Olet täällä

Inission - 22.1.2023 12.39

Inissionilta todella pirteät mid-term tavoitteet. Orgaanine kasvu ollut historiallisesti 4% luokkaa, joten tuo 10 % nojaa vahvasti tällä hetkeen mylläävään near shoring trendiin. Jos nämä 10% orgaaninen ja ebita %  > 9% toteutuvat niin osake on vieläkin hyvin huokeasti hinnoiteltu. CMD:ssä avattiin hyvin ristiinmyynti mahdollisuuksai enedon ja inissionin välillä. Marginaali parannus lienee tulevan tätä kautta. Kevensin ite positiosta 12,5%, @ 49,9 SEK. Kurssi ottanu nyt etukenoa tavoitteista. Katsotaan, sitten miten nämä realisoituvat. 23 ohjauksella ev/ebita on 10. luokkaa, MUTTA mid term tavoitteilla merkittävästi halvempi.

Yhtiö lupaili myös varaston pienenevän H2 2023. Tämä parantaisi merkittävästi sijoitetun pääoman tuottoa, kun samalla liikevaihto kasvaa, kannattavuus paranee ja varasto pienenee.

 

E: linkki tavoite tiedotteeseen: https://www.inission.com/inission-presenterar-finansiella-mal/

 

 

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 3.1.2023 09.36

Kiitos viestistäsi! Olen aina ajatellut, että rehellisyys maan perii. Aallon Group on mennyt ihan kivasti ja kun vertaa sen tuottoprosentteja niihin mihin vaihdoin sitä, vaikuttaa vaihto selvästi virheeltä, mutta uskon, että tämä asetelma voi kääntyä. Nuo ennusteeni ovat orgaanista kasvua. Nythän kasvu on tullut pääosin yrityskaupoista, eli osakemäärä on kasvanut ja myös velkaisuus. Yhtiön tuotto-odotus näyttää kuitenkin hyvältä tällä hetkellä, kun paljon uusia putiikkeja on hankittu ja kurssi on pysynyt paikoillaan. Kuitenkin muiden osakkeiden romahdettua näen niissä houkuttelevammat pidemmän aikavälin tuotto-odotukset. Päivittelen Aallon malliania aina silloin tällöin hyvin karkeasti, jotta minulla pysyy, jonkinlainen näppituntuma sen arvostuksesta.

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 2.1.2023 09.00

2022 Q4 – Turpaan tuli

Vuosi 2022 jatkoi synkkää kulkuaan, kun Venäjän raakuudet Ukrainassa jatkuvat eikä loppua näy, joskin Ukraina on nyt saanut hieman alueitansa takaisin, mikä luo uskoa, että Venäjä on lyötävissä, kunhan vain tuki lännen suunnalta jatkuu.

Osakesalkkussani Kamuxin selkäsauna jatkui yhtiön antaman negarin muodossa. Josko tämä olisi pohjakosketus, kun varastosta on kurat putsattu. Päädyin keventää Kamuxia negarin jälkeen, jotta pystyn analysoimaan sitä ilman tunteita. Viikonlopun pyöriteltyä lukuja Excelissä ostin tänään jo hieman osaketta takaisin. Palaan Kamuxiin tarkemmin myöhemmin.

Q3 katsauksen yhteydessä kirjoittamani rimpsu pätee hyvin edelleen:

”Yleisesti makro kuva on osakkeille epäsuotuisa, kun korot nousevat ja inflaatio on korkea. Salkkuni osakkeet ottivatkin yleisesti dunkkuun, kun inflaatio oli odotuksia korkeammalla tasolla ja tuottovaatimukset nousivat reippaasti. Tuottovaatimusten nousua ei ole lievittänyt mikään tuotto puolella vaan talousnäkymä on entisestään synkistynyt ja näyttää, että USA ja Eurooppa ajautuvat vähintään lievään taantumaan.

Tästä vuodesta tulee tuskin osakesijoittajien fanfaaria, mutta hyvät yhtiöt luovat arvokkaampia ja tulevat yleensä kriiseistä suhteellisina voittajina, joten niiden omistaminen on perusteltua. En aio osakepainoa kuitenkaan keventää vaan keskittyä yksittäisten osakkeiden analysoitiin ja ostaa/omistaa niitä, missä näen tuotto-odotuksen parhaana. Aina makrotilanteesta riippumatta on voittajia, ellei tule maailmansotaa. Siinä vaiheessa tuskin on väliä, onko salkku käteistä vai osakkeita.”

OP osakesalkku siirtyi Nordnettiin tammikuun ensimmäisinä viikkoina, joten salkusta on enää yksi graafi esitettävänä ja se helpottaa seurantaa.
 

Alla osakesalkun tuottoluvut (Sis. OST tilin myös nykyään) luvut YTD 31.12.22 asti:

Salkussa osakkeen tuottivat seuraavanlaisesti kolme kuukauden tarkastelu periodilla (per. 2.1.23). Salkun luuseri osakkeet: Embracer (-24,46 %) Kamux (-17,09 %), Serviceware (-1,82 %). Salkun sankari osakkeet: Inission (+12,46%). Olen rumasti hävinnyt Helsingin yleisindeksille, mutta FN 25 indeksin kanssa melko tasalukemissa (-50 %). Tämä kertoo hyvin, millainen verilöyly on ollut pienissä kasvuosakkeissa.

Salkussa ainoa tänä vuonna positiivista tuottoa tehnyt osake oli Photo Me, se tuotti osingot huomioiden tammikuun ostosta noin 90% pienentäen Nordnetin näyttämää tappiota muutamalla prosentilla. Panos tässä hevosessa oli vain auttamatta liian pieni. Photo Me tuottoa ei näy Nordnetin graafissa, koska omistan sitä Degirossa.

Euroissa tappion määrä on ollut järkyttävä – melkein kahden vuoden nettopalkka. En kuitenkaan ole tästä niin järkyttynyt, kun yhtiöiden arvostustasot ovat samalla laskeneet hyvin alhaisiksi ongelmien takia, joita pidän väliaikaisena. Kamux treidaa melkein ev/ebit 10 yhtiön historian huonoimmalla kannattavuudella. Kamuxilla on mahdollisuus yli tuplata EBIT, kun käytettyjen autojen markkina lähtee elpymään. Tämä vuosi oli historiallisen heikko käytetyille autoille. Embracer treidaa tämän vuoden 3/23-3/24 ennusteella noin EV/EBITA 7 kertoimella, mikä on yhtiön kaltaiselle compounderille huutava alennus mielestäni, jos yhtiö pitää ensi vuoden ennusteen odotan osakkeessa olevan roisisti arvoa ja uskon Lars tekevän vielä samalla arvoa luovia temppuja. Inissionin PE tämän vuoden ennusteellani on noin 8. Serviceware pelkän SaaS liiketoiminnan EV/Sales kerroin tälle vuodelle on noin 0.7, mikä on todella alhainen arvostus SaaS liiketoiminnan kasvaessa noin 20 % vuosi vauhdilla. Todennäköisesti pidentyneet myyntisyklit softakaupoissa hieman hidastavat tätä kasvulukua tänä vuonna.

Serviceware on tullut merkittävästi alas, kun yhtiö on antoi tulosvaroituksen, että yhtiön liikevaihto ei kehity odotetusti. Tämän kanssa olen odottavissa tunnelmissa, jos liikevaihdon hidastuminen johtuu lisenssien isosta laskusta ei tämä ole ison kuvan kannalta merkittävää, kunhan SaaS kasvu jatkuu. Mikäli SaaS liikevaihdon kasvu hidastuisi merkittävästi olisi melkein kuolin isku tälle caselle. Q3 raportista selvisi, että negarin takana oli lisenssiliikevaihdon -40% lasku ja SaaS liikevaihto kasvoi odotetusta, joten keissi on isossa kuvassa ennallaan. Yhtiön EV on kurssi laskun jälkeen enää noin 40meur, kun yhtiö tekee liikevaihtoa tänä vuonna noin 83meur, mistä SaaS osuus on yli 40m.

Inission teki hyvän Q3 ja Enedo suhteellisesti vielä paremman. Uskon Inissionin suorituvan 2023 erittäin hyvin, kun yhtiötä pitkään riivannut komponentti pula poistuu ja tilauskirja pullottaa täytenä samaan aikaan.

Rakenteellista epäonnistumita salkun osakkeissa ei onneksi ole tapahtunut, vaikka kurssit ovat laskeneet merkittävästi. Kamux on performoinut hieman pehmeämmin, mitä olen odottanut, mutta alla oleva markkina on ollut todella heikko.

Alla salkun jakauma:

(Salkku muuttui jo hieman tänään, kun osa käteisestä siirtyi takaisin Kamuxin. Ostin myymäni osakkeet hieman halvemmalla takaisin).

Vuoden osake kisassa Kamuxilla oli todella surkea poiminta ja hieman hävettää, että sen poimin (Toki euroissa tämän myös tunsin isosti). Osakkeen ytd tuotto jäi järkyttävän paljon indeksistä. Tästä vuodesta tulee heikko Kamuxille. Katse onkin syytä kääntää siihen, kun käytettyjen autojen markkina alkaa elpymaan. Tällöin Kamux tulee takomaan iloisesti tulosta. Koska tämä sitten tapahtuu, on toinen kysymys.

2023 hepaksi poimin Inissionin. Se on arvostettu huokeasti ja näen sille tälle vuodelle positiivisia ajureita, kuten komponentti pulan helpottaminen, near shoring, historiallisen suuri tilauskirja ja Enedon vahva käänne.

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 27.11.2022 06.18

En usko itsekkään merkittävään kuluttaja sentimentin elpymiseen, mutta volyymit elpyvät jo sen takia, kun uusien autojen maahantuojat saavat purettua historiallisen suuret tilauskirjat 2023 H2 aikana. Tarjooma laajenee ja niitä malleja joista nyt on pula tulee lisää. Historiallisesti nämä markkinat ovat korreloineet hyvin keskenään, kun niillä on tietty luonnollinen yhteys, kun uusien autojen markkina toimii syöttöputkena käytetyille autoille.

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 26.11.2022 12.55

Kamux Q3 2022 – Kurimuksen pohjakosketus?

 

Kamuxin vuosi jatkui pettymyksellä volyymi kehityksen osalta, mikä selittyy sillä, että käytettyjen autojen markkina supistui historiallisen voimakkaasti kaikissa Kamuxin toimintamaissa. Saksa kehittyi vahvasti bruttokatteen osalta ja oli lähellä break even EBIT-tasoa. Integroidut palkkiot kasvoivat merkittävästi Saksassa. Ruotsi ja Suomi olivat taas hyvin heikkoja erittäin heikosta markkinasta johtuen. Suomen ja Ruotsin kannattavuutta painoi myös kesällä liian kalliilla ostetut sähköautot, joiden hinta lähti laskuun nopeasta kysynnän muutoksesta johtuen. Kamux otti markkina osuuksia heikosta markkinasta huolimatta. Tulos laski voimakkaasti, mikä johtuu siitä, että yhtiö on kasvattanut operaationsa kokoa, mutta kun samaan aikaan volyymit laskevat kohdistuu jokaiseen myytyyn autoon entistä enemmän kuluja eli bisnes skaalaa väärään suuntaa ja tämän vaikutus EBIT tasolla on brutaali. Sama tarina siis toistui kuin Q2:lla.

Yhtiö kertoi ostomarkkinan helpottuneen, mikä auttaa siinä, että varasto tasoa voidaan säätään kauden mukaan, mikä tulee parantamaan pääoman tuottoa, kun tilikauden aikana ei käyttöpääomaa sitoudu niin runsaasti. Tämä oli pieni orastava pilke myös siitä, että katteiden osalta pohja olisi nyt tässä ja käänne on edessä ensi vuonna.

Toisaalta, jos markkina elpyy ensi vuonna, saa Kamux tästä merkittävää tukea kasvuunsa, kun volyymit piristyvät merkittävästi. Historiallisen suuri uusien autojen tilauskanta tukee tätä hypoteesia, kunhan vain komponentteja riittää niin, että niitä voidaan toimittaa.

Ylätasolla raportti oli pettymys, mutta pitkän aikavälin tarinaa se vahvisti, kun integroidut palkkiot kasvoivat nopeammin kuin liikevaihto ja Saksa paransi marginaalejaan. Näistä komponenteista syntyy pidemmän aikavälin tuloskasvu potentiaali ja mahdollinen skaalaus korkeammille EBIT % tasoille, kun integroitujen palveluiden osuus liikevaihdosta jatkaa kasvuaan. Markkinan normalisoituessa näiden ajureiden avulla yhtiö tulee tekemää vahvaa tuloskasvua, kun volyymit lähtevät kasvuun vertailukaudesta.

Yhtiö tarkensi EBIT ohjeistuksen ylälaitaa alaspäin. Uusi ohjeistus on vähintään 1000m liikevaihtoa ja oikaistu EBIT 23-26m.

Kamuxin liikevaihto ja tulos jäi odotuksistani, mikä selittyy odotuksiani voimakkaammalla volyymien laskulla vertailukaudesta. Tulosta painoi myös kasvu investoinnit, kun muut kulut olivat hyvin korkealla tasolla suhteessa vertailukauteen. Oletan, että heikossa markkinassa on jouduttu markkinoimaan paljon, jotta markkina osuuksia on voitu ottaa kilpailijoilta. Muut kulut per auto olivat 254 euroa nyt, kun yhtiö investoi kasvuun ja volyymit laskivat samalla. Vertailukaudella tämä tunnusluku oli 171 euroa, eli muut kulut per myyty auto kasvoivat 48 %! Kamuxin matalilla marginaaleilla tämän kaltaiset heilahdukset osuvat hyvin ikävästi EBIT:iin. Markkinan elpyessä näiden KPI:n pitäisi parantua merkittävästi. Korkea kiinteä kulu massa kielii siitä, että organisaatio on viritetty korkeammille volyymeille, kuin millä se nyt pyörii.

Myyjä kohtaiset tunnusluvut olivat hyvin heikkoja, kun myytyjen autojen määrä laski ja samaan aikaan myyjien määrä kasvoi noin seitsemän prosenttia. Näitä ajureita paikkasi integroitujen palkkioiden poikkeuksellisen kova kasvu. Ne kasvoivat 34 % vaikka volyymit olivat miinuksella. Kaiken lisäksi rautakate laski Suomessa ja Ruotsissa huonosta myyntimixistä ja heikosta markkinasta johtuen, vaikka keskihinta nousi merkittävästi. Rautakatteen laskiessa Kamux konserni tasolla 33 %

 Tuloskasvu olisi ollut vahvaa, jos volyymi kasvu olisi ollut plussa ja tulos olisi ollut hyvä. Tämä on jossittelua, mutta yritän avata dynamiikka tuloksen muodostumisen suhteen, mitä käy, kun markkinalta tulee myötätuulta vastatuulen sijasta.

 

Alla odotukseni vuodelle 2022: (odotan n. 7,2 % liikevaihdon kasvua koko vuodelta (edellinen ennuste 9,2 %).

Q4 liikevaihto kasvaa 6%. Kasvusta noin 10% tulee keskihinnan noususta ja -4 % volyymin laskusta. Bruttokate % heikkenee vertailukauden tasolta, kun varastoa tervehdytetään ja kuluttaja kysyntä säilyy todennäköisesti heikkona. Lokakuussa käytettyjen autojen markkina laski -8%, mikä on parempi startti kuin Q3:lla, kun markkina laski -13%. Q4 EBIT taso lepää integroitujen vuosipalkkioiden varassa, joita pitäisi tulla ennätysmäärä, koska rahoitusta on jälleen tänä vuonna myyty ennätysmäärä.

EBIT ja liikevaihto ennusteeni on Kamuxin ohjeistuksen alalaidassa oik. ebit 23-26m ja liikevaihto yli 1000m

Koko vuonna EPS laskee 29 % ja EBIT % heikkenee reilusti vertailukaudesta (2,3% vs 3,23%). EBIT % ennuste on reilusti alle yhtiön tavoitetason 3,5 %.  Vuodesta tulee hyvin heikko, mutta tämä johtuu pääasiallisesti erittäin heikosta käytettyjen autojen markkinasta.

 

23–25:

2023 liikevaihto kasvaa 12 % kysynnän normalisoituessa ja kasvuinvestointien alkaessa purra. Alensin kasvuennustetta aiemmasta 20%, koska odotan Q1 olevan vielä vaikea markkina ja EBIT % myös laski aiemmasta 3 %, kun odotan tuloksen pysyvä heikkona H1 aikana, mutta elpyvän H2, kun ostomarkkina helpottuu entisestää  uusien autojen alkaessa virtaamaan markkinoille.  EBIT % marginaali on heikko kasvuinvestointien takia. EBIT % kannattavuus alittaa yhtiön tavoitetason 3,5%, sen ollessa 2,5% (3 %). Mahdollisessa skenaariossa, missä markkina elpyisi vuonna 2023 tulisi merkittävä myötätuuli Kamuxin volyymikasvulle ja tätä kautta tuloskasvu olisi erittäin vahvaa.

2024 liikevaihto kasvaa 15 % ja yhtiö on melkein tuplannut liikevaihtonsa vuoden 2020 tasosta. Liikevaihto kasvaa vahvasti käytettyjen autojen markkinan jatkaessa elpymistään. EBIT % marginaalin ollessa 2,9%. EBIT marginaalit laskivat edellisestä ennusteesta, kun yhtiö on heikon markkinan hampaissa. Arvoa on yhtiössä merkittävästi, jos se pääsee tavoittelemalleen 3,5% EBIT tasolle.

2025 liikevaihto kasvaa 12,5 % EBIT % pysytellessä 2,9 % tasolla.

 

25–27:

 

2026 ja liikevaihto kasvaa 10 % suhteellinen kannattavuus säilyy aiempien vuosien tasolla, kun Ruotsin ja Saksan osuus liikevaihdosta jatkaa kasvuaan. EBIT % 26 vuonna on 2,95 % (Aiemmin 3,1%). 2027 kasvu jatkuu liikevaihdon kasvun ollessa 10 %. Kannattavuus kuitenkin paranee, kun kasvuun investoidaan vähemmän. EBIT % säilyy 2,95% tasolla, mikä on myös ikuisuus oletus. Pitkän aikavälin kannattavuus oletus laski hieman edellisestä ennusteesta. Matala loppukannattavuus oletus tulee Ruotsin ja Saksan kasvun takia, joka pitää bruttokannattavuuden % paineessa. Ruotsissa on merkittävää parannus varaa kannattavuuden suhteen, jos yhtiö saa siellä neuvoteltua parempia sopimuksia integroiduista palkkioista. Tämä heijastuisi osakkeeseen hyvin positiivisesti. Saksassa Q3 kehitys oli hyvin rohkaisevaa bruttomarginaalien jatkaen parantumistaan. Mikäli sama kehitys jatkuu Saksassa, on yhtiössä merkittävää arvonluomis potentiaalia, jos marginaalit eivät supistukkaan kasvun myötä.

Hyvä huomata, että suurella organisaatiolla voi olla skaalaetuja ja EBIT tässä vaiheessa voisi olla jopa, viisi prosenttia. En sitä kuitenkaan ennusta, mutta on hyvä tiedostaa suuruuden ekonomian tuomat edut, kuten kiinteiden kulujen jakautuminen suuremmalle liikevaihtomassalle jne. Kasvu on siis erittäin tärkeää Kamuxin kannalta, jotta ”kriittinen massa” saavutetaan, jotta hallinnon kulut ynnä muut lähtevät skaalautumaan. Tämän lisäksi mahdolliset koon tuomat paremmat integroidut sopimusehdot parantavat ”loppu” kannattavuus potentiaalia.

 

Tehokkuus tunnuslukuja kasvuvaiheen ajaksi

Kamuxin kiihdyttäessä kasvua kulupotti kasvaa etukenossa bruttokannattavuus lukujen alla, joten hyvin tärkeä seurata näiden kehittymistä, jotta kasvuvaiheen jälkeistä kannattavuutta voidaan hahmotella. Bruttokate on se erä, millä pitää kattaa kaikki Kamuxin kulut auton hankintahinnan jälkeen. Bruttokate per henkilö on erityisen tärkeä, koska henkilöstökulut ovat autojen jälkeen suurin kuluerä ja sen avulla voidaan hahmotella, mikä kannattavuus on, kun kasvupanokset vähenevät ja palkkakulut on katettu siitä. Tämän tunnusluvun noustessa on Kamuxin skaalautuvuus potentiaalia parempi ja huonompi sen laskiessa. Aluksi, kun rekrytoidaan paljon uusia myyjiä, on luontaista, että tunnusluku hieman laskee, mutta myöhemmin on sen noustava. Toinen tärkeä tunnusluku on bruttokate euroissa per auto. Ei ole järkeä myydä kalliimpia autoja, jos niistä saadaan saman verran bruttokatetta absoluuttisesti kuin halvemmista. Tämä myös edes auttaa skaalautumista, jos autosta saatava bruttokate kasvaa, koska auton hankintaan liittyvät kulut ovat suhteellisen vakiot sekä muut hallinnolliset kulut, kuten rekisteröinti ja säilytys. Nyt Q3 bruttokate per auto laski samalla, kun keskihinta pomppasi merkittävästi. Tämä selittyy markkinan voimakkaalla supistumisella, kun autoja jouduttiin myymään halvemmalla, jotta ne käyvät kaupaksi. Vuosibonuksissa on euromääräisiä tavoitteita myös, joten keskihinnan nousu auttaa tässä suhteessa, kun rahoituksen määrä per auto nousee ja pientä vipuvaikutusta tulee siitä, kun rahoituspenetraatio nousee samalla.

Myyjä kohtaiset KPI:t olivat hyvin heikot nyt Q3, kun volyymit laskivat, mutta myyjien määrä kasvoi. Nämä normalisoituvat sen myötä, kun käytettyjen autojen markkina normalisoituu, mikä osaltaan tukee vahvasti tuloskasvua. Rekrytointi vauhti hidastui selvästi Q3:lla. Tämän pitäisi hieman piristää myyjäkohtaisi KPI lukuja, kun uusia myyjiä ei tule yhtä kovalla vauhdilla, joiden KPI luvut ovat aluksi luonnollisesti heikot.

 

DCF-Malli arvostuksen mittatikuksi

Malli perustuu edellä esitettyihin ennusteisiin. Vuoden 2027 jälkeen odotetaan 5 % kasvua seuraavat viisi vuotta. Terminaalikasvu oletus on 2 %. Näillä odotuksilla ja 10 % tuottovaatimuksella saadaan osakkeen tavoitehinnaksi 9,42 euroa, mikä tarkoittaa 77,49 % potentiaalia. Tuottovaatimus nousi aiemmasta 9,1%, kun riskittömät korot ovat nousseet ja kuluttajaluottamus velloo erittäin heikkona. Terminaali vaiheen arvo mallissa on vain 59 %, mikä on alhainen investointivaiheessa olevalle kasvuosakkeelle, etenkin huomioiden, että viiden ensimmäisen vuoden vapaata kassavirtaa painaa nettokäyttöpääoman merkittävä kasvu.  

Niin kauan, kun osake jatkaa hyvää kasvuaan aion holdata sitä, eikä arvostus karkaa käsistä. 23 vuoden ennusteella Kamuxin PE on noin 10. 24 vuoden ennusteella pe luku on vain 8, mikä on hyvin houkutteleva arvostus nopeasti kasvavalle yhtiölle. On myös hyvä huomioida, että nyt puhutaan tulospohjaisesta arvostuksesta samalla, kun yhtiö investoi kasvuun kannattavuuden kustannuksella ja alla oleva markkina on hyvin heikko. Tämän lisäksi uskon, että kun Kamux lunastaa kasvulupauksensa ja markkina-arvo jatkaa kasvuaan tullaan se hinnoittelemaan korkeammilla kertoimilla. Uskon myös, että kun kovemman kasvun resepti löytyy nyt strategia kauden aikana, on todennäköistä, että Kamux jatkaa kovan kasvun tavoittelua 24–26 vuosina. Markkina on erittäin fragmentoitunut, joten kasvukaasun painaminen nyt on kaikkein järkevin vaihtoehto ja kovalla kasvulla luodaan paljon arvoa, kun kannattavuutta voidaan optimoida sitten hitaan kasvun vaiheessa. Tämän skenaarion realisoituessa Kamuxia aletaan todennäköisesti hinnoittelemaan kasvuyhtiö kertoimin, jolloin sijoittaja saisi kasvu*kertoimien muutos tuottona. Tällä hetkellä sentimentti yhtiötä kohtaa on äärimmäisen negatiivinen heikosta markinnasta ja huonosti ajoitetusta negarista johtuen.

Yhtiössä kiehtoo se, että harvalla Helsingin pörssin yhtiöllä on näin selkeää pitkän aikavälin kasvuputkea, joten osake on varsinainen holdarin unelma. Lisäksi näyttää siltä, että Kamux on tehokas hyödyntämään erilaisia maiden välisiä hinta-arbitraaseja, koska heidän liiketoimintansa suunnittelu pohjautuu pitkälti dataan ja tähän myös investoidaan luoden vallihautaa pienempiin kilpailijoihin. On myös mahdollista, että suurimmat Kamuxin skaalaedut on vielä näkemättä.

Kamux on salkkuni suurin omistus.

Itse uskon, että yhtiö palaa vahvaan suorittamiseen myös kannattavuuden osalta, vaikka marginaalit ovat vielä paineessa yhtiön viestimän strategian mukaisesti. Nyt kasvu on tärkeintä, jotta Kamux voi tuplata liikevaihtonsa strategiakaudella. Sitruunaa ehtii puristamaan sitten myöhemminkin. On myös mahdollista, että en ymmärrä jotain osakkeen hinnoittelussa ja toistan vain mantraa hyvästä kasvuyhtiöstä samalla, kun yhtiön kurssi vain laskee. Olen ollut siinä väärässä, että en tunnistanut miten heikoksi kuluttaja kysyntä voi vaipua erilaisissa shokeissa, mutta nämä ovat enemmän kertaeriä, eivätkä oleellisesti vaikuta pitkän aikavälin arvoon.

En olisi ikinä uskonut, että Kamuxin osake voi valahtaa näin alas, mutta markkina on ollut paljon heikompi kuin olisin voinut kuvitella. Tämä höystettynä huonoon aikaan annetulla negarilla on saanut sijoittajat vihaamaan Kamuxia ja lappua tulee laitaan todennäköisesti vielä jonkin aikaan. On myös mahdollista, että ensi vuonna uusia autoja ei alkaisi virratakkaan ja käytettyjen autojen markkina syöksyisi yhä syvemälle. Tälläisessa skenaariossa EPS laskisi varmaan 40 sentin pintaa ja osake kurssi todennäköisesti viiteen euroon tai pahimmassa tapauksessa neljään, jos muu osakemarkkina myös romahtaisi talouden heikkoudesta johtuen.

Jonkin verran samojen asioiden toistoa, mutta yhtiö on heikon markkinan hampaissa edelleen, mutta uskon suoriutumisen normalisoituvan, kunhan käytettyjen autojen markkina lähtee elpymään.

ps. Tämä ei ole sijoitussuositus

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 21.11.2022 08.29

Olet oikeassa, että goodwillistä raha on jo maksettu ja tämä taas heijastuu EV lukuihin. Tulevista kassavirroista se ei kuitenkaan ole pois. Olet oikeassa, että yritys kaupat ovat syvällä DNA:ssa. Tässä palataan tuttuun kuvioon eli luottaako Larssiin? Historiallisesti hän on allokoinut pääomaa erittäin hyvillä tuotoilla, jos tuossa 23/24 guidancessa pysytään niin pääoman tuotot piristyvät mukavasti. Embracer on myös ottanu hittiä heikentyvästä makrosta, kun mobiilimarkkina on supistunut voimakkaasti. Tässä varmaan tulee tulevaisuudessa toinen suunta, kun markkina lähtee kasvamaan, mikä on alalle pitkän aikavälin trendi.

Käsittääkseni tuo erä on earn out velkoja käyvän arvon muutos, joissa luovutetaan tietty määrä osakkeita. Näiden velkojen määrä nyt siis vähenee kun kurssi laskee, joten tästä kirjataan positiivista arvonmuutosta. (en mene tästä 100% takuuseen, mutta näin tuon tekstin ymmärrän). fair value contingent consideration tämä tarkoittaa lisäkauppahintaa ja jos se on myönnetty osake kpl määränä niin sen käyvän arvon muutosta kirjataan IFRS mukaan kvartaaleittain

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 21.11.2022 07.09

Tuloslaskelman liitteessä 12 sanotaan seuraavasti net financial item erästä: "'Exchange gains/losses net include both realized and unrealized gains or losses. Change in fair value of contingent consideration and put/call options on non-controlling interests consists of interest expense and fair value change related to fluctuations in Embracer share price. Change in fair value contingent consideration and put/ call options on non-controlling interests is mainly related to the decrease in Embracer share price during the quarter."

Mielestäni EBITA on kelpo mittari se on yleisesti käytetty ja erityisen hyödyllinen ei kassavirtaerien oikaisuissa. Se kuvaa hyvin tilannetta, mikä on Embracerin tuloksen/kassavirran tekokyky, jos yritysostoja ei enää tehtäisiin. Kulujahan ei jätetä pois, koska ei goodwill poistot maksa yritykselle mitään. Se on vain kirjanpitolain säädännön aivopieru. Yrittäjille maksettavia kertapalkkioita voi taas pitää jatkuvana eränä, jos uskoo yrityskauppojen jatkuvan hamaantappiin saakka (Näistä kertapalkkioista tulee kuitenkin usean vuoden ajan tuottoja, kun ostettu yhtiö tuottaa tulosta). EBITA kertoo, minkälaista kassavirtaa yhtiö kykenee tuottamaan, joka itselleni tärkein mittari, kun arvioin yhtiön fundamentti arvoa.

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 20.11.2022 08.24

Tuli vaihdettua Quuteet (52e) Embraceriin (49sek), kun yhtiön kurssi romahti, kun tämän tilikauden guidancea hieman viilattiin alaspäin, johtuen siitä, että tämän vuoden suurin julkaisu Dead Island siirtyi seuraavalla tilikaudelle. Se huomioiden guidance on mielestäni kohtuullinen ja tankkasin osaketta. Vaihdoin myös corecardit (28usd) Embraceriin (47,5sek) ja Emb on nyt salkkuni suurin sijoitus Kamuxin rinnalla. 23/24 tilikauden ohjaus säilytettiin ennallaan 10,3 - 13,6b SEK oikaistu liikevoitto, mitä tässä makro ympäristössä voi pitää voittona. Uskon, että tuleva päälistaus piristää osaketta.

Yhtiön on nyt huomattavan halpa, koska kurssi oli laskenut jo roimasti ennen osavuosi katsausta. Tämän tilikauden ohjauksen keskipisteellä EV/EBITA arvostus on noin 8. ja ensi vuoden ohjauksen keskipisteellä 6. Yhtiö kasvaa myös orgaanisesti, joten arvostus on mielestäni uskomattoman alhainen. Markkina varmasti odottaa, että ensi vuoden guidancea reivataan alaspäin jossakin vaiheessa.

Toki lisää sekaannusta jo sekavaan kokonaisuuteen toi spin off puheet. Yhtiö kertoi myös merkittävästä lisenssointi diilistä, joka on tavoitteena clousata tämän vuoden loppuun mennessä, mikä parantaisi yhtiö tulos ym. merkittävästi.

Näytä koko viesti
Inission - 10.11.2022 08.30

https://mb.cision.com/Main/12537/3664473/1660589.pdf

Inission raportoi kelpo Q3 tuloksen liikevaihto hieman ylitti odotukseni ja tulos taas hieman alitti. Yhtiö on kuitenkin erittäin huokea. Ensi vuoden PE omalla ennusteellani noin kahdeksan pintaan. Yhtiö raportoi, että tilaukset ylittivät taas liikevaihdon tällä kvartaalilla ja toiminta on melkoista tasapainoilua kovan kysynnän ja komponentti pulan keskellä. Inissionin orgaaninen kasvu +26% tuli uusista asiakkaista. Myös Inissionin juuri kokonaan hankkima Enedo raportoi erittäin pirteän Q3 tuloksen ja näyttäisi, että käänne etenee vauhdikkaasti. Yhtiö odottaa komponentti pulan helpottavan H2 2023. Olettaisin tulos huipun ajoittuvan myös samoihin aikoihin, kun yhtiö saa purettua tilauskirjansa. Monet yhtiöt etsivät euroopasta nyt sopimusvalmistus kumppania ja tämä tukee Inissionin kasvua.

Näytä koko viesti
Laskentaekonomin sijoituspäiväkirja - 5.11.2022 02.48

Serviceware Q3 2022 – Pahimmat pelot eivät realisoituneet

Serviceware raportoi supistetun Q3 tuloksensa. Liikevaihto ja tulos oli pitkälti tiedossa negatiivisen tulosvaroituksen myötä. Mielenkiinto kohdistui, että oliko SaaS kasvu tyssännyt, mikä olisi tarkoittanut churnin kovaa kasvua ja olisi ollut kuolin isku osakkeelle. Näin ei onneksi ollut vaan SaaS kasvoi QoQ 1% sekä YoY 17%. Lisenssi liikevaihto romahti 40 % Q3lla! Yhtiö kertoi, että asiakkaat ovat pidättyneet uusimasta lisenssejä vaikeassa talous tilanteessa.

Terve SaaS kasvu tarkoitti minulle, että keissi etenee raiteillaan, vaikka lisensseistä tulee nyt poikkeuksellisen kovaa vastatuulta. Tämä on kuitenkin kertaerä ja nopeuttaa SaaS transformaatiota. Yhtiö kommentoi jo positiiviseen sävyyn ensi vuoden SaaS liikevaihto seuraavanlaisesti: ” The currently contracted ongoing revenues from SaaS contracts lead to the anticipation of a significant rise in recurring revenues next year and thus form a sustainable basis for the coming year and beyond. Serviceware sees the sustainable trend towards digitalisation, enhanced efficiency and quality improvement of service processes, which are increasingly decisive success factors for companies in the global competitive environment, as a driver for future growth.”

Kulut olivat muuten odotetun mukaisia. Nämä johtuivat SaaS investoinneista, joiden tuotot tulevat vasta myöhemmin. Serviceware ei aktivoi mitään asiakashankinnan kuluja, joten CAPEX menee heidän tapauksessaan tuloslaskelman kautta, vaikka sen avulla saadut sopimukset tuottavat useita vuosia liikevaihtoa. Yhtiö muistutti tästä dynamiikasta, että SaaS transformaation aikana kulut tulevat ensin ja tuotot perässä kuukausilaskutus dynamiikasta johtuen. Tulos laski, kun etupainoitteinen lisenssiliikevaihto romahti, mutta jatkossa tällä bisnes alueella ei ole yhtä dramaattista vaikutusta.

2022 ennuste

H2 odotan liikevaihdon laskevan 4,5 % tämä johtuu lisenssiliikevaihdon suuresta romahduksesta H2lla, noin -35 %. SaaS kasvaa noin 18 % H2:lla. Ylläpito liikevaihto laskee myös, kun se on liitännäistä lisenssi liikevaihtoon, joskin vaikutus tulee perässä. Kulumassa on korkealle tasolla suhteessa liikevaihtoon, kun lisenssi liikevaihto romahtaa ja SaaS transformaatio on vielä kesken. Yhtiö ohjeistaa liikevaihdon olevan viime vuoden tasolla ja EBITDA -2,5me – +0,5me välillä. Liikevaihto ennusteeni vastaa yhtiön ohjeistusta ja EBITDA ennuste on -1,6me.

Yhtiön kassa oli noin 28 miljoonaa euroa ja rahoitusomaisuus 6me. Tämä on merkittävän suuri erä yhtiölle sen markkina-arvon ollessa noin 69 miljoonaa euroa. Asiakkaat maksavat tilauksensa ennakkoon ja tämä tarkoittaa sitä, että kasvu rahoittaa itse itsensä käyttöpääoman ollessa negatiivinen. Tämä tekee liiketoiminnan rahavirrasta erittäin vahvan jo kasvuvaiheessa verrattuna esimerkiksi, vaikka Kamuxiin, kun yhtiön kasvaessa kassavirrasta haukkaa osansa vaihto-omaisuuden kasvu, joka on yhtiölle välttämätön erä, kun se haluaa kasvaa. Servicewarella kasvu taas kasvattaa kassavirtaa entisestään ennakkomaksujen ansiosta.

23-24 ennuste

Liikevaihto kasvaa 5% 2023 tämä johtuu lisenssi liikevaihdon merkittävästä vastatuulesta vielä H1. H2:lla tämä normalisoituu vertailukauden hyvin matalalle tasolle. SaaS kasvaa noin 18%. Vuonna 2024 liikevaihto kasvaa 13%, kun lisenssit elpyvät maltillisesti 22/h2 ja 23/h1 mahalaskusta. Jääden, kuitenkin merkittävästi historiallisten tasojen alle ja SaaS kasvaa 17%. Tulos skaalaa maltillisesti SaaS transformaation ollessa vielä kesken. Tulos lähtee skaalautumaan vähitellen, kun SaaS osuus liikevaihdosta kasvaa. Tölkkiä potkaistiin taas tässä eteenpäin, kun odotus ensimmäisestä positiivisesta tuloksesta siirtyi vuodella eteenpäin vuoteen 2024.

25-26 ennuste

25 liikevaihto kasvaa 6% ja 26 7%. Tulos lähtee skaalautumaan paremmin, kun SaaS transformaatio tulee päätökseensä.

 

DCF pohjainen arvostus

 

Yhtiöllä on listautumisen jäljiltä iso nettokassa ja liiketoiminta on jo nyt kassavirta positiivista, kun yhtiö saa SaaS sopimuksista ennakkomaksuja. Vuoden 26 jälkeen oletan liikevaihdon kasvavan 6% seuraavat viisi vuotta ja EBIT % nousevan kahteentoista ja puoleen prosenttiin. Tätä on laskettu edellisen kirjoituksen viidestätoista prosentista. Tuottovaatimusta on nostettu yhteentoista prosenttiin yhdeksästä ja puolesta prosentista, kun riskittömät korot ovat nousseet ja epävarmuus yhtiön ympärillä on kasvanut lisenssi liikevaihdon romahtaessa. Näillä parametreillä malli antaa osakkeen arvoksi 10,22 euroa, mikä tarkoittaa 54,4% potentiaalia. Osake on hinnoiteltu suurella alennuksella sen verrokkeihin sen EV/Sales kertoimen ollessa vain 0,5. Yhtiön liikevaihdosta noin kaksi viides osaa on lisenssituloa, mutta jos tämän oikaisee 0,25 EV/sales kertoimella jää nopeasti kasvavalle kansainväliselle SaaS businekselle arvostukseksi 0,7 EV/sales, mikä on merkittävästi alle verrokkien kertoimien. SaaS liiketoiminta kasvaa noin 20 % vuositasolla, mikä on kelpo kasvuvauhti.

Näytä koko viesti