittaa sekä oman että vieraan pääoman ehtoisille sijoittajille kuuluvaa kassavirtaa, mikä jää jäljelle, kun operatiivisen liiketoiminnan tuloksesta on vähennetty verot ja kaikki investoinnit:

FCFF = Liikevoitto x (1 – Vero-%) – Nettoinvestoinnit – Nettokäyttöpääoman muutos

Kaavassa nettoinvestoinnit lasketaan seuraavasti:

Nettoinvestoinnit = Bruttoinvestoinnit – Poistot

Bruttoinvestoinneilla tarkoitetaan käyttöomaisuusinvestointeja (kiinteän omaisuuden hankintoja). Niistä on vähennettävä poistot, jotka eivät liity rahan liikkeisiin, vaan ovat vain kirjanpidollinen erä. Olen joskus käyttänyt esitystapaa, jossa nettoinvestoinneilla tarkoitetaan investointeja sekä käyttöomaisuuteen (kiinteään omaisuuteen) että käyttöpääomaan (nettona), mutta tällöin FCFF:n kaavassa ei luonnollisestikaan saa olla nettokäyttöpääoman muutosta erikseen (asia ei siis muutu mihinkään, vain esitystapa on toinen). Nettokäyttöpääoman muutos puolestaan lasketaan seuraavasti:

Nettokäyttöpääoman muutos = Vaihto-omaisuuden lisäys + Myyntisaamisten lisäys – Ostovelkojen lisäys

FCFF-mallilla määritetään nimenomaan yritysarvo (enterprise value, EV). Osakesijoittaja on kiinnostunut osakekannan arvosta eli kun yritysarvo on ensin laskettu tulevien kassavirtojen nykyarvona, tulee siitä lopuksi vähentää nettovelat:

Osakekannan arvo = Yritysarvo – Nettovelat = Yritysarvo – Korolliset velat + Kassa

2)      FCFE-malli

FCFE on kassavirtaa, joka jää osakkeenomistajille, kun vieraan pääoman ehtoiset sijoittajat ovat saaneet korkonsa. Lisäksi FCFE:n laskennassa on huomioitava uusien velkojen liikkeellelasku ja vanhojen velkojen takaisinmaksu, sillä näillä on vaikutusta osakkeenomistajille jaettavissa olevaan kassavirtaan:

FCFE = Nettotulos – Nettoinvestoinnit – Nettokäyttöpääoman muutos + Velkojen liikkeellelasku – Velkojen takaisinmaksu

FCFE-mallilla saadaan suoraan selville osakekannan arvo, sillä siinä hyödynnetään edellä esitetyllä tavalla osakkeenomistajille kuuluvaa kassavirtaa. Näin ollen nettovelkaa ei tietenkään tule vähentää.

Jos määritän arvoa velattomalle yhtiölle (tai yhtiölle, joka halutessaan pääsisi velattomaksi hyvin nopeasti) oikaisen sen verran, etten huomioi FCFE:n laskennassa lainkaan velan muutosta (eli uusien velkojen liikkeellelaskua ja vanhojen velkojen takaisinmaksua). Toisekseen mikään yhtiö ei voi perustaa esimerkiksi osingonmaksuaan siihen, että se ottaa jatkuvasti lisää velkaa. Yllä esittämäni kaava sopiikin paremmin historiallisen (toteutuneen) FCFE:n laskemiseen, mutta arvonmäärityksessä katsotaan tulevaisuuteen. Oletankin yleensä, ettei yhtiön pääomarakenne muutu tulevaisuudessa, jolloin velan muutos on nolla ja kaava supistuu lyhyempään muotoon:

FCFE (kun pääomarakenne ei muutu) = Nettotulos – Nettoinvestoinnit – Nettokäyttöpääoman muutos

Jo aiemmin esitettyyn viitaten, sisällytän nettokäyttöpääoman muutoksen joskus suoraan nettoinvestoinnit-käsitteen alle. Näin teen esimerkiksi silloin, kun lasken vapaata kassavirtaa investointisuhteen avulla (FCFE = Nettotulos – Investointisuhde x Nettotulos). Tällöin ajattelen investointisuhteen (eli kuinka suuren osan nettotuloksesta yhtiö investoi) pitävän sisällään myös käyttöpääoman lisäyksen. Tällaisessa kassavirran laskentatavassa investointien ajattelu kokonaisuutena on luontevaa. Näin ollen FCFE:n kaava supistuu vielä yksinkertaisempaan muotoon.

3)      OE-malli

OE eli omistajan tulos on kassavirtaa, joka yhtiölle jää joko kasvuinvestointeihin tai jaettavaksi osakkeenomistajille. Erona osakkeenomistajille jäävään kassavirtaan (FCFE) on siis se, että OE:ssa huomioidaan vain ylläpitoinvestoinnit (ei kasvuinvestointeja). Buffettin ajatus on, että osakkeenomistajien kannalta kasvuinvestoinnit ovat varteenotettava vaihtoehto osingoille. Jos yhtiö kykenee itse sijoittamaan kassavirtaansa osakkeenomistajaa tuottavammin, kasvuinvestoinnit ovat itse asiassa osingonjakoa parempi vaihtoehto. Esimerkiksi vanhojen koneiden ja laitteiden korjaamiseen kohdistuvat ylläpitoinvestoinnit eivät sitä vastoin tuota mitään lisäarvoa omistajille. Ne vain ylläpitävät liiketoiminnan olemassa olevan kokoluokan.  

Nyrkkisäännön mukaan poistot vastaavat ylläpitoinvestointeja (kiinteään omaisuuteen eli käyttöomaisuuteen). Näin ollen nettoinvestoinnit (kiinteään omaisuuteen) vastaavat kasvuinvestointeja (kiinteään omaisuuteen). Tällöin OE voidaan laskea seuraavasti:

OE (jos poistot = ylläpitoinvestoinnit) = Nettotulos – Nettokäyttöpääoman muutos

Todellisuudessa poistot eivät aina vastaa ylläpitoinvestointeja (ainakaan tarkasti). Siksi käytän niiden laskemiseen mieluummin seuraavaa kaavaa:

Ylläpitoinvestoinnit = Käyttöomaisuusinvestoinnit – Kasvuinvestoinnit = Käyttöomaisuusinvestoinnit – Kiinteä omaisuus liikevaihdosta x Liikevaihdon odotettu kasvu = Käyttöomaisuusinvestoinnit – (Kiinteä omaisuus / Liikevaihto) x (Liikevaihdon odotettu kasvu-% / Liikevaihto)

En mene tässä yksityiskohtiin tarkemmin, mutta jos aihe kiinnostaa, suosittelen lukemaan lisää esimerkiksi Arvogurusta sivuilta 77-89. Kirjassa asiaa on käsitelty todellisten yhtiöesimerkkien kautta hyvinkin monipuolisesti.     

Tuohon toiseen kysymykseesi liittyen saat varmasti parempia vinkkejä muualta. En käytä mitään erikoisia apuohjelmia, mutta olen ”automatisoinut” laskentataulukkoni (Excelin) varsin pitkälle. Esimerkiksi osakekurssit ajan joko Nasdaqin tai Kauppalehden sivuilta suoraan Exceliin ja siitä ne siirtyvät kaavoilla kaikkiin Exceliin rakentamiini screenaustyökaluihin ja arvonmääritysmalleihin. Esimerkiksi DCF-arvonmäärityksessä, jossa minulla on pohjana kaikista seuraamistani yhtiöistä 10 vuoden historia ja oletuksiini perustuva ennuste 10 vuodelle (tuloslaskelma, tase, kassavirrat, eri tunnusluvut jne.) joudun tekemään enemmän ihan oikeasti manuaalista työtä historiadatan (inputtien) syöttämiseen. Ennusteet ja arvonmäärityslaskelmat (outputit) tietysti syntyvät ”automaattisesti” historian ja tiettyjen oletusten pohjalta, kun kaavat on kerran rakennettu taulukkoon. Mutta kysymyksesi ilmeisesti liittyi nimenomaan input-tietojen ajamiseen tai syöttämiseen eikä niinkään siihen, miten rakennetaan arvonmääritysmalli Exceliin.      

R.W.   

Näytä koko viesti
Arvosijoittaminen - 24.11.2018 11.18

Kiitos erinomaisesta kysymyksestä, "PTJ". Vastasin siihen blogini puolella. Vastaukseen pääset tästä.

R.W.

Näytä koko viesti
Arvosijoittaminen - 11.11.2017 10.07

Kiitokset jatkokysymyksistä!

”WarrenMuffetille”:

Olet ihan oikeilla jäljillä eli ostan indeksirahastoja joka kuukausi riippumatta arvostustasoista. Näihin indeksisijoituksiin menee kuitenkin suhteellisen pieni osa kuukausittaisesta tulovirrastani, joten käteisen määrä kasvaa huomattavasti, ellen löydä houkuttelevia suoria sijoituskohteita pörssistä.

Olet myös oikeassa siinä, etten lähtökohtaisesti myy sijoituksiani. Miksi myisin, jos omistan erinomaisen yhtiön, jonka liiketoiminta tekee minulle jatkuvasti tavoitteideni mukaista tuottoa. Kuten arveletkin, käytännössä ainoa myyntiperusteeni on yhtiön liiketoiminnan laadun pysyvä heikkeneminen. Suhdanteesta johtuvien tulosvaroitusten takia en myy koskaan. Päinvastoin. Suhdanteen heikkeneminen on useimmiten hyvä paikka ostaa, koska samaan aikaan sekä tulos että arvostus (P/E) laskevat väliaikaisesti. Jos havaitsen merkkejä yhtiön laadun rakenteellisesta heikkenemisestä, olen näissäkin tapauksissa kärsivällinen ja seuraan tilannetta rauhassa. Riskinä on, että kurssi ehtii laskea selvästi ennen myyntejäni. Mutta sijoittamisessa on aina riskinsä ja niiden kanssa on opittava elämään.

En ole kuitenkaan sulkenut täysin pois vaihtoehtoa, että myyn todella paljon yliarvostetut osakkeet pois. Mutta tämä on strategiassani selvästi huonompi myyntiperuste kuin laadun heikentyminen. Syy liittyy samaan asiaan, johon yllä viittaan: Hyvä yhtiö tuottaa edulliselle hankintahinnalleni erinomaisen hyvin riippumatta siitä missä osakekurssi kulloinkin seilaa.   

”Lehtopöllölle”:

Fortumin Uniper-kaupan vaikutuksia on tullut kyllä laskeskeltua, mutta mitään jäsentynyttä julkaistavaksi kelpaavaa analyysia en valitettavasti ole vielä tehnyt. Katsotaan, josko saisin tällaisen jossain vaiheessa aikaiseksi. 

R.W.

Näytä koko viesti
Arvosijoittaminen - 5.11.2017 12.28

Kiitos kysymyksistä, ”WarrenMuffet”!

Hieno kuulla, että kirjoituksistani on ollut apua ja olet saanut niistä virikkeitä omaan sijoitustoimintaasi. Mainitsemistasi yhtiöistä itseltäni löytyy vain Fortumia ja Exeliä (joista olen paljon kirjoittanutkin). IBM ja Disney ovat isoina blue chip -yhtiöinä luonnollisesti hyvin tuttuja, mutten ole niihin sijoittanut, vaikka molemmat täyttävät minusta melko hyvin laatuyhtiön kriteerit. IBM:llä on ollut omat haasteensa viime vuosina ja jossakin vaiheessa olin itse asiassa aika lähellä aloittaa yhtiössä osto-ohjelman. Gilead Sciences ja Bed Bath & Beyond ovat minulle tuntemattomia yhtiöitä.

Sitten varsinaisiin kysymyksiisi:

1) Riittävän edullisten laatuyhtiöiden löytäminen on tosiaan viime vuosina ollut todella vaikeaa. Tämän vuoden aikana olen tehnyt vain yhden suoran osakesijoituksen. Ostin maaliskuussa yllä mainittua Exeliä 5,00 EUR hinnalla, jolla 12 % tuottovaatimukseni täyttyi. Sen jälkeen kurssi on noussut selvästi eikä nykyhinnalla ostamisessa enää ole järkeä. Tätä edellinen ostoni kohdistui Fortumiin (hinnalla 11,85 EUR) ja on niinkin kaukaa kuin helmikuusta 2016. Näillä esimerkeillä haluan korostaa sitä, ettei tuottoisa sijoittaminen todellakaan ole jatkuvaa ostamista ja myymistä. Teen ostoja harvakseltaan, mutta kun paikka aukeaa, ostan aggressiivisesti.

Sijoitusurani alussa olin enemmän huolissani käteispainon kasvusta. Kun sitten käytännön kokemuksen kautta huomasin, ettei erilaisten kriisien yhteydessä ole mitään yhtä mukavaa kuin omistaa läjäpäin käteistä, huoleni katosi. Tällä hetkellä käteispainoni on 40 %. Mutta painotan edelleen sitä, etten ole myynyt osakkeita, koska kukaan ei voi etukäteen tietää, koska kurssit kääntyvät laskuun. Olen siis mukana nousussa aiemmin ostettujen osakkeiden kautta, mutta varaudun hyviin ostopaikkoihin suurella käteispainolla.

2) Suurin syy Suomen painottamiselle on taloudellisessa mielessä irrationaalinen. Vaikka nykymaailmassa kaikista yhtiöistä on tarjolla aivan riittävästi tietoa analyysia varten, koen suomalaisten yhtiöiden tutkimisen mielekkäämpänä ja itseäni enemmän kiinnostavana. Tämä on siis täysin tunnepuolen asia. Vaikka lähtökohtaisesti pyrin olemaan analyyttinen ja rationaalinen sijoittaja, olen tietoisesti joustanut tässä kohtaa. Sijoittaminen kun on minulle ennen kaikkea harrastus. Toisekseen en näe suurehkon Suomi-painon heikentävän juurikaan tuottojani. Yleisen käsityksen mukaan tämän tyyppisessä keskitetyssä allokaatiossa riskit nousevat liian suuriksi, mutta en itse pidä osakekurssien heiluntaa riskinä. Yksi markkina voi toki laskea väliaikaisesti voimakkaasti, mutta tämä on omassa strategiassani nimenomaan mahdollisuus, ei uhka. Ja kolmantena: On totta, että painotan yhtiöitä, jotka määritellään virallisesti suomalaisiksi, mutta niiden liiketoiminta on useimmiten kaikkea muuta kuin Suomi-keskeistä. Pääkonttorin sijainti ei vaikuta sijoituksen riskiin, vaan olennaista on se, mille alueille yhtiön liiketoiminnan riskit ovat jakautuneet.

Jos unohdetaan käteinen ja tarkastellaan vain osakesijoituksiani, suomalaisten osakkeiden paino on tällä hetkellä 54 % ja ulkomaisten 46 %. En siis suinkaan ole sijoittanut vain Suomeen, mutta rahoitusteorian perusoppien mukainen ei hajautukseni tietenkään ole. Ulkomaisista sijoituksista valtaosa on indeksirahastoissa. Jos tarkastellaan vain suoria osakesijoituksia (eli jätetään rahastot pois laskuista), suomalaisten osakkeiden paino on 68 % ja ulkomaisten 32 %.

Suurimmat ulkomaiset sijoitukseni ovat tällä hetkellä tanskalainen Vestas Wind Systems ja yhdysvaltalainen Strayer Education. Pidän molempia edelleen laatuyhtiöinä, mutta hinnat ovat karanneet omaan tuottovaatimukseeni nähden aivan liian korkeiksi. H&M:n kohdalla olin lähellä osto-ohjelman aloittamista, kun kurssi kävi alle 200 SEK tason. Toisena ulkomaisena laatuyhtiönä (jota en ainakaan vielä omista) voisin mainita yhdysvaltalaisen teollisuuskaasuyhtiö Praxairin. Jos saisin omistaa vain yhden yhtiön ja minun tulisi pitää se ikuisesti, valitsisin todennäköisesti Praxairin. Tämä kertonee, että yhtiössä itsessään on kaikki kohdallaan. Ostojen esteenä on siis jälleen kerran vain korkea hinta.

3) Tähän kysymykseen vastasin osin jo ensimmäisessä kohdassa. Eli olen valinnut itse ”kultaisen keskitien”. En myy olemassa olevia sijoituksia, mutta en myöskään tee uusia ostoja. Olen siis mukana nousussa, mutta valmis ostamaan aggressiivisesti, kun kurssilasku tulee.

Puhdas ajoittaminen (eli kurssikäänteen arvailu) on äärimmäisen vaikeaa tai käytännössä mahdotonta. Jos myyn osakkeet nyt, joudun maksamaan myyntivoittoverot (kuten toteat) ja lisäksi jään paitsi yhtiöiden maksamista osingoista. Mikäli kurssinousu jatkuu vielä pitkään, osinkojen menettäminen käy todella kalliiksi.

Huomaa, että strategiassani tuotto perustuu nimenomaan osinkoihin, eikä siihen, että osaisin myydä oikeaan aikaan. Tässä kaiken avain on osakkeen arvonmäärittäminen. Jos ostan osakkeen 12 % tuottovaatimuksella, saan tämän tuoton osinkojen kautta, vaikken koskaan myisi yhtäkään osaketta (osakkeiden myyminen on ajankohtaista vasta sitten, kun alan elää pääoman tuotolla, ellei pelkkä osinkotulo riitä). Koska ankkuroin osakkeiden arvot 12 % tuottovaatimukseni mukaisesti, ei tunteilulle ja spekuloinnille myöskään jää sijaa. Ei tarvitse harmitella ”olisiko pitänyt ostaa” tai ”miksi ostin noin kalliilla”. Kun prosessi on systemaattinen, homma toimii. Tietenkään yhtiöiden liiketoimintaa koskevat tulevaisuuden ennusteeni eivät arvonmäärityksessä koskaan osu täysin oikeaan, mutta tämä ei ole este strategiani onnistumiselle. Kunhan olen riittävän oikeassa riittävän useasti, saan pitkällä aikavälillä 12 % vaatimukseni mukaisen tuoton. Huomaa, että osto-ohjelmani käynnistyy 12 % tuotto-odotuksella, joten viimeisissä ostoissa tuotto-odotus on korkeampi. Tästä syystä osa sijoituksista saa epäonnistua (eli tuottaa pitkällä aikavälillä vähemmän kuin 12 % vuodessa) ja pääsen silti tavoitteeseeni.

R.W.      

Näytä koko viesti
Arvosijoittaminen - 4.9.2017 09.09

Kiitos kommentista, "HanTsiip"!

Kun puhutaan bkt:n kasvusta, on tärkeää erottaa toisistaan reaalinen ja nimellinen kasvu. Jos arvonmäärityksessä käytetään nimellistä tuottovaatimusta (esim. 8-10 %), tulee myös kasvuoletuksen kuvata nimellistä kasvua (esim. 4-6 %). Jos taas haluat käyttää DCF-malleissa ja Gordonin kaavassa ikuisuuskasvuna nimenomaan reaalista kasvua (2-3 %), muista vähentää inflaatio myös tuottovaatimuksestasi.      

Esittämässäsi kuvassa on kyse reaalisesta kasvusta, joka on Suomessa ollut tämän vuosituhannen puolella keskimäärin 1,5 % vuodessa. Inflaatio on samaan aikaan ollut 1,3 % vuodessa, joten nimellinen bkt:n kasvu on ollut 2,8 % vuodessa. Vuoteen 2022 asti ulottuvat konsensusennusteet povaavat Suomeen saman suuruista kasvua myös jatkossa. Jos siis tarkastellaan talouskasvua vain Suomen osalta, 5 % ikuisuuskasvuoletukseni on liian optimistinen.

Mutta emmehän me voi käyttää globaalien yhtiöiden arvonmäärityksessä vain Suomen talouskasvua. Kun katson ennustelaitosten konsensusennusteita, esimerkiksi USA:n nimellisen talouskasvun odotetaan olevan vuoteen 2022 asti keskimäärin 4,2 % vuodessa. Kiinan kasvuodotus on puolestaan 7,9 % ja Venäjän 6,0 %. Isoista markkinoista vain euroalueen kasvun odotetaan olevan Suomen tavoin kohtalaisen hidasta (3,1 % vuodessa). Eri maiden kasvuodotusten painotettuna keskiarvona globaaliksi talouskasvuennusteeksi saadaan 5,9 % vuoteen 2022 asti. Ennusteet saavat tukea myös historiasta, sillä tämän vuosituhannen puolella globaali bkt:n nimelliskasvu on ollut keskimäärin noin 6 % vuodessa. Tässä valossa käyttämäni 5 % on ennemminkin pessimistinen.     

R.W.

Näytä koko viesti